广发证券/杨敏

　　招商银行(600036)自发行以来，因市场担心其对大盘的冲击而一直牵挂着投资者的心，而其平稳“着陆”上市以后，从跌跌不休到风起狂澜也一直吸引着市场的眼球。到现在其上市已逾三月，我们从其走势结合其自身的投资价值进行综合分析。

　　招商银行总股本570681万股，将流通150000万股，目前流通65365万股，2001年每股摊薄收益0. 25元，每股净资产2.78元。招商银行几年来一直发展迅速，最近三年来的净收益和率分别为：1999年4.82亿元与16.72%、2000年8.04亿元与21.81%和2001年14.31亿元27. 97%,在行业内名列前茅。截止2002年一季度招商银行的总资产达到3177亿元，相当于上市银行深发展、民生、浦发三家银行之和的74%，规模优势明显。无论是在产品推出、技术创新还是内部管理等方面，招商银行都可以说是走在了国内银行业的最前列。"招行的一卡通"在国内借记卡市场上可谓独树一帜，不仅人均存款量远远高出其他银行的借记卡，而更为重要的是，已经形成了一定的品牌效应。

　　招行几年来的高速发展得益于其管理。此前，营业网点较少始终令招行的业务拓展受到一定限制，但在发行上市后，招行将利用部分募集资金逐步解决这方面的不足，从而令其未来的发展空间更趋乐观。但值得注意的是，虽然银行业在未来的几年内仍有望保持一定速度的增长，然由于招行的发展已经进入了较为成熟的阶段，在经历巨额筹资能保持几年的高速增长外，预计较长的时间内平均增长幅度恐难以达到过去历年的较高水平。

　　中国加入世界贸易组织(WTO)后，中国将成为未来几年内将成为世界各银行的主战场之一，招行也无疑将面对更多的竞争压力。不过，近期招商银行、浦发银行、深发展等三家上市银行日前获准开办离岸业务。我国于1989年在招商银行、深圳发展银行试办，后因东南亚金融危机而"叫停"，招商银行是当年从事国内离岸业务规模较大的银行。招商银行行长马蔚华表示，离岸业务的恢复将为该行进一步转化、清收原有的不良资产创造了机会，并带来新的利润增长点。这个离岸业务的恢复，对当前刚经过上市筹资招商银行的绩优本色将起到锦上添花。

　　对招商银行的二级市场定价而言，9亿股战略投资者持股逐步上市是一个重要的制约因素，这对目前6亿股的流通盘来说，压力实在太重了。其7.3元的成本价，与周五收盘价11.19元相比，已有约53%的获利，这让现有的流通股东很是不安。其上市初期的持续走低的走势也许就笼罩着后续分批上市的阴影。当然，我们认为主力借机打压也是一个重要因素。招行于2002年4月9日上市，当日以10. 51开盘，开盘价即为全日最低价，最高可见10.88元，结果以10.66元报收，成交4.14亿股，换手约69%。可以说，上市当日波动较小，且换手率较低。但其在随后的走势中，节节败退屡创新低没完没了，成为大盘当时重要的“做空”工具。至5月30日最低下探8.52元，以上市首日收盘价计算，最大跌幅达19.67%，而同期大盘最大跌幅为9.65%，由此可见主力借机打一斑。在“6·24行情”中，该股以6月21日的收盘计算，最大涨幅为32.89%,而大盘此间最大涨幅为11.91%，成为市场闪耀的亮点。在上市银行深发展、浦发银行、民生银行中，招行的规模最大,其总资产、营业规模、主营收入、净利润都大过其他3家银行,远远超过深发展和民生银行。而其流通盘与深发展相当。详请如下表：

　　股票代码 股票名称 2001年每股收益 每股净资产 净资产收益率 总资产 

　　0001 深发展 0.21 1.86 11.09 1106 

　　600016 民生银行 0.29 2.41 11.97 1416 

　　600000 浦发银行 0.44 2.93 15.03 1771 

　　平均值 0.31 2.40 12.69 1431 

　　600036 招商银行 0.25 2.78 8.99 3177 

　　股票代码 股票名称 流通股（万股） 总股本（万股） 7月11日收盘价 市盈率 

　　0001 深发展 140936 194582 14.30 68.09 

　　600016 民生银行 45500 224932 12.10 41.72 

　　600000 浦发银行 40000 241000 16.81 38.20 

　　平均值 75479 220171 14.40 49.33 

　　600036 招商银行 150000 570681 11.19 44.76 

　　注：各上市公司的总资产是止于2002年一季度。 

　　综上所述，招商银行在上市银行股中最具备竞争力，未来持续增长潜力较大。从静态的看，其目前比价与其它三只银行股相差无几。目前其股价受限制于战略投资分批上市的压力，但深发展与其全部要流通15亿股较接近，其各项指标均应该好于深发展，如果用深发展68倍的市盈率作为其定价标准的话，其股价可达17元。结合基本面综合权衡，我们认为招行的股价其股价在12.5元较为合理。从近期看，其首批向战略投资者配售已经平稳上市，技术上讲，其目前在维持在高位震荡，成交量呈萎缩之势，这意味着短线该股将在一带盘整的可能性较大。

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