美国经济：严寒不可避免 还是黎明前的黑暗

　　□ 张敬国

　　2006-2007年，美国经历了一个暖冬，圣诞节前后纽约的气温达到摄氏20度。2006年四季度美国的经济如同天气一样温暖，房地产市场销售量企稳，居民收入增长5.7%，零售销售增长5%，GDP增幅比市场预期高出约0.5个百分点。金融市场关于美国经济形势的预期，与二、三季度的悲观态度有了明显变化，联储新任主席伯南克相对乐观的判断得到认可。市场关于2007年联储降息次数的预期，由三、四次减少到一次左右，同时认为联储甚至可能会升息的言论也增多起来。

　　2007年2月15日，伯南克在国会报告中，将当年的美国GDP年度增速预测由2006年7月预测的3-3.25%调整为2.5-3%，但是对经济增长形势依然保持信心，并且预测2008年美国经济增速会进一步恢复，GDP增长2.75-3%左右。

　　然而，今年2月下旬美国最新公布的经济数据和2月底联储前主席格林斯潘的言论给市场带来了悲观的气氛。1月份新屋销售环比下降16%，同比下降20%，核心(扣除飞机和国防品)耐用消费品订单同比净下降。格林斯潘指出，美国经济复苏已经持续了6个年头，可能在2007年出现衰退。尽管他关于经济陷入衰退的概率由“可能”变成“三分之一”，但是已经足够触动美国市场投资者的神经，投资者关于美国经济增长持续性的疑虑油然升起：格林斯潘(以及一些投资银行如高盛)和伯南克，谁更有可能指对了美国经济的趋势？美国经济增长，是在软着陆中继续衰弱，还是在可预期的半年左右时间后出现回升？

　　这个问题是2007年世界经济的最基本问题，并且还很可能在全年的多数时间里都难以得到明确的答案，从而成为美国乃至全球股市波动的一个重要背景因素。格老与伯主席的分歧在于美国经济近中期走势的判断，对此可以从中期和短期两个角度来探讨。

　　从中期来看，经济的趋势性走势，即一轮经济增长周期是否已经进入尾声，经济是否进入衰退通道，主要看劳动生产率、企业利润增长的减速，是周期性的还是趋势性的，是平缓的还是迅速的，这取决于支持经济增长的最基本因素：技术、资本和劳动力因素。

　　1996年以来，美国经济实现了10年的较高增长，GDP年均增长3.5%。技术创新、经济全球化支持美国产业结构升级，是经济高增长的根本因素。快速增长的背后，是新技术、全球化支持下的美国产值结构和就业结构的变化。目前很多新技术特别是生物技术和材料技术逐步投入规模化产业运用，经济全球化重组空间仍然很大，从中期来看，技术和资源配置效率提高仍支持美国经济增长。

　　美国作为金融帝国，资金是不会短缺的。美国金融市场规模相当于全球的三分之一，

股票、债券市场相当于全球的40%，美国证券市场市值相当于西方七国证券市场总量的60%。美国投资银行占证券市场业务份额70%。美元是最主要的国际货币和储备资产，美元结算在国际贸易中占60%，美元资产占国际储备资产的66%。美联储在一定程度上是全球的中央银行，可以主导全球调控资金供求。

　　美国的劳动力资源在西方七国中是最充分的。虽然战后婴儿潮中出生的人口趋于老龄化，开始退出劳动力市场，使劳动力参与率有所下降，由2000年初的67.3%下降到目前的66.4%。但是美国有大量的移民资源，非美国出生劳动力占比达15%，有助于减缓老龄化和充实劳动力资源，劳动力因素促使潜在GDP增长率下降是非常缓慢的。

　　在总体上，从中期来看，难以看到美国经济增长已是强弩之末的确凿证据。技术进步和全球化在美国经济增长中的支持，不好判断还有多强的持续性，在这方面，相信政府和联储信息更加充分，更有判断能力。

　　从短期来看，经济景气的升降，主要取决于总需求因素，这一轮经济增速的回落，是货币政策紧缩所致。2004年6月以来联储连续17次加息，就是对过热总需求的抑制，熨平经济的涨落。在总需求中，房地产投资和汽车等耐用品消费下降较大，其中房地产的负面拖累最大。

　　一年多以来的事实显示，美国房地产市场的回落对经济的影响是明显的，但不是灾难的，房地产业收缩的溢出效应是有限的。房地产投资占GDP的比重约为6%，2006年美国新屋销售同比下降11%，拖累GDP增速下降0.75个百分点。房地产对消费的负面影响有限：一是房屋价格没有出现实质性的下降，房屋交易价下降约5%，财富负效应不明显；二是企业盈利支持的股市上涨和居民收入提高增强了居民消费能力。近期，从市场上来看，次优贷款成为房地产金融的最大忧虑，但是这对于房地产交易和市场财务状况负面影响较小。次优贷款占所有房贷比重不到20%，平均违约率10%，目前美国房屋贷款整体违约率不到2%。虽然有20家信贷机构因此倒闭，也只是美国约1万家银行机构的千分之二。

　　房地产市场回落是否见底尚难定论，但从2006年四季度新屋销售随着抵押贷款利率下降而企稳现象看，对此不必太担心。2006年6月末联储加息停止后，抵押贷款利率出现下降并振荡，新屋销售量与抵押利率走势表现为负相关，一方面体现了市场利率的自调节机制，另一方面也显示了新屋销售的止跌迹象。

　　从近期宏观景气趋势分析，伯南克的判断更加可靠一些。2007年直接能够对美国经济增长产生负面作用的主要还是房地产市场，联邦基金利率是影响房地产的最重要因素。在2006年的经济运行中，5.25%的基准利率水平是非常恰当的，随着投资、利润增速、信贷扩张的回落，以及经济增长回落到潜在增长率以下，小幅下调联邦基金利率水平将是有效的。如果联储下调联邦基金利率，美国长期基准利率和贷款利率下降并保持低位，将很有利于支持美国在2007年底接近潜在的经济增长速度。

　　目前美国就业和居民收入增长强劲，欧洲、日本、亚洲经济增长强劲，美元

汇率趋于贬值，进口增速下降而出口增速提高。这些都是近期支持美国经济景气的因素。在美国经济增长的平台上，就像格林斯潘所说，“人们实际上是不可能预测未来两年的经济情况"。尽可能地展望经济趋势，可见的增长道路是趋缓的，但是未见坑渊。

　　张敬国，经济学博士，副研究员，律师。现为泰康人寿首席分析师。