国金投资：文山电力平均中签率预测及申购分析

　　国金投资

　　研究结论：预计二级市场配售中签率为0.0491224%

　　申购代码：737995(沪) 003995(深)　　　申购日期：2004-5-31

　　发行价格：8.20元　　　　　　　　　　 申购上限：36000股

　　发行数量：3600万股　　　　　　　　　 发行市盈率：16.08倍

　　发行方式：二级市场投资者定价配售　　 发行后总股本：8757万股

　　一、公司概况

　　云南文山电力股份有限公司主要从事水力发电、供电和配电业务。公司的主要产品为电力，主要用于能源供应。产品主要利用公司自建的供电网络向客户直供或趸售。所需主要原材料为其它电网企业的趸售电力、其它电站的外售电力以及用于公司发电的水能。目前由于电力销售行业采取特许经营制，所以在公司的供电营业区内基本没有竞争。公司目前拥有11座电站，总装机容量为4.051万千瓦；拥有110千伏输电线路562.49公里、35千伏输电线路871.74公里；110千伏变电站7座，总容量30.50万千伏安；35kv变电站30座，总容量11.94万千伏安。公司拥有在文山州内四个县的供电特许经营权，承担着文山下辖四个县的直接供电业务和其余四县的趸售业务。文山州当地具有丰富的水能资源，目前仅开发约10%的可利用水能资源。同时，文山州丰富的自然资源带动了高耗能产业的发展，从而也拓宽了公司未来的发展前景。

　　公司2003年元月一日开始享受所得税减按15%征收的税收优惠政策。

　　二、财务分析

　　公司主营业务收入全部来自于公司供电收入，主营业务收入呈现逐年上升的趋势。2002年度和2003年度总体收入水平增长速度比2001年度减缓，是因为文山州内电力需求增长过快，而州内电力供应和省网电力供应的增长无法同步增长。2003年净利润逐年增长的原因是因为执行了新的所得税率，税负减少所致。

　　从公司招股说明书公布的财务数据看，目前公司财务状况中最引人注目的就是资产负债率和公司的流动比率和速动比率三个指标。

　　截止 2003年12月31日公司的流动比率为0.32，速动比率为0.31。较低的流动比率会使公司面临一定的财务风险。虽然由于水电类企业的存货等流动资产较小，水电类电力公司的流动比率和速动比率整体偏低，但是公司与同行业上市公司相比，两项指标仍然低于平均水平0.76和0.652。

　　公司2001年12月31日、2002年12月31、2003年12月31日资产负债率分别是68.42%、59.91%、60.27%，三年来始终保持在较高的水平上。资产负债率较高，主要原因是由于近年来文山州地方电力需求增长过快，公司在技术改造和电网建设上投资金额较大造成的。1998年至今，公司对电网、变电站、配电站等实施技改多达十多项，总投资金额过亿元；新建送电线路十一条，总投资约3700多万；新建变电站四座，投资约1000万元。另一个方面，公司2003年负债总额比2002年末增加3899.74万元，资产负债率60.27%，资产负债率上升的主要原因是公司2003年提前利用银行贷款实施募集资金项目，预计本次股票发行成功后，公司资产负债率会大幅下降。

　　我们认为对于这一指标发生财务风险的可能性较小，随着公司债务管理水平的提高和盈利能力的增强，资产负债率呈逐年下降的态势，财务风险逐步降低。而且与同行业上市公司的资产负债率相比，文山电力处在平均水平。同时，公司还分别被中国工商银行文山州分行和中国农业银行文山州分行授予了9，035万元、28，000万元的贷款授信额度，因此公司出现偿债风险的可能性较小。

　　三、募集资金运用

　　公司本次实际募股资金28354.40万元，本次募股资金将用于以下项目：

　　(一)落水洞水电站工程项目：

　　项目建设期2年，第三年投产。项目完成后，年新增销售收入2751万元，新增利润总额1914.73万元，净利润1282。87万元，项目投资利润率26.50%，全部投资所得税后财务内部收益率19.86%，投资回收期为6.2年。

　　(二)南汀河水电站工程项目：

　　项目建设期2.5年，第四年达产。项目完成后，年新增销售收入4657万元，新增利润总额3266.23万元，净利润2188.37万元，项目投资利润率26.93%，全部投资所得税后财务内部收益率18.19%，投资回收期为6.1年(含建设期)。

　　(三)110kV文山西山变电站工程项目：

　　项目建设期9个月。项目完成后，年新增销售收入582.54万元，新增利润总额351.81万元，净利润235.71万元，项目投资利润率25.08%，全部投资所得税后财务内部收益率19.16%，投资回收期为5.2年(含建设期)。

　　(四)110kV马塘变电站技改项目：

　　项目建设期8个月。项目完成后，年新增销售收入582.54万元，新增利润总额351.81万元，净利润235.71万元，项目投资利润率30.07%，全部投资所得税后财务内部收益率23.38%，投资回收期为4.27年(含建设期)。

　　(五)八宝至富宁110kV输变电技改项目：

　　项目建设期9个月。项目完成后，年新增销售收入574.56万元，新增利润总额330万元，净利润221万元，项目投资利润率17.87%，全部投资所得税后财务内部收益率14.72%，投资回收期为6.68年(含建设期)。

　　(六)110kV马鹿塘水电站至文山送电线路工程项目：

　　项目建设期1年。项目完成后，年新增销售收入1083万元，新增利润总额766万元，净利润513万元，项目投资利润率41.07%，全部投资所得税后财务内部收益率30.50%，投资回收期为3.3年(含建设期)。

　　(七)110kV文山至马塘至平远回龙送电线路工程项目：

　　项目建设期8个月。项目完成后，年新增销售收入767.30万元，新增利润总额538.24万元，净利润360.62万元，项目投资利润率23.58%，全部投资所得税后财务内部收益率24.40%，投资回收期为3.90年(含建设期)。

　　(八)文山电网技改项目：

　　此技改工程的效益是在电站、送电线路等工程项目建成实施基础上才能发挥，技改工程结束投入运行后，每年收益423.89万元，投资回收期6.48年，根据电力建设有关项目经济评价规程，投资回报率极高。

　　此次募集资金67%以上投资于新建水利发电站，33%用于供电区域内电网的建设和改造工程。水电站项目的建设将会大大提高公司自供电的能力，而且降低了公司自身的经营成本。而对于电网的建设和改造项目，将极大的提公司输电网络的安全性，降低网损率，从而降低供电成本。

　　四、申购分析

　　文山电力采取全额向二级市场投资者定价配售的发行方式，考虑到申购上限等原因造成的市值浪费情况，预计参与申购的比率为55.31%。发行对象为2004年5月26日持有沪市或深市已上市A股市值不低于10,000元的投资者，根据截至2004年5月26日沪深两市流通A股市值合计为13250.1亿元，分析认为总申购股数约为732.86亿股，预计市场平均中签率为0.0491224%。