宏观经济继续在偏快区间运行

图1 1997年以来先行与一致合成指数趋势变动图

图2 综合警情指数冷热状态显示图

图3 综合警情指数趋势变动图

图4 固定资产投资变动走势

图5：消费价格指数变动走势中国经济景气监测预警报告·2007年4月

　　□国家信息中心上海证券报

　　总体策划

　　范剑平 国家信息中心预测部主任

　　程培松 上海证券报副总编辑

　　课题组长

　　王远鸿 国家信息中心预测部处长

　　邹民生 上海证券报首席编辑

　　课题成员

　　张永军、程建华、伞锋、李若愚、徐平生

　　报告执笔

　　王远鸿、伞锋、李若愚、徐平生

　　■在构成综合警情指数的10个指标中，财政收入、发电量、工业增加值增速和工业企业销售收入等四个指标继续处于红灯区，M1、金融机构人民币贷款增速、进出口总额增速和消费品零售额增速四个指标处于黄灯区，只有CPI和固定资产投资增速两个指标处于绿灯区。

　　■4月份构成综合警情指数的10个指标呈现出过热指标增势较猛、偏热指标增长较快、正常指标增速不低的状态。其中，经季节调整后的财政收入、工业增加值、M1、消费品零售额增速等四个指标都处于新一轮经济上升期以来的最高点；发电量、人民币贷款增速、CPI、工业企业销售收入、进出口增速等五个指标分别处于2003年以来、2004年中以来、2004年下半年以来、2004年下半年以来、2005年以来的阶段性高点上；10个指标中只有投资增速处于2005年的低点上。

　　■稳住投资增速，优化投资结构，抑制高耗能行业投资的快速增长已经成为当前宏观调控的首要任务。围绕着这一调控任务，要进一步抑制货币信贷过快增长，继续引导商业银行合理把握中长期贷款投放规模和节奏。

　　一、宏观经济继续上行，未来走势可能放缓

　　1、先行指数掉头向下，一致指数继续上扬。今年前四个月，综合反映宏观经济运行情况的一致合成指数继续保持较强劲的上升势头，当前经济运行继续处于上行通道（见图1）。与此不同的是，描述未来经济走势的先行指数开始掉头向下，小幅回落，这表明未来4-6个月经济增长上升的势头可能会有所减缓。先行指数与一致指数的分歧预示着未来经济运行存在着两种可能：一种是呈现过热态势，另一种是继续处于较高的增长平台，但增速放缓。这是因为4月份先行指数的小幅回落是今年以来的第一次，这种整理是否是趋势性的还有待进一步观察。

　　今年前四个月，在组成一致合成指数的指标中，虽然经季节调整后的固定资产投资增速继续回落，发电量增速已经减缓，但由于工业增加值增速、狭义货币M1增速、财政收入增速继续处于强劲上升的态势，从而导致一致合成指数继续出现比较强劲的上升势头。

　　今年前四个月，在组成先行合成指数的指标中，受钢产量、沿海港口货物吞吐量，以及企业产成品资金占用等指标回落的影响，先行指数出现回落。但受人民币新增贷款增速继续处于较强劲的上升趋势的影响，先行指数回落的趋势得以减缓。

　　2、综合警情指数进一步攀升。4月份描述宏观经济景气状况的综合警情指数虽然仍处于黄灯区，但综合得分进一步攀升，宏观经济运行继续处在偏快的区间，大体相当于2004年一季度时的水平（见图2、图3）。

　　在构成综合警情指数的10个指标中，财政收入、发电量、工业增加值增速和工业企业销售收入等四个指标继续处于红灯区，M1、金融机构人民币贷款增速、进出口总额增速和消费品零售额增速四个指标处于黄灯区，只有CPI和固定资产投资增速两个指标处于绿灯区。

