当前经济金融运行形势及预测

　　-邹新 赵新杰 赵幼力 曹幸仁

　　当前经济金融运行总体评价及问题

　　我们认为，一季度中国经济金融运行形势总体良好，尤其是出现了经济结构调整效果初显、消费增长继续加快、经济效益继续提升等诸多亮点，但经济金融增长呈偏快势头，尽管由于煤电油运供应较为充足，同时物价增长仍相对稳定，经济金融运行尚未过热，但以工业生产增速高位加快、流动性持续过剩为核心的问题值得密切关注：

　　——工业生产增速高位加快。其中钢铁、有色、

化工、电力、石油加工及炼焦、建材六个行业的平均增速为20.6%，高出规模以上工业平均增速2.3个百分点。工业用电量亦增长16.8%，同比加快5.5个百分点。除了工业化、城镇化进程加速及消费结构升级加快的因素，主要原因是固定资产投资的产能开始大批量集中释放。工业生产增速过快将直接推动GDP增速上行，增加经济运行由偏快转向过热的压力，并加大结构调整难度，使宏观经济难以保持平稳运行。按照生产周期，二季度工业生产将进入旺季，同时在目前电力和资金供应较为宽松的环境下，工业增长持续过快增长的风险较大。

　　——工业结构重型化，节能减排形势严峻。2006年在强有力的宏观调控下，我国高耗能行业结构调整取得了较大进展，但今年在各地出台发展高耗能产业的土地、税收及电价等优惠政策的支撑下，高耗能产业增长明显反弹。一季度，重工业增速持续快于轻工业，同时许多高耗能行业生产增长加快，产品出口大幅增加，其中尤以电解铝、氧化铝、水泥粗钢等反弹明显；而冶金、建材、电力、煤炭、机械、有色行业利润增长则超过了40%，能耗激增问题突出。据发改委测算，一季度钢铁、有色、化工、电力、石油加工及炼焦、建材等六个高耗能行业的增加值占规模以上工业的33%左右，用电量占工业用电量的64%左右，能耗占全国工业能耗的70%左右。

　　——国际收支不平衡，流动性过剩尚待疏导。一季度贸易顺差继续攀升，同时FDI增长迅速，加之境外短期资金入境势头进一步强化，我国国际收支不平衡问题加剧。在目前的外汇管理体制下，致使基础货币投放加速，成为境内流动性过剩的一大主要来源。2007年一季度外汇占款增加8767.52亿元人民币，同比增幅高达66%。流动性过剩直接刺激信贷反弹，推动固定资产投资走高，更积聚资产泡沫风险。虽然一季度银行体系的流动性过剩暂时相对有所缓解，但资产价格快速攀升以及银行流动性受新股发行等因素影响而起伏加大的事实表明，加快疏导流动性，使其最大限度地减小对

中国经济金融平稳运行的震荡，是当前及未来相当一段时间内摆在监管层面前的最重要的课题之一。

　　——通货膨胀压力加大。尽管目前通胀增长水平仍较为平稳，但我们认为，通胀压力已日趋增大，主要原因：一是国内粮食继续丰收的难度加大及国际粮价的上涨都将导致国内粮价上涨，从而继续推动食品价格上涨；二是企业成本推动的国内因素将愈发明显，即随着资源价格改革加快、工资水平提升、环保成本加大，致使通胀压力增加；三是今年以来国际市场上铜、铝、化肥、铁矿石等初级产品的价格涨幅上升，尤其是原油价格上涨态势明显，鉴于我国对国际原油、铁矿石等原材料产品的进口依赖性较强，因此国际市场能源及原材料价格上涨将通过传导机制拉动我国PPI和CPI上涨；四是虽然一季度煤电油运供需总体平衡，但局部性、时段性紧张仍存在，加之二季度工业生产可能加快及季节性因素，煤炭、电力、油品(特别是柴油)及运输的稳定供应存在压力；五是随着居民收入和消费增加，需求拉动的通胀压力亦趋于上升；六是前期货币、信贷高速增长也将对拉动物价产生滞后影响。

　　——资产价格过快攀升，货币活期化势头加快，信贷资金流向股市值得高度重视。境内流动性持续过剩及利率过低导致近来以股价为代表的资产价格过快攀升，受此推动，货币活期化势头加快，更值得密切关注的是信贷资金流向股市的问题。一方面，一季度信贷增速尤其是短期贷款和票据融资增速反弹力度远强于固定资产投资；但另一方面，从固定资产投资到位资金情况看，一季度国内贷款仅增长9.5%，前两个月增幅更低至2.7%，而去年该指标始终保持在22%以上。银行信贷资金在投资到位资金中的占比突降有企业自筹资金增长的因素，但综合一季度企业活期存款仅新增1140.89亿元的事实可看出，信贷资金流入股市的势头明显。由于近来股市日益走高的收益率，尤其是超过10%的无风险新股收益率，企业将信贷资金由投资转向股市的冲动很大。此外，据银监会调查，近来个人消费贷款被用于炒股的现象亦很普遍。大量过剩的流动性流入以股市为代表的资产市场，不仅积聚资产泡沫风险，加大经济过热压力，更对银行信贷资产的安全带来很大挑战。

　　——产能过剩风险加大。加大前期投资高速增长带来的产能目前开始大批量释放。我们认为，一季度产能增长迅速加快，同时在企业效益提升及生产旺季即将到来的双重刺激下，产能进一步大量释放的可能性很大，而根据我们3月份的分析，新增固定资产投资、出口和消费的需求增长将跟不上产能的集中释放进度，产能过剩的风险加大，这亦可以从前述一季度企业产成品资金、应收账款净额及产品销售率的变化中得到印证。

