谭雅玲：美国经济走向 资产价格仅短线调整

　　□ 谭雅玲

　　应当从以下三个方面来深入研究美元资产价格变动与美国经济之间的相关关系，以此来谨慎判断未来美国经济走向：

　　●美国经济基本面是观察美元波动的基点

　　●美元利率前景取决于通胀水平高低

　　●国际资源价格变动将影响经济增长

　　自2007年2月以来，美元资产(美元汇率、美国股市和次级债市场等)价格出现了全面调整，导致国际金融市场再度陷入对美国经济、美元汇率与利率的争论与困惑之中。如何看待这些问题？我们认为，应当从以下三个方面来深入研究美元资产价格变动与美国经济之间的相关关系，以此来谨慎判断未来美国经济走向。

　　第一，美国经济基本面是观察美元波动的基点。当前，由于全球股市再度大幅度向下调整、资源类价格波动剧烈及担忧美国经济发展前景，增加了国际金融市场中的“恐慌”心理预期，并使得人们难以辨析主要货币的波动方向。问题的焦点集中于对未来美国经济表现的预期存在较大分歧，由此增加了对未来主要货币的

　　美联储前任和现任主席对美国经济问题的见解有分歧，加上美国经济数据变化，导致国际金融市场再度陷入了对美国经济忧虑与美元利率变动趋势的巨大争论，也引起了国际金融市场对美元政策是否会变化的极大关注与猜测，美元汇率水平随之呈现不稳定的波动态势。受最新公布的一些美国经济数据影响，如去年12月逆差数据高于市场预期水平、去年第四季度经济增长从3.5%下降为2.2%、个人消费物价指数下降和制造业正进入下降周期等，国际金融市场开始担忧美国经济增长前景，并美联储会降息。由此，美国经济因素成为美元汇率短期波动的主要影响因素。

　　此时，美联储前主席格林斯潘告诫美国经济将在2007年底发生衰退，美国股市随之也重挫，这反映了市场对美国经济的忧虑。笔者发现，美国股市与消费者信心指数之间有着密切的相关联系，而美元资产价格的全面下调在一定程度上导致了消费信心下降，尤其是美国股市淡化了部分利好经济数据的市场影响。但是，从美国主要经济指标来看，不仅显示了美国经济仍具有自我调整的韧性，而且也显示了美国将有望缓解其经济结构矛盾。例如，累计预算赤字和经常账赤字水平下降等，这两项数据对美元汇率是正面作用，美元汇率随之出现微幅上升。另外，今年1月份美国企业库存增加，这体现了企业对于未来市场需求的信心增强，也支持美国经济向好。

　　所以，从目前美国经济来看，由于当前美国经济是相对稳固的，我们难以依据经济数据来预测美元汇率的变动趋势，经济数据好坏参半，故预期美元资产价格的调整相当有限。另外，美国经济数据也难以让我们看出经济会衰退。从这个角度分析，不是美国经济基本面发生了什么变化，而是政治及国际博弈因素，构成了影响当前美元资产价格变动的主要影响因素。

　　从美联储主席伯南克的讲话可见，今明两年美国经济将温和扩张，随着房屋市场的拖累减弱，经济增长动力将会有所加强，但美国经济增长前景仍存在不确定性。不过，美联储的货币政策将促进经济持续增长，并逐步降低核心通货膨胀。因而，从政策角度看，美联储对美国经济是有信心的，美元利率还有可能会上升。

　　此外，近期美国次优抵押贷款市场问题对金融市场的突出影响，进而产生了对美国经济前景预期的不利影响。由此，市场恐慌心理和技术调整等因素推低了美元。但笔者认为，这一问题对美国房地产市场的影响有限，仅仅可能作为一种炒作因素，因而对美国经济和金融市场的影响也十分有限。由于美国经济前景依然是稳定和稳固的，这是观察美元价格调整的基本因素。

　　第二，美元利率前景取决于通胀水平高低。目前，市场比较一致的看法认为，由于伯南克预计未来经济将温和增长，通货膨胀也将下降，至少在今年年中之前，美联储将按兵不动，不会加息。根据一份市场调查显示，部分交易商预计美联储还将实施降息，多数交易商预计美联储会选择在2007年第三季甚至更晚时机降息。但也有少数交易商预计认为，在2007年的剩余时间里，美联储将依然按兵不动。个别机构预计，到2008年时美联储才会采取降息举措。从预期看，美国经济将稳健增长，通货膨胀压力也在降低，当前利率水准有望减轻通胀压力，但石油价格上涨，以及突发事件发生的可能性，将会继续影响美国经济环境(尤其是通胀的不确定)。

