中国不必害怕热钱

　　蜂拥而至的国际热钱在拉高中国股市的同时，也在累积着巨大的金融风险，而如何应对国际热钱已经成为中国经济一个全局性的问题

　　中国不必害怕“热钱”

　　◎文／花均见

　　中国股市尽管遭遇了2月27日的十年来最大跌幅，一个月过去了，有关800亿美元的地下外资突进中国股市的消息，经过各种因素的相互激荡，现在已变得越来越不像传闻。

　　面对中国股市的汹涌热情，银河证券首席经济学家左小蕾不假思索的联想起1997年那场率先在泰国暴发的亚洲金融危机。在她看来，蜂拥而至的国际热钱在拉高中国股市的同时，也在累积着巨大的金融风险。而如何应对国际热钱已经成为中国经济一个全局性的问题。

　　国际资金追捧中国市场不可阻挡

　　公开数据显示，已获批的QFII(合格的境外机构投资者)总投资额仅90.45亿美元(合人民币700亿元)，而目前A股市场的流通市值是2.4万亿元人民币。仅凭QFII这点儿外资根本没能力这样拉动大盘上扬。一位 QFII项目的负责人说：“QFII的背后有很大数额的境外资金在跟进，我个人根据市场表现判断，地下外资的规模可能在800亿美元左右。”他认为，A股市场目前正面临与泰国股市类似的局面，热钱已经大量涌入。

　　左小蕾的另一个身份是银河证券QFII研究小组负责人，对境外资本在中国的活动有长期的关注。她确信，肯定有大量热钱进入股市，有多少虽然无法确切统计，但原则上说现有的管理体系是无法堵住它的，境外资本有很多途径可以进来。她认为，除了经过国家审批认可的QFII资金外，还应当有大量的境外资金涌入国内并进入到了股市。不过她强调说，热钱涌入将不是一个短期行为，今后数年内，中国经济都要面对这一问题的考验。

　　对于规模庞大的外资突进中国股市的原因，经济学家谢国忠分析说，2006年，全球大多数资产市场表现都不好—美国

房地产已经进入熊市；大宗商品市场也处于熊市中；债券市场也没有表现出明显的趋势；主要货币的

汇率都只在一定范围内波动；大多数股市的表现也不好，例如日本、韩国、泰国的股市，2006年都没有很抢眼的表现。只有中国、印度和美国的股市表现不错，所以众多国际资金都在追捧这些市场。

　　人民币缓慢升值并不是最好的选项"这些境外资本还是在赌

人民币升值。" 左小蕾进一步分析说，只要这个因素不解决，境外资本还将源源不断地进来。在越来越明确的人民币升值预期下，境外资本开始大量涌入中国，希望能分食人民币升值带来的利润。目前，中国阻止热钱进来所采取的方式是在汇率上增加更大的灵活性，使人民币缓慢升值。

　　左小蕾认为，这样做不但阻止不了国际热钱，反而会让国际热钱更加放心大胆地涌入中国。"假如外资的预期是人民币最终会升值百分之三四十，你每年升值5%，对外资来说，这样等于是固定了它的投资风险，确保它在六七年之内都没有收益风险。因为你每年都要增长5%，它至少可以有这5%的收益保底。有这等好事为什么不进来呢？"

　　境外资本入境后，中国并没有那么多的好项目可以投资，房地产业又正在经历宏观调控。刚刚经历过股改，正在向上发展的中国股市自然就成了国际热钱眼中的香饽饽。他们希望能借助自己的资金和经验优势，在赌人民币升值的同时，再在中国股市上狠捞一把。"因果链就这么简单，中国现在的经济结构调整问题不解决，下一步，外汇储备还会增多，股市上的热钱还会增多。"左小蕾提醒说，现在我们看到的只是股市繁荣，但这个风险是在累积的。或许一年没问题，或许两年没问题，但风险却在越积越大。

　　泰国的金融危机也不是一天形成的。1997年5月8日那一天泰国关掉了58家银行，风险就是那一天形成的？不是的。它在此前几年的时间里都在把外资放进来，经济在外资推动下显得空前繁荣，但到了一定时候，当外资获利撤离时，危机就会暴发。

　　左小蕾承认，至于这次境外资本想在中国股市上做长做短我们不知道，但它要跑一定会跑得很快。历史可以借鉴，全世界都有很多经验可以借鉴，除泰国引发的那场经济危机，日本、中国台湾都经历过股市和经济的大起大伏，主要都是国际热钱在推动。

