《非理性繁荣》评论：与华尔街领袖决斗

　　——大卫·莱昂哈德特

　　大洋城，新泽西――鲍勃带来了冷拼盘。杰瑞米在餐桌旁发现了一个位置可以让他同时观赏大西洋以及CNBC的电视节目。他们的妻子，弗吉尼亚和艾伦坐在两人的旁边。而他们十几岁的孩子们则在玩挂在甲板外面滑翔伞，他们只是在吃三明治的时候才回到大人的餐桌旁。

　　不知道这两位父亲般的公众人物的人们，一定会把这看作是炎热夏日中泽西海滩上一个很普通的场景。而实际上，这是华尔街两大巨头的碰面。

　　鲍勃的名字是罗伯特·J·希勒，他是《非理性繁荣》一书的作者。这本书出版于纳斯达克指数跌破2000点之前，这使得他几乎成了全国最著名的鼓吹熊市的经济学家。而杰瑞米的名字是杰瑞米·J·赛吉尔，他是宾州大学沃顿学院的教授，其在1994年出版了鼓吹牛市的《股票的长期发展》一书，这使得他成为了股票市场会持续放量增长的动因和标志。

　　两个人成为了智慧的战士，他们为阿兰·格林斯潘提出了相左的建议，而且都频频在电视上露面。希勒先生称股票市场将面临着数年的停滞，而赛吉尔先生称良好的投资机会还将会持续很长一段时间，因此很多期刊把他们两个人的关系比喻成了智者的决斗。最近一篇文章更是直接提出了这样的问题：谁是正确的，希勒先生还是赛吉尔先生？

　　但是在这个分歧背后是一段34年的友谊，两个人都说这是他们各自最重要的工作的驱动力。在视专业化为首要要素的学术界里，他们两个人无论在彼此研究领域中抽象理论方面还是在现实的社会生活上都彼此建立了促进互相的联系。

　　“我们成了彼此的魔鬼代言人。”赛吉尔先生说。

　　希勒先生补充到：“我们的立场之间没有中立地带。”

　　这两个人同是55岁，都来自中西部，他们于1967年在麻省理工学院相识，当时二人做为入学的新生正在等待X光射线的身体检查，而按照姓名中字母顺序的队列使两个人排到了一起。在麻省理工学院的日子里，他们整日泡在图书馆、学生公寓以及小吃店里，谈论女朋友、越南战争以及进行质数中没有最大值的证明。在两人各自结婚以后，他们的家庭经常在一起度假，先是在大沼泽(美国东南部的草原――译者注)，后来就是在新泽西南部广阔的白色海滩上。他们的家庭成员包括：珍妮·希勒是一位心理学的临床医生，而赛吉尔先生的妻子艾伦·施瓦茨是一位口才很好的病理学者，每个家庭都有两个男孩，年龄从14岁到21岁。不久前，在一个气候宜人的星期二下午，希勒一家造访了赛吉尔一家在海滩边上租的一套房子，并且在那里共进了两个小时的午餐。

　　两位经济学家整个上午都在海滩上漫步，谈论着企业报告营利中的虚假程度。在午饭中，两个人讨论了他们的过去，并且谈论着经济的未来，总体来讲两个人还是有不少共识，但是在谈到具体某一点的时候他们还是不时地打断对方。

　　赛吉尔先生称股票市场被低估已经长达将近两个世纪，股票的市盈率应该高出其在历史上的表现，因为很多人现在已经认识到了他们的收益，而经济体的波动也比以前小了很多。

　　而希勒先生认为市场中像上周那样的下跌在未来几年里将会很普遍。他认为赛吉尔先生的观点与20年代到60年代中人们在制造投机泡沫时的想法很相似。他认为美国经济以及其企业在未来年份中获得成功就像其在过去一样是没有保证的。他们的人格与其观点十分相似。赛吉尔先生十分善于社交――他衣着整洁，口齿伶俐，在谈话中时常谈起其在沃顿学院获得的教学奖励。他自始至终关注着市场(在整个午饭期间CNBC一直是作为背景声音在播放)。几天以前，在全家赶往大西洋城的路上，他花10美元赌了一把21点，结果赢了60美元。

　　而做为耶鲁大学的教授，希勒先生看上去比他的实际年龄年轻了10岁，他时常在阐述自己观点的时候插入一些警语。他并不是紧盯股票市场，有时他会打开一本百科全书，给他19岁的儿子本读里面的内容。这位担心非理性繁荣的人士不赌博。

　　“希勒非常热心。”保罗·A·萨缪尔森说，这位诺贝尔奖得主在麻省理工学院给希勒上过课。“他看上去――我这么说绝没有轻蔑的意思――很像一个在农场里摆着、嘴里吊着一根秸秆的稻草小人。他是一个长脸、认真的孩子。