　　进一步分析，4月份构成综合警情指数的10个指标呈现出过热指标增势较猛、偏热指标增长较快、正常指标增速不低的状态。其中，经季节调整后的财政收入、工业增加值、M1、消费品零售额增速等四个指标都处于新一轮经济上升期以来的最高点；发电量、人民币贷款增速、CPI、工业企业销售收入、进出口增速等五个指标分别处于2003年以来、2004年中以来、2004年下半年以来、2004年下半年以来、2005年以来的阶段性高点上；10个指标中只有投资增速处于2005年的低点上。即便是CPI和固定资产投资增速这两个处于绿灯区的指标，也仍然处于较高的增长区间。这其中，3月份和4月份当月CPI同比分别上涨3.3%和3%，已经达到年初宏观调控目标的控制线，累计增速仍处于小幅上涨过程中；前4个月固定资产投资累计增速超过25%，投资规模过大、结构不合理的状况依然存在。

　　3、稳住投资增速、优化投资结构将是下一阶段宏观调控的首要任务。今年前四个月，尽管投资增速处于新一轮经济上升期以来的较低水平，但投资结构存在较大的问题，高耗能行业投资再度出现反弹。国家从2003年下半年开始针对钢铁、电解铝、水泥等投资过热行业加大调控力度，2005年、2006年国家继续加大对产能过剩行业的调控，三个行业投资保持低速增长。但今年以来三个行业投资增速有所加快，1-4月钢铁等黑色金属冶炼及压延加工业投资增长6.2%，电解铝等有色金属冶炼及压延加工业投资增长48.2%，水泥等非金属矿物制品业投资增长50.6%。

　　可以说，自2003年以来，高耗能产业的投资增长过快问题一直是国家宏观调控的重点，虽经多次调控，但目前这些行业的投资增长仍具有反弹的趋势。有鉴于此，稳住投资增速，优化投资结构，抑制高耗能行业投资的快速增长已经成为当前宏观调控的首要任务。围绕着这一调控任务，要进一步抑制货币信贷过快增长，继续引导商业银行合理把握中长期贷款投放规模和节奏，为经济结构调整和经济增长方式转变提供稳定的金融环境，实现国民经济又好又快的增长。

　　二、主要经济景气指标变动情况

　　1、工业生产增速略有回落，季节调整后在红灯区继续上行。4月份，规模以上工业增加值同比增长17.4%，增幅比上月低0.2个百分点。经过季节调整后，工业生产增长仍保持了小幅加速的势头，位于红灯区。轻工业增速放缓成为当月工业生产减速的主要力量。4月份，轻工业增加值上涨15.4%，比上月低0.6个百分点；重工业增加值当月上涨18.3%，涨幅与上月持平。

　　从主要行业看，4月份，纺织业增长16.4%，化学原料及化学制品制造业增长20.3%，非金属矿物制品业增长23.2%，黑色金属冶炼及压延加工业增长25.8%，通用设备制造业增长19.6%，交通运输设备制造业增长22.8%，电气机械及器材制造业增长18.7%，通信设备、计算机及其他电子设备制造业增长13.7%，电力热力的生产和供应业增长15.1%。

　　2、投资增速继续小幅反弹，经季节调整后与上月基本持平。4月份，城镇固定资产投资增长延续了上月反弹的势头。1-4月份，城镇固定资产投资同比增长25.5%，增幅比1-3月提高0.2个百分点，比去年同期低4.1个百分点。经过季节调整后，城镇固定资产投资增速与上月基本持平，仍处于绿灯区（见图4）。

　　从产业看，第一产业投资明显加快，第二产业投资增速继续反弹。1-4月，第一产业投资同比增长29.2%，增幅比1-3月高8.9个百分点；第二产业投资同比增长27.4%，比1-3月高0.4个百分点；第三产业投资同比增长24%，增幅与1-3月持平。