　　调控政策走向及经济金融走势预测

　　我们认为，下一阶段宏观调控的重点是防止经济由偏快转向过热，因此预计监管层将加强和改善宏观调控，把好土地和信贷两个闸门，加大节能减排措施，提高投资和生产门槛，抑制产能、投资和出口过快增长，同时综合运用利率、存款准备金率及公开市场操作等手段来抓紧缓解流动性过剩矛盾，抑制货币供应和信贷增长过快增长，并加快经济金融结构调整进程。具体措施主要有：

　　——遏制高耗能产品的过快增长。关闭部分企业生产线，加快淘汰高耗能行业的落后产能和对中央企业的整合力度，优化产业结构；加快清理发展高耗能产业的土地、税收、电价等优惠政策，提高投资门槛，尤其将严格加强对铝冶炼、铜冶炼等的投资审批管理，并加大其在建项目的清理力度；通过进一步降低出口退税率和征收出口关税等措施，严控“两高一资”产品(高耗能、高污染、资源性产品)的出口；抓紧落实完善差别电价政策，研究实行差别排污费、差别水价等政策，促进节能减排。同时监管层将坚持区别对待、有保有压的政策，中西部地区在执行淘汰落后产能的期限和门槛上将比东部地区宽松。

　　——增强货币政策的独立性，进一步紧缩货币政策。根据我们3月初的分析，加息有望成为未来宏观调控的主要工具之一，预计今年还将分两次提高存贷款基准利率，第一次加息可能在5月份，同时加快利率市场化改革进程，提升SHIBOR的市场地位；还将至少两次提高存款准备金率各0.5个百分点；加大公开市场操作和货币掉期又称货币互换，央行用美元从商业银行手中“换入”人民币，到期以后，央行再按照事先确定的货币掉期价格用人民币从商业银行手中回购美元。商业银行年报显示央行上年通过货币互换至少从银行体系回笼了超过人民币5000亿元的资金。三年期央票的发行量将增多。

　　——高度关注银行信贷快速反弹势头，加大窗口指导，并继续对信贷增长过快的银行采取定向票据发行、重点谈话等行政措施；严格限制对高耗能、高污染企业的贷款，加大对农业、中小企业、自主创新、节能环保及就业等贷款的支持力度。

　　——加快

人民币汇率制度综合改革及人民币对美元的升值速度，抓紧疏导流动性过剩。成立国家外汇投资管理公司，可能由财政部向央行发行债券获得部分外汇储备进行境外投资；拓宽外汇储备投资渠道，合理增加黄金储备及买入石油等战略资源；继续放宽对银行结售汇的管制和对境内企业及个人用汇限制，允许更多的外国企业和国际机构在国内发行人民币债券；加大对入境资金的监控，开展外汇资金流入及结汇和部分地区银行自身收结汇的检查，加强外债管理，改进外债统计监测，严格控制外债的过快增长；逐步放宽个人对外金融投资的限制，QDII的经营范围有望扩大到境外股票及其结构性产品和商品类衍生产品。

　　——加快退税制度改革，稳步推进原材料及资源价格改革。在降低“两高一资”行业出口退税率的同时，将加大对装备制造业的出口退税，并加大对关键技术设备及有利于节能降耗设备的进口。

　　——大力发展企业债券，减少对其发行利率和额度的控制，推动以SHIBOR为基准利率进行市场化定价。

　　综合以上对一季度经济金融运行态势的分析、下一步可能出台的调控措施及国际经济金融走势，我们做出如下判断：将2007年中国GDP增速为10%的预测调升为2007年GDP增速将超过10%；维持对全年城镇固定资产投资增长23%的判断；将全年工业增加值增长16%调升为16%～17%；维持社会消费品零售额增长15%的判断；将全年出口增长率由19%调升至20%，进口增长由21%调升至22%，维持贸易顺差约为2500亿美元的判断；维持全年CPI上涨2.8%的预测；维持全年金融机构人民币贷款增量和M2增幅将分别超过2.9万亿元和16%的央行目标的判断；人民币对美元的全年升值幅度可能达到5.5%～6%；随着调控和疏导力度的加大，流动性管理可望改善。

　　商业银行需重点关注的几个方面

　　——严格控制信贷计划的执行进度和投放节奏，密切跟踪监管层对遏制高耗能产品过快增长的各项政策和措施，及时引导信贷退出，防止经济周期波动带来的信贷资产不良率反弹。

　　——严防信贷资金进入股市造成的信贷资产风险，认真执行贷前审查和贷后跟踪检查，尤其应严格审查和跟踪新发放贷款资金的用途和去向。

　　——加强资产负债管理，做好资金流向、流量的预测，积极应对资金来源稳定性降低的趋势，及时调整流动性安排策略，提高资金使用效率。

　　——加快产品创新，尤其是本外币资金一体化产品的创新，努力扩大交易类业务，提高交易类资产的比重和收益。

　　——积极应对利率变动将更为频繁的趋势，加强利率风险管理，提高贷款议价水平和资金配比管理水平。

　　——在密切关注存款活期化及储蓄进一步分流态势，做好流动性管理的同时，抓住机会大力拓展基金托管、企业年金托管和券商第三方存管等证券市场类中间业务和投资银行业务，不断提高中间业务收入。

　　——切实防范汇率风险，尤其应准确计算外汇风险敞口头寸。

　　(作者单位：中国工商银行城市金融研究所）