梁德惠/文

　　如今许多人以为既然已加入WTO，中国就应当像周边国家及地区那样去追随美国的降息步伐，甚至认为在美联储今年连续10次降息的情况下应采取一次性补缺的方式缩小人民币与美元之间的利息差距。这未必正确。

　　且不论人民币目前没有与美元建立联系汇率制度，就算从国内利率制度市场化改革的进程来看，在与国际货币市场实现利率连动之前，为发挥利率的杠杆作用，中国还有许多事要做，比如说加紧推进利率市场化。直到现在，国内银行在采取浮动贷款利率方面依然十分谨慎，上海的一家银行不久前才开始向贷款购车的客户提供低于法定利率5-10％、并可延长5年期限的消费信贷产品。在其他城市，针对消费信贷的利率市场化操作几乎仍是空白，尽管央行此前早已宣布允许各商业银行在公布的法定贷款利率基础上作一定程度的上下浮动。在美国灾后政府与企业采取的一系列应急措施中，通用汽车推出的零利率贷款购车最引人瞩目，其中所表达的利率市场化操作非常明显。

　　决不能仅仅因为已加入WTO，就以为中国大大小小的经济政策应当立即与美国保持一致。遗憾的是，确有一批人士在各种场合针对不同领域发出类似的建议。言词中隐隐约约透露出他们对美国模式的顶礼膜拜。中国终归是中国，在发展阶段上的差异决定了中国必须根据现实推进各项改革。实际上，中国与WTO最终达成的协议本身也体现了在发展阶段上存在差异并因此分步开放市场的基本原则。

　　即使中国与国际货币市场相比存在较大的减息空间，出于利率杠杆作用的考虑，也不能采取一次性大幅减息的办法，这将大大浪费利率的杠杆作用空间。作为适应与调节经济周期的杠杆工具，利率应当是逐步下调或逐步提升的：当经济增长趋于减速时，逐步下调利率；当经济增长出现过热趋势时，逐步提升利率。当然不能一次性地完成利率下调或提升操作，原因是那将破坏经济运行的周期性规律，导致过度波动，更重要的是这将因此丧失原本可以获得的利益，或可以避免的损失。换句话说，利率政策本身也应当是经济的，而不能任意浪费它的杠杆资源。

　　证券界对减息一向反应敏感。理论上讲，这一方面是由于减息可以实现促进经济增长的目的，由此造好宏观经济并刺激上市公司业绩；另一方面是由于减息可能引起居民对各种理财工具的需求增加，例如降低对储蓄的欲望，增加对证券的需求，进而改善证券市场的供求关系。那么，对目前可能性较大的人民币减息应当抱有怎样的预期呢？

　　关于宏观经济，如果中国像美国那样保持一个较低的对外贸易依存度，那么，在出口遭遇连续数月增速放缓并出现负增长迹象的情况下，减息之于促进经济增长的作用是可以预期的。遗憾的是，中国经济的外贸依存度长期处在30％以上，2000年曾达到创纪录的45％以上。这在很大程度上决定了中国不会像美国那样可以通过下调利率的途径刺激国内需求，进而缓解经济增长压力，决定了中国的减息主要是缓解出口下降对GDP的压力，而不足以起到全面缓解GDP增长压力的作用。这就是说，减息不能最终改变中国当前业已形成的GDP增速放缓格局。

　　实际上，除货币政策之外，财政政策对刺激内需的作用更加直接。人们不应忘记，在1998年，尽管实施了前所未有的积极财政政策，但受出口连续11个月负增长的拖累，这一年按当年价格计算的GDP增长率还是较上年下降了4.48个百分点(按当年价格计算，1997年为9.69％，1998年为5.21％)。如按上年为100及可比价格计算，则下降了1个百分点，即1997年为108.8，1998年为107.8(资料来源:《中国统计摘要2001》，中国统计出版社)。同样地，考虑到近来国内通货紧缩的势头在加强，明年按当年价格计算的GDP增长率不容乐观。值得一提的是，所谓对明年GDP增长率为7％的预期，是按可比价格计算的。即便如此，这与今年有望达成的目标相比还是低一些。恰恰是考虑到通货紧缩因素，指望明年上市公司业绩面大幅改善是极不现实的，况且受清理地方政府所得税优惠政策影响，它们中的相当一部分，净利润将出现不同程度的缩水。

　　关于供求关系，笔者一向坚决反对单纯用供求关系来解释市场价值的观点，那不是真正意义上的价值规律，而是被歪曲的价值规律。价值决定价格，供求关系只能导致价格围绕价值上下波动，但不能左右价格长期背离价值。股票的价值在于上市公司业绩，这是无可争辩的。

　　中国股市正面临一个预期贬值的时代，理由大致有三点：

　　一是加入WTO之后，原来打着“股市为国企改革服务”旗号对上市公司提供的种种政策优惠待遇将消失，这不单纯是指地方政府所得税优惠政策，也包括出口补贴政策、下岗职工安置政策补贴费等等，至于那些莫名其妙的财政补贴及减免政策更不在话下；

　　二是会计制度国际化，尤其是在独立审计制度方面实施更加严格的标准，将使得部分上市公司业绩在剔除水分的基础上更加真实， 由此而来的业绩滑坡不可避免；

　　三是从1996年10月开始，首先从生产资料购进价格指数(如今它已被批发价格指数所替代)开始的国内通货紧缩势头在经过短暂缓解后如今依然存在，而且伴随国际市场油价下跌重新表现出加剧的迹象。

　　总之，尽管人民币存在减息的空间，但不能指望一次性的强调整，坚持利率的微调取向依旧非常必要，当前货币政策上推进利率市场化改革的步伐比减息更重要，而减息对股市的影响恐怕是在所有因素当中最微弱的。

订短信头条新闻 天下大事尽在掌握！