　　3、出口增速反弹，进出口增速落入黄灯区。4月份，进出口总值同比增长24.2%，经季节调整后，保持小幅上扬的态势，进入黄灯区。其中，出口增长26.8%，增幅比上月提高19.9个百分点；进口增长21.3%，比上月加快6.8个百分点；当月实现贸易顺差168.8亿美元，比上月增加100.1亿美元，而去年4月份为逆差14.4亿美元。一般贸易出口显著反弹是出口反弹的主要原因。

　　4、居民消费增速继续加快，进入黄灯区。4月份，社会消费品零售总额同比增长15.5%，增幅比上月高0.2个百分点。分地域看，城市消费品零售额同比增长16%，县及县以下零售额增长14.6%。经季节调整后，消费增速继续加快，已经进入黄灯区。1-4月，社会消费品零售总额累计同比增长15.1%。比1-3月高0.2个百分点，比去年同期高2.1个百分点。剔除物价因素，实际增长12.7%，比去年同期高0.4个百分点。2006年以来，城乡居民消费需求增长较为强劲，呈现出本轮经济扩张期以来最强有力的上升势头（见图5）。

　　5、CPI涨幅有所收敛，季节调整后在绿灯区继续上行。4月份，CPI同比上涨3%，涨幅比上月低0.3个百分点。经季节调整后，CPI增速继续小幅提高，处于绿灯区。1-4月份，CPI累计同比上涨2.8%，涨幅比去年同期高1.6个百分点。从环比增速来看，CPI持续负增长，4月份CPI比3月份下降0.1个百分点。4月份是今年以来一路走高的CPI同比涨幅首次出现回落的月份，也是连续第二个月出现CPI环比微降的局面。但4月份CPI涨幅的回落主要跟翘尾效应的减弱有关。

　　6、M1增速反弹，经季节调整后继续上升。4月份，M2增速继续放缓，M1增速出现反弹。月末，M2余额同比增长17.1%，比上月低0.1个百分点，比去年同期低1.8个百分点；M1余额同比增长20%，比上月高0.2个百分点，比去年同期高7.5个百分点；M0余额同比增长15.1%。经过季节调整后，M1增速继续上升，接近红灯区下沿。1-4月份累计净投放现金741亿元，同比多投放617亿元。

　　7、人民币贷款增速仍在反弹，经季节调整后持续小幅上升。4月末，金融机构人民币各项贷款余额同比增长16.5%，增幅比上月高0.3个百分点。经过季节调整后，贷款增速仍小幅上升，处于黄灯区。增428亿元，其中，短期贷款增加995亿元；中长期贷款增加1330亿元；票据融资增加619亿元。1-4月金融机构人民币贷款增加1.8万亿元，同比多增2737亿元，已超过去年全年新增贷款量的60%。

　　8、财政收入增速经季节调整后继续加快。4月份，财政收入继续保持快速增长。经过季节调整后，财政收入增速预警指标小幅上升，已进入红灯区。

　　9、发电量增速略有回落，但仍处于红灯区。1-4月份，全国发电量同比增长15.6%，比一季度低1个百分点。其中，水电同比增长4.2%；火电同比增长17.6%；核电同比减少4.9%。经过季节调整后，发电量增速略有回落，但仍处于红灯区。

　　金融市场与证券市场运行

　　一、货币与债券市场

　　1、央行公开市场操作回笼力度减弱。考虑到“五一”长假货币短期需求量有所放大，以及5月15日法定存款准备金率再次上调0.5个百分点，4月份公开市场操作回笼货币力度有所减弱。从公开市场操作品种来看，央行已经停止正回购操作两个月，目前发行央行票据已成为央行公开市场操作的唯一手段。本月共发行央行票据12期，共3220亿元，当月央行票据到期形成货币投放2150亿元，回笼与投放相互抵，净回笼货币1070亿元，远低于上月回笼规模。本月央行票据发行利率基本保持不变。

　　2、受紧缩型数量调控措施的影响，4月份货币市场利率有所提高。4月份，银行间市场同业拆借月加权平均利率2.82%，比上月高1.09个百分点，比去年同期高0.99个百分点，质押式债券回购月加权平均利率2.82%，比上月高1.20个百分点，比去年同期高1.15个百分点。

