后股权分置时代：股市安全新命题

　　股权分置改革必将对中国股市产生深远的影响，它使股市有了不同以往的新特点，也使股市的安全面临了新的挑战

　　◎文／祁斌

　　2006年，股市再度成为疯狂之源。在这一年里，中国股市重返牛市，创下了全年130%的巨大涨幅，股指已经扣开了3000点大关。

　　这重新燃起了人们对股市的热情，一时间，满城尽是炒股族，各方资金像潮水般地涌入股市。伴随着市场的狂热，关于股市泡沫的争论再度在市场上流传。这场争论虽然只能由时间来裁判胜负，但这场激烈争论的本身，足以说明人们对于股市泡沫的恐惧，因为一旦股市泡沫破裂，将给社会带来巨大的灾难。

　　关于这一点，我们有太多痛苦的回忆。

　　股市作为一个重要的融资渠道，是国家金融机器中不可或缺的一个重要环节，但它的巨大风险也是绝对不能忽视的。我们不能回避风险，但是我们可以控制风险，其中最根本的一条就是完善股市的制度建设，按照市场化的规律来构建我们的股市，并在此基础上加强监管，规范上市公司和投资者的行为。

　　在过去几年中，我们资本市场发生了比较重要的变化，这一些变化的原因是因为推动了一些重大的基础建设、制度建设、市场化改革。改革的目的是保证在制度设计和运行模式上更加符合规律。其中，

股权分置改革无疑是其中最重要的，也是最根本的一项改革，它必将对中国股市产生深远的影响，它使股市有了不同以往的新特点，也使股市的安全面临了新的挑战。

　　后股权分置时代的特点

　　股权分置是我们国家比较特殊的现象。市场经济有很多很多的好处，但是资本市场也是一个市场，一个比较扭曲的市场的好处就很难显现出来，比如说市场的淘汰机制，在一个扭曲的市场里就很难显现。一旦进行股权分置改革，一个市场就会回归到正常的市场，我们不能说我们的市场是一个多么有效和健康的市场，但是回归到了一个正常市场本来的面貌。股权分置具有历史的意义。

　　到现在为止，我们的股改已经取得了比较重大的进展。到2006年11月19号，完成股改的公司总数占到了应该股改的90%，占到市值是96%，应该是比较顺利。这是一个比较大的变化。我们从股权分置的局面变成了比较正常的市场本来的面貌。

　　经过这一些改革尤其是股权分置改革之后，我们市场呈现出哪一些基本的特点？我总结有以下基本的特点和趋势。

　　第一，市场化的趋势更加的明显。在后股权分置时代，优胜劣汰机制进一步强化，通过市场机制来实现资源的配置。能够促进上市公司股权合理的流动，进一步推进市场化定价机制的形成，这一些变化使得我国上市共识逐步完善现代治理结构成为可能。有助于未来上市公司现代治理结构比较有效的形成。

　　第二，在股权分置之后的资本市场，收购兼并活动会很活跃。收购兼并是非常市场化的手段。这不仅有助于大大提高我们运行的效率，并为培养我国世界级公司提供空间。

　　第三，推动经纪人市场的发展和壮大。后股权分置时代使得国有资产以更加市场化的方式运作。也只有通过这一种方式才能够使得我们国家财产真正增值保值。

　　第四，还有法制化、规范化、制度化的特点更加的明显。对法律法规各项制度建设提出了更高的要求。后股权分置时代，资本市场越来越像市场，意味着更多的经济决策越来越多由市场博弈过程来，这一个博弈过程需要更多的规则。市场需要更多的法律和制度的建设。非常市场化的市场将对相关法律政策的公平性、完备性、可操作性提出了更高的标准。

　　第五，在未来资本市场上创新气氛更加活跃，创新活动更加频繁，各种金融产品会出现，产品和业务更加丰富，这也是对法律法规前瞻性、及时性等等提出了更高的要求。后股权分置时代出现很多的法制化、规范化、制度化的特点。这一些法制的建设面临新的挑战，一些新的挑战既要保持市场发展的平衡、控制创新带来的风险，又要防止政策法制包容性不够，或者是过多的管制阻碍市场的发展。

　　第六，后股权分置时代资本市场面临越来越大的国际竞争压力。加入WTO之后，我国的经济成为了世界经济的有机组成部分，我们资本市场日益受到了海外市场的冲击和竞争。比如说，全世界的交易所争夺中国潜在上市公司资源。未来，我国资本市场直接面对国际市场激烈竞争，这对竞争力提出了挑战。我们资本市场的改革和发展一定要从提高我们市场的国际竞争力角度出发来制订相应的发展战略。同时，我们也是可以把对外开放作为我们资本市场发展的重要的组成部分和重要的动力，我们坚持积极稳妥、循序渐进等等的原则。我们强调有序开放，为市场增添新的活力，推动我们证券行业和基金行业核心竞争力增强，并使得我们综合竞争力提高。