　　尽管美联储的货币政策依然会根据短期经济数据而非经济基本面进行调整，但当前金融市场格外关注美国消费者物价数据，以及这一指标对其他主要价格指标及预期有较大影响，由此会导致影响价格变化的心理预期压力上升。从目前美国消费价格指数来看，美国通胀水平高于预期，显示出仍存在通胀压力。

　　由1月30-31日的美联储会议记录显示，联邦公开市场委员会(FOMC)委员并不确信通胀下降趋势已确立，但同时又认为，经济基本面和通胀信号都优于预期，这表明经济增长所面临的风险有所下降，核心通胀有所改善。因此，维持当前的货币政策将促进美国经济的温和增长及逐步降低核心胀率，而房地产市场对经济增长仍有影响，消费支出增强则暗示了通胀上升的风险。由美联储最新发布的经济褐皮书显示，目前美国经济形势比较复杂，一方面，部分地区经济增长出现放缓；另一方面，多数地区的物价压力并没有改变，几乎所有地区的房地产市场仍显疲弱，但部分地区已出现了回稳迹象，制造业大多持稳或扩张，但与房地产市场有关的企业活动迟滞，两组数据显示了未来美国经济的不确定性，经济增长前景既忧虑又有支持。最新的美联储例会(3月22日)继续维持美元利率5.25%不变，表明目前美国的货币政策仍处于观察状态，以静制动来调节美国经济是最佳组合和最优效率。

　　因此，对美联储的加息预期在上前周已基本消除，在近日却再度扩大，但笔者依然坚持本轮美联储货币政策紧缩将使利率止步于在5.5-6.0%水平。

　　第三，国际资源价格变动将影响经济增长。不容忽视全球经济失衡与国际石油价格等风险之间的联系。在今年2月初召开的G7官员会议上，强调了全球经济增长所面临的诸多风险，其中包括流动性风险、美国巨额双赤字、亚洲贸易顺差及外汇储备，这些因素都可能会引发汇率的大幅波动，提示这一风险预警对金融市场来讲十分必要。

　　国际原油期货价格已自1月中旬的约每桶50美元升至约60美元，但一直难以突破，国际石油价格波动性较大。国际资源价格变化是观察当前金融市场价格变化的主要焦点。尤其是政治气候的相对紧张、美国成品油输油管道发生事故引起交易者担心石油供应紧张，是促成了目前石油价格上涨的主要原因。

　　目前，对金融市场和未来国际石油价格走势的判断依然分歧较大，源于石油供给和需求的不确定性，预计2007年国际石油价格的预估平均值从每桶52美元至69美元区间波动。同时，石油市场将继续受短期货币市场影响。从长期看，市场预计国际石油价格在2008年平均为每桶59.85美元，2010年为52.55美元。

　　另一组数据显示，近期外国央行净买入美国公债，令其持有的美国债券总量在上升，外国央行尤其是亚洲国家央行近年来是美国债券的大买家，持有美国公债的数量占可交易总数的四分之一。显然，这不符合当前市场对美元的“恐慌”预期。

　　同时，近期美国房地产市场出现16年来的严重下滑。可能导致流入美国的海外资本减少，海外资本流入一直高于弥补美国巨额的财政赤字和贸易逆差所需的规模，数年来海外投资者购买美国公司债、不动产放款抵押证券(MBS)和机构债的规模达到纪录水准，弥补了美国经常账的逆差。因此，预期美元将会逐渐下滑，并有可能推高通货膨胀和利率水平。虽然在美国经济、美元利率与美元汇率争执中，全球正酝酿调整美元资产，但美国债券上升趋势却与这一预期相反，恐慌美元与依存美元已骑虎难下。

　　目前，美国货币政策所面临的情况相似于2006年，降息预期与加息预期相互替代，变化几率与频率，既有经济数据变量本身有关，也与政策因素引发的市场调整有关。从目前看，美国经济与利率水平相互博弈的核心是投资信心，并引导了价格波动趋势。实际上，美国经济相对稳固与世界经济稳定依然是当前的一种主要趋势，美国经济对世界经济的支持与影响依然十分重要。

　　谭雅玲，现为中国银行全球金融市场部高级分析师、研究员、中国国际经济关系学会常务理事。