　　3、银行间拆借交易活跃，拆借利率走高。4月份，7天品种加权平均利率3.33%，比3月份上升1.34个百分点。4月份，同业拆借成交6663.5 亿元，较上月增长75.9%；交易品种以1天为主，1天品种占本月全部拆借交易量的58.1%。

　　4、银行间质押式回购交易活跃，市场利率先升后降。中信银行与交通银行分别于4月27日和5月15日上市，上市前冻结了大量申购资金，对货币市场资金分流效应明显，从而拉动银行间质押回购利率在4月份前两周内一路飚升。交行申购结束后，回购利率有所下行。质押式回购7天品种月初利率为1.935%，月中创下4.827%的历史最高纪录，月末收于4.349%，较月初上涨2.4个百分点。

　　4月份，银行间债券市场质押式回购1 天品种加权平均利率为2.42%，比3 月份下降0.12 个百分点。4 月份，债券质押式回购成交35794.6 亿元，较上月增加23.5%。交易品种以1 天为主，占本月全部拆借成交量的50.4%。

　　5、银行间市场债券发行量大为减少，发行期限结构以中短期债券为主。当月共发行债券4767 亿元，较3月份减少59.3%，从期限结构变化趋势看，4 月份，中期债券发行比重较上月明显上升。其中：1 年及以下债券占比19.5%，1 年以上到10 年债券占比80.5%。

　　6、银行间现券交易成交放量，收益率曲线继续上移。4月份，现券交易总量较上月略有减少，银行间债券市场现券成交10793.1亿元，较上月减少6%。银行间债券指数小幅下跌，月初开盘指数116.55点，月末收于116.14点，较月初下降0.41点，跌幅0.35%。当月，银行间债券市场国债收益率曲线总体上行，各期限品种收益率走势出现分化。

　　7、交易所债市成交量有所回升。4 月份，交易所国债现券交易量有所回升，全月共成交106.1 亿元，较上月增加29.2%。交易所国债指数月末收于111.41点，较月初下降0.41 点，降幅0.37%。

　　二、股票市场

　　1、新股首发出现高潮，融资规模创新高。4月份，A股市场新股首次发行进入密集期，包括中国铝业和潍柴动力在内，当月共有14家公司完成新股首发，融资规模高达551亿元，发行家数和融资规模齐创年内新高。截至4月底，2007年以来IPO发行家数达39家，筹资规模达1188亿元。

　　2、A股继续强势上涨，成交空前活跃。4月份，在上市公司业绩超预期增长、投资者开户数快速上升带来巨额资金流入等积极因素的推动下，A股市场承接3月份上涨势头，继续持续强势上涨。尽管4月19日出现较大幅度下跌，但随后两个交易日即收复失地，继续沿着上升通道稳步推进。4月份，上证综指收于3841.27点，当月涨幅达20.64%。累计来看，前4个月两市共实现股票基金权证交易额13.96亿元，日均1790亿元，同比分别增长5.5倍和5.2倍。

　　3、上市公司业绩增长超预期，极大提升了市场信心。与2006年年报增长幅度相比，上市公司2007一季度业绩增长更为突出：在具有可比数据的1364家公司中，加权每股收益从去年同期的0.055元上升到0.098元，比增长42.0%，同比增长78.1%。

　　综合来看，上市公司业绩增长尽管存在会计准则变更、投资收益等非经常性损益等因素，但内涵增长势头仍占主体地位。上市公司持续快速的业绩增长为行情的发展提供了很好支撑和动力。按照今年一季报数据推算，截至4月底，沪深两市A股上市公司整体动态市盈率约为32倍，成份股指数市盈率还有所降低。

　　对策

　　四大政策建议

　　1、多管齐下，做好节能降耗减排工作。要把做好节能降耗减排工作作为当前宏观调控的重要抓手和突破口，在抑制高耗能行业投资反弹的同时，加快关停能耗大、污染严重的小煤矿、小钢炉、小化工、小炼焦等企业，从增量和存量两个方面做好节能降耗减排工作。