　　谢国忠认为，香港和上海股市可能已经出现了泡沫的苗头，由于未来中国股市存在崩盘的潜在可能性，目前这波牛市将与以往一样，由于政府的干预而结束。

　　对中国股市目前的状态，监管层却似乎相当乐观。中国证券监督管理委员会副主席屠光绍在数日前的一次会议上高调表示，中国资本市场经过近些年的快速发展，从市场制度变革到战略转型的条件基本具备。而转型的目标之一是，"我们过去的资本市场平台是依靠国内境内资源的平台，我们接下来可能要建设境内资源和境外资源并重的平台。"对境外资本进入中国并无过多担忧。

　　左小蕾则强调说，问题可能比我们设想的更难解决。全球化导致全球贸易激增、资本全球流动成为常态，再加上信息技术的推动，互联网助力，使全球资本流动出现了全新的面貌，国际资本在瞬间就可以"游走"到世界各地去。

　　虽然中国目前的情况和泰国当时的情况不完全相似，但最基本的问题没有变：全球资本流动的实际方式已经改变，而全世界却没有一个国家或地区能及时建立起一个体系，以匹配这种全球化、信息化快速流动的金融新模式。没有能形成一个良性循环的机制规避这种流动性的风险。也就是说，全球资金流动有了新模式，却没有形成新轶序，这不是中国一个国家所能解决得了的问题。

　　据左小蕾分析，在世界范围内，全球化的资本流动已经折腾过好几个来回。上世纪90年代初，美国经济低迷，国际热钱就流到了亚洲，亚洲出现了四小龙、四小虎的经济奇迹；当亚洲出现1997年金融危机后，热钱又回到了华尔街。在上世纪90年代末，搞出个高科技，纳斯达克股指随之暴涨，两三年后风险累积起来，纳斯达克股指又从5000多点降到1000多点。之后这部分热钱就又重新解放出来。与此同时，日本、美国等又提出了振兴经济的口号，开始加大货币发行量，导致更多的热钱在全世界游动。

　　左小蕾说：“对国际热钱，我们没法从根本上解决，但我们可以研究中国特有的应对方法，把风险控制在最低水平。我们必须早着手、早防范，在探索应对的过程中，或许就可以把风险释放掉。反之，如果你对目前的形势盲目乐观，不及时改变对策，不积极寻找新的解决方法，历史悲剧或将重演。”

　　谁能控制外资拉升股市的速度

　　复旦大学管理学院教授谢百三认为， 境外资本肯定是拉升中国股市的主要推力，起码是最重要的原因之一。一年增加2000多亿美元的外汇储备，平均每个交易日有10亿美元被兑换成人民币，你说这部分人民币主要会往哪里流？

　　谢百三教授说，现在不是境外资本有没有进来的问题，而是我们根本就没办法阻挡国际热钱的进入。国际热钱肯定要进来，这由不得我们。现在很多人都知道国际热钱是冲着人民币升值来的，问题是有谁知道人民币升值的空间有多大？中国已经成为全世界实际汇率与购买力平价差距最大的国家之一(按照国际货币基金组织公布的购买力平价，人民币兑美元的购买力之比是1∶1.8左右，国内一般认为该数据仅具参考价值)，在这种情况下，国际热钱当然会趋之若鹜，势不可当。

　　如何应对国际热钱的涌入，谢百三从理论上给出了六种方法：一是全面通胀，让物价全面上涨，但老百姓承受不起；二是大幅度加息，但加息一定会加速海外资金涌入中国；三是再次提高准备金率，但这招对中国股市影响有限；四是另外寻找一个分洪、泄洪之地，比如让房地产市场再度亢奋，但市民们受不了；五是加快人民币升值的步伐，一步快速到位，宣布几年之内不升值了，但外贸企业就会因此大量破产，失业问题无法解决；最后一招，只能是让股市温和走牛。具体手段就是加快新股发行，用增发新股的方法，把外资拉升股市的速度控制住，避免急升急降。

　　谢百三同时指出，现在人民币才刚刚开始升值，股市也才开了个好头，根本不存在崩盘的问题。他认为上证指数在一两年内涨到6000点的可能性是很大的。至于此后会不会出现波动，会不会影响中国经济，那是另外一个问题。经济发展是有规律的，你十年前不放开汇率，并以此换来了外向型经济的繁荣，必然会形成今天这个热钱"围城"的局面。从某种意义上说这是在还过去的债。而且经济发展本来就不可能事事如意，常常不得不进行战略上的取舍。其实即便是股市有些波动也不必太惊慌失措。

　　谢百三教授说，日本股市、中国香港股市在经历1997年大跌后，也不是从此完全一蹶不振。虽然让外资进入股市可能引发较大波动，但从更长远的周期上看，这种局面对一个国家发展经济是利是弊还很难说，这是一个国家在特定历史时期的经济策略抉择问题。两利相权取其重，两弊相权取其轻。在国际热钱非要进来的情况下，让股市以慢牛的方式做大，应该是一个危害最小的方案。可能有点无奈，但这又是我们唯一的最佳选择。