　　时机成熟

　　在后股权分置时代，我们将会面临历史性的机遇，我们将进一步完善市场机制提高市场的效率，推动资本市场的健康发展。进入新世纪之后，我们的经济平稳运行，而且有非常良好的前景。在这一个背景下，我们结构调整和产业升级是迫在眉睫。我们要在短短时间从传统经济增长模式向创新经济增长模式转型，如何转型？我们在过去半个世纪的经验来看，结构转型和产业升级和传统经济向创新经济转型当中，构建金融市场是重中之重。我们远一点看，美国从20世纪70、80年代以后通过一套机制培养了一批知名企业。最近例子是韩国，从1998年以来，通过推动金融改革和开放，非常迅速的重造了金融体系。一个发人深省的案例就是三星，这一个公司的市值很多方面是超过了索尼，进一步超过了英特尔。这对我们来说是非常有借鉴意义的。无论是美国的70、80年代的发展还是韩国今年的突飞猛进的发展，都是以迅速发展资本市场来实现的。

　　党中央国务院2003年初发布了关于推进资本市场改革和稳定发展的若干意见，提出大力发展资本市场是重要的任务，具有重要的意义。只有大力发展资本市场才能够通过市场有效的资源配置，促进我国经济可持续增长，也才能促进结构调整和产业升级。

　　经济上有客观的需求，党中央国务院有这么高的认识。那么，我们的条件如何？我们发现基本面是非常好的。

　　首先，我们国家是平稳增长，发展前景是持续的向好。这为资本市场的发展提供了坚实的现实的基础。如果你的实体经济是非常的稳健、非常好的前景，发展资本市场是完全有可能。

　　第二个因素，从资金层面来看，我国间接融资的局面要改善，我们有大量的资金从储蓄转到投资上，资金上没有问题，我们居民储蓄将近有16万亿，加上结构储蓄有30多万亿，在未来一部分的储蓄要转向资本市场。

　　第三，从企业面的角度来讲，我们国家有大量上市资源，越来越多银行、中行、工行大的国有蓝筹股在上市。我们到各个地方调研看到大量新兴、创新型的公司像雨后春笋般出现。所以，我们以创新型经济转型的企业很多，这两种上市资源使得资本市场稳步扩大规模，同时在这一个过程当中，我们资本市场更加有效反映经济增长的成果。

　　第四，刚才讲到改革和开放。我们推动有效的改革和有序的开放，这会增加我们市场的活力。

　　如何推进？

　　我们将面临着历史的发展机遇。有这么好的机遇，我们采取什么样的手段和措施来推进呢？

　　首先，要加强前瞻性的探索。我们要研究资本市场发展规律。我们把握规律可以更加顺利的发展和更加快速有效的发展。包括我们制订规范。刚才讲到，我们资本市场摸索出政府和市场有机结合，以市场化改革为契机调动市场各个方面的力量。我们总结和探索资本市场经验，不断改善创新体制来适应

中国经济的发展。我们还研究中国资本市场对外开放问题，我们应该有一个路径选择，不是说一直在被动开放，我们用开放作为手段来推动我们的资本市场的发展。这样一系列前瞻性研究有助于市场参与主体明确未来发展方向，并且对资本市场起到积极推进作用。

　　其次，要完善市场机制，逐步建立以市场为主导的资本市场产品创新和业务创新机制，推动资本市场健康发展。我们从多个方面进一步深化市场改革来推动市场的发展。我们要继续推进创新体制的改革，完善A+H的模式，为资本市场的发展拓宽空间。我们要进一步完善上市公司治理机制和约束机制，促进上市公司强化现代治理结构，通过市场的方式把它做大做强。同时我们进一步简化各种程序，创建市场型为主导的资本市场。促进证券行业的发展，在风险可控的前提下大力提倡自主创新，丰富投资品种和产品，满足各种投资者需要的各种投资产品，加强金融衍生产品等等的发展。

　　再次，积极探索新的监管体系和方式。股权分置之后的市场呈现了很多新的特点，很多监管方式做了一定的调整创新。上市公司管理层并不是在乎上市公司的经营或者是股价，股权分置之后，管理层有了这一个动力。

　　另外一方面，国际资本的参与和市场不断创新带来新的监管的挑战。我们必须要积极研究适应市场环境的改变，不断改进监管的理念、模式和内容，完善监管体系。

　　最后，通过全社会共同努力来加强资本市场文化的建设。提高资本市场诚信水平，为后股权分置创造发展的良好的生态问题。

　　资本市场将会发挥越来越重要的作用，也会面临巨大的挑战。抓住机遇迎接挑战，是落实了建设创新型国家的重要举措，也是我们发展的客观的要求。中国资本市场是根植于中国经济，也是服务于中国经济。我们的资本市场会促进经济增长是毋庸置疑的，如果我们进一步完善资本市场，我们中国的经济也会越来越安全。

　　(作者为中国

证监会研究中心主任，本文为其在“第三届中国经济增长与经济安全战略论坛”上的讲话整理，有删改，未经本人审阅）