　　首先，清理整顿各地方的优惠政策，严格贯彻落实已经出台的宏观调控措施，确保宏观调控政策的权威性；其次，建立落后产能退出机制，确保落后淘汰产能和产业结构优化的工作顺利进行；第三，继续严格执行市场准入标准，严把资金、信贷闸门和市场准入门槛；第四，运用经济手段，通过市场机制提高能源产品价格和环境违法成本；第五，通过法律手段做好节能降耗减排工作。尽快出台《能源法》，加快修订《节约能源法》。

　　2、推动职工工资正常增长和支付保障机制的建立。确保全体居民分享到经济增长的成果，特别是确保劳动者收入与宏观经济和企业利润水平保持大体同步的增长。这既是构建社会主义和谐社会、缓解企业和职工矛盾的重要途径，同时也是扩大居民消费水平，纠正内外经济失衡的有效手段。为此，应把提高劳动者的收入水平作为一项战略性决策抓好。要完善相关法律法规，推动落实包括最低工资制度，建立健全工资集体协商制度，定期发布企业工资增长指导线，建立劳动定额标准管理体制，落实艰苦岗位津贴制度等五项措施，使劳动力的合法权益得到保障。要建立农民工工资的支付保障机制，制定强制性标准，扩大农民工的社会保险覆盖范围和水平。要对以损害劳动者的利益，通过刻意压低劳动者报酬为手段扩大出口的企业给予处罚，坚决维护劳动者权益。

　　3、确保副食品稳定供应，防范食品价格上涨推升通货膨胀。食品价格上涨已经成为今年以来物价上涨的主要原因。近一段时间以来，受畜禽存栏量减少、养殖成本增加等因素影响，一些地区猪肉、鸡蛋价格呈快速上涨势头。这种状况在部分大中城市尤其明显。值得注意的是，副食品价格上涨既有周期性因素和外部因素，也与国内企业消耗大量玉米来生产燃料酒精有很大的关系，是前一阶段粮食价格上涨的延续。通货膨胀的上涨既可能导致低收入群体生活水平的下降，也可能会延迟各地能源价格改革措施出台，不利于节约型社会的建设，对其影响必须给予高度重视，尽快稳定肉蛋等副食品价格。为此，一是动用国家储备，缓解局部价格上涨较快市场的副食品供给压力；二是政府增加对低收入群体和畜禽养殖大户的补贴力度，做好产销的衔接工作；三是管理好流通领域，稳定市场秩序，严惩借机哄抬物价的行为；四是严格控制玉米深加工盲目发展，全面清理在建项目；五是抓好替代产品的供给工作；六是建立农户抗风险机制。

　　4、增加对社会保障和公共服务的支出，促进居民消费的增长。近年来，政府财税收入增长速度超过GDP的增速，财政收入占GDP的比重持续增加。与此同时，财政以外的收入，包括预算外收入和土地出让等收入也在迅速增长。政府收入的高增长使国民收入向政府部门倾斜，导致政府储蓄出现高增长。由于目前政府还没有完全实现从生产型政府向服务型政府的转变，很多地方政府通过各种方式进行投资，因此政府储蓄高增长的结果是助长了投资，抑制了消费，进而扭曲了投资消费结构，违背了宏观调控的初衷，不利于经济结构的调整。为此，从提高居民消费信心、促进居民消费增长的目的出发，政府资金要更多地转向社会保障和公共服务领域，要扩大社会保障体系的覆盖面和水平，完善义务教育体系。要增加对廉租房和经济适用房的供给，保障低收入群体的住房需求，同时，也不应使高房价成为限制人口流动的门槛。从长期看，要调整国民收入分配格局，使收入分配向居民倾斜，从制度上确保居民收入占GDP的比重逐步上升到一个合理水平。