恢复正利率有助资本市场健康

　　在市场利率为负的情况下，虽然股票和房地产市场可能大涨，但这种大涨是没有根基的，涨得再多，也会跌回来，而且跌得可能更深。

　　5月14日，国家统计局公布的数据显示，4月份我国CPI同比上涨3%，涨幅比3月份回落0.3个百分点。数据公布后，美国CMC首席分析师就警告说，中国央行本周加息的概率高达85%，原因就是由于中国市场利率持续为负，大量老百姓的存款被迫转移股市，刺激了股市的“疯牛”效应，这已经引起了政府部门的警惕。(本报昨日B03版)

　　央行应将“正利率”作为重要目标

　　必须指出，央行选择加息未必是为了打压股市或房市。过去的10个月，中国股市大涨，引发了中国社会各个方面的深刻变化：企业通过

股票市场筹集到更多资金，老百姓通过买卖股票积攒了更多的财富。更重要的是，中国借股票市场的崛起已经从经济大国向金融大国迅速迈进。

　　但是，更紧迫的现实却告诉我们另一面：大批没有金融知识的新股民蜂拥入市是因为什么？在许多正面因素背后可能也有一个不那么正面的因素，这就是长期的负利率环境。经济理论告诉我们：在负利率的市场环境中，资产市场价格必然被迫上涨，而且定价可以远远地高于正常水平。

　　虚拟金融市场的大泡沫往往就是因为货币政策的长期扭曲(比如货币定价长期不合理)而造成，而虚拟金融市场的大泡沫如果与实体经济的持续过热长期共生，发生经济或金融危机的风险肯定加大。

　　因此说，所谓百倍地珍惜与呵护中国难得发展的虚拟金融市场更要注重的操作要点应该是：注意风险的提醒与主动释放。而不能鼓励疯牛，更不能用长期的负利率去刺激疯牛。只有让市场具有理性，能够主动经常地释放风险，这样的牛市才能走得更远，更多的投资者才能通过股市积攒财富，而不是在股市暴涨暴跌中蒸发财富。

　　由此看来，央行确定加息，将正利率作为货币政策的重要目标也是珍惜与呵护中国股市的正确选择。

　　“负利率”下的股市暴涨不正常

　　那么，什么是正利率，我国的利率水平达到什么程度才是正利率呢？回答这个问题是复杂的，因为正利率是相对于通货膨胀指数而言，而通货膨胀指数(CPI)在很大程度上是不能反映货币贬值程度的。但是，在通货膨胀指数还没有完善之前，正利率的标准仍然是必须高于通货膨胀指数。

　　现实世界的利率水平必须为正，否则就没人存钱长期投资了，这是常识。由于货币的供给除了考虑利率水平为正之外，还必须被社会的劳动生产率提高所拉动，劳动生产率提高，劳动者的收入必然提高，货币供给就自然增加。由于大量货币是不可能立即“花掉”的，这种收入与消费的时间差就会形成积累，而这种积累由于并非永远不消费，所以也必须能够保值增值。存在银行可能保值，投入虚拟金融市场(以资本市场为主)也可能保值，至于怎样选择，应该由市场和人的风险偏好(情绪)所决定。

　　但是，当市场的资本价格信号扭曲时，当虚拟金融市场因为市场利率为负而出现资产价格的疯狂上涨时———存款肯定赔，投资资本市场却可能盈利，甚至可能获得高收益时，大批不懂得虚拟金融市场的老百姓会选择什么已经不言而喻。大量社会积累只能被迫地进入虚拟金融市场追求高的风险和高收益。这就是货币政策的扭曲作用。

　　所以，在利率水平为负的情况下，资本市场的暴涨肯定不正常。为了使投资者的选择归于理性，第一件应该做的事，就是恢复正利率。

　　正利率是健康的资本市场所必须

　　按照正利率的要求，中国必须将一年期存款的基准利率上调2码，每次0.27%，才算基本到位，如果将20%的利息税考虑进去，也许需要连续加3到4码，如果再将中国银行业的存款大多数是活期(利率0.72%)的因素考虑进去，可能至少需要加5到6码。由此可知，中国央行加息的道路漫长，即使达到正利率水平———而不是市场真正需要的利率水平———也需要一年左右。

　　必须强调，正利率是健康的虚拟金融市场所必须的，它至少让投资者有选择，而不是只有进入虚拟金融市场；而当利率水平向为“正”的目标调整的过程中，资本市场未必就大跌，更不会暴跌。

　　美国利率在过去两年向正利率和市场利率调整的过程中，股市不但没有暴跌，而且还出现了持续的上涨，原因之一就是：美联储早早地就将正确的利率政策告诉了市场，将逐步稳健的升息过程告诉了市场。在有正确预期的市场上，市场不但不会因为正确的利率政策选择而大跌，而且还会出现配合。

　　因为市场的参与者都知道：在市场利率为负的情况下，虽然股票和

房地产市场可能大涨，但这种大涨是没有根基的，涨得再多，也会跌回来，而且跌得可能更深。而当利率为正时，进入虚拟金融市场的投资者与选择银行存款的投资者会获得平衡，市场不会因为货币定价扭曲而出现一(虚)冷一(过)热。

　　□何志成(中国农业银行总行高级经济师)