全球流动性过剩中的发展中国家困境

　　巴曙松/文

　　金融发展的不平衡性集中演化为了全球流动性过剩，而这当中，世界主要经济体相对宽松的货币政策是造成流动性过剩的“元凶”之一，发展中国家则充当了过剩流动性的“蓄水池”。数据显示，2005年和2006年，发展中国家的资本流入连创历史新高，普遍面临货币升值压力。据世界银行估计，2005年流向发展中国家的私人资本增加到了1920亿美元，比2003年的850亿美元大幅增加。私人资本的大量流入导致亚洲新兴市场股票资产价格被推高，下表2006年以来全球指数回报率排名显示大量私人资金(特别是大量石油美元)可能那个正在流入发展中国家。与发达国家相对宽松的货币政策相比，发展中国家尤其是亚洲发展中国家在1998年金融危机后普遍采用相对紧缩的货币政策，其结果是在经常项目出现顺差的同时成为资本净输出国，而其投资收益一直是负的，财富越来越向发达国家集中，这种情况积累到一定程度就可能引发危机；另一方面，尽管最近日元持续贬值，但为了维持其庞大的“双赤字”，未来美国必然采取强美元、高利率的政策组合，而这种政策组合有可能使发展中国家资本流动方向发生逆转，这是潜在的危机。

　　在目前全球流动性过剩带来的资本流动格局下，由于发展中国家的央行不控制发达国家的资金价格，发展中国家的货币政策普遍都陷入了“两难抉择”。在流动性过剩的情况下，加息有可能使贸易顺差更大、资本流入更多，引发本币进一步升值的压力，反而给经济火上浇油。同时，在央行默许下的本币升值可能提高外资以美元计价的投资回报率，进一步刺激外国投资者的胃口。事实上，在这方面已经有泰国的前车之鉴。泰国央行用加息来遏制通胀，但却吸引了更多的外资流入。在泰铢对美元

汇率不到一年内升值16%、威胁到泰国的出口之后，泰国央行于去年12月不得不采取了资本管制措施，对外资实施无息存款准备金制度,并对投资不满一年的外资处以罚款，此举引发了泰国金融市场的剧烈动荡。这在一定程度上说明发展中国家在治理游资泛滥中寻找“平衡点”的不易。

　　另一方面，全球利率高企，特别是美国的高利率政策蕴藏着较大的风险，部分新兴国家的资本流向很可能出现逆转。2006年，欧洲新兴市场就遭受了投机性抛售带来的一次金融动荡。在全球利率上升的大背景下，投资者的信心发生变化，冰岛、土耳其和匈牙利都未能幸免，土耳其成为遭受沉重打击的一个新兴市场。数据显示，2006年5月-7月，土耳其里拉对美元汇率下跌了14%。6月份土耳其央行曾两次加息，利率上升到17.25%的水平。为阻止里拉贬值，土耳其央行一直在买里拉、抛美元。并且，全球利率的走高会进一步加重发展中国家的债务负担。

　　可以看到，亚洲金融危机后10年的今天，东南亚国家仍然在治理游资泛滥这一问题中艰难地寻找“平衡点”：如何能够更好地预防游资泛滥所带来的金融风险，与此同时，又保证本国对于外商投资具有较大吸引力。并且，这一问题已经成为了全球新兴市场共同面临的问题。应当承认，目前来看，尚没有行之有效的措施。更多的国家和地区依赖于外汇储备的最后防线，其外汇储备增加已经超出了其用于经济风险防范所需的金额。

　　鉴于全球流动性过剩的主要来源地是美国和日本，要解决这一问题应从源头抓起，美国应适当削减财政赤字和贸易逆差。但如果美国贸易逆差减少过快可能导致全球性经济收缩，需要各国加以注意。同时，如果日本继续加息使货币政策相对紧缩，会使长期形成的流动性过剩资金路线发生逆转，这将增大全球金融市场的风险，最近全球股市大调整与日元套利交易平仓有密切关系。风险源的集中说明大国应该承担更多责任维护国际金融体系的稳定。同时，美国、日本采取的低利率、弱货币政策不仅仅是为了恢复本国经济的增长，而是为了在国际上获取更大的战略利益。因此，鉴于发达经济体在国际经济事务中具有较大话语权，只有全球意识到并共同讨论、解决这个问题，才能制约它们的行为。尤其是国际

货币基金组织这样的国际金融组织，应加强对全球资金流动的监测，及时根据监测结果对世界经济和金融市场提出预警。●

　　(作者为中国(海南)改革发展研究院金融研究中心主任、国务院发展研究中心研究员)