　　然而，90年代以来股市的长期走势使得这两个朋友对他们的公众形象――希勒代表熊市，赛吉尔代表牛市――更加认同了。虽然经历了18个月的大幅下跌，可是他们都认为科技股的价值还是被高估了。他们都认为华尔街的预言家们，比如阿比·约瑟夫·科恩对未来短期的走势过于乐观，他们还都认为投资者们应该降低其长期的期望。但他们都说在市场上进行期限最长的投资――比如说25年或者更长时间――是十分精明的。

　　他们在思想上最大的共同点就是两个人都渴望摆脱学术的束缚。“当你在运行一个经济项目的时候，你可以轻易地产生这样的印象，即人们都在努力证明他们是明智的。”希勒先生说。“他们对写一些一般性的或描述性的东西不感兴趣。”赛吉尔先生补偿到，“我们将从自己认为相关联的理论中跳出来，试图从全局来思考问题。”

　　1990年，他们的假期在大沼泽度过。希勒先生当时力促赛吉尔先生将其对股票市场长期内优势的研究写成一本书。“杰瑞米所提出的东西作为学术来说范围过于宽广了。”希勒先生说，“但是我当时说，你可以换一种写书的风格。”

　　“你不必要受某些束缚。”他补充到。

　　这本书，也就是《股票的长期发展》(麦克格劳-希尔出版社出版)在道琼斯工业平均指数跌穿4000点时(那个周五收于9949.75点)首次发行。赛吉尔先生用一个简单的图表展示了股票、债券、黄金的长期回报，以此生动地概括了其基本观点。《华盛顿邮报》称其为历史上十大最佳投资类书籍之一。在大沼泽谈话过去9年以后，赛吉尔先生有一次在办公室和希勒先生通电话提到，希勒应该着手将自己的学术文章进行归纳总结，为更为广泛的读者写一本有关投资泡沫的书籍。在挂断电话后，希勒很快就开始着手写这本书，这也就是日后于2000年三月出版的《非理性繁荣》(普林斯顿出版社)。

　　当该书上架销售的时候――当时道指大约是11000点，而纳斯达克成分指数接近了5000点――《商业周刊》称其是“自从杰瑞米·J·赛吉尔1994年出版的《股票的长期发展》以来，到目前为之关于股票市场最重要的书籍。”

　　这头牛成长于芝加哥北部的海兰德公园旁边，他的父亲和爷爷是一个家庭木材公司的老板。在自己的记忆中，赛吉尔喜欢数字和高大的建筑物。因此在受到哥伦比亚大学和耶鲁大学的邀请后，他选择了前者(“是不是很吃惊？”他问道，对面坐着的是耶鲁大学考察教授的人员)，搬到了纽约去学习数学，而且离高楼大厦更近了。

　　大城市还允许他离一些可以抓住其想象力的东西更近了：股票市场。“周五的下午，我的课程较早结束，于是我乘地铁来到了华尔街，近距离地参观纽约股票教育所。”他说。

　　“无需等待，你可以右转进入到参观者走廊。”他补充到，“前面没有玻璃，路就在眼前。”

　　希勒先生笑着插了进来：“几乎和去教堂一样，是不是？”

　　“是的，确实是。”赛吉尔先生说，“我在那里从不作什么祈祷，但是我就在纽约，这里是金融资本的世界。”

　　“那里什么都有。”他补充到。全部的，除了能够启发他的课程。在大学二年级的时候，他的数学课程变得如此抽象以至于这些课程看上去和身边纷乱的现实世界毫无联系。第三年，他第一次选择了经济学课程。

　　“在第三周结束的时候，我想我喜欢上了这门课程。”他说，“从那时起，我知道我自己想成为一名经济学教授。”

　　希勒先生为人谨慎，他在探索道路更历经磨难。他成长在底特律的郊区，其父是一位机械工程师。当得到密歇根大学的本科学位时，他发现自己的生涯选择简直是一种折磨。一方面，他知道应该沿着所选的路继续下去，这样才不会做无用功。另一方面，现实存在太多可能性了。

　　“做一个年轻人真是困难，去想象那些不同的选择让人头痛。”他说，“有成千上万的就业机会，而你只能择其一，你只能从事一种职业，而你永远也不会知道”你是否做出了正确的决定。

　　为了在经济、科学、新闻以及法律之间选择其一，他离开了自己的宿舍在Ann Arbor周围步行。“我的脚有点痛了，因此我去看医生，医生说‘这种脚伤我们在军队行军时才看见过。’”

　　最终，希勒先生选择了经济学，他提到，因为他觉得这可以使得自己去解决社会上一些很重要的问题，比如贫困和饥饿。“这是我最终的选择。”他说。赛吉尔先生补充到：“他的经历和我可是大不相同。”

　　在1967年的夏末他们在马塞诸塞州(麻省)的剑桥分开上课。两个人在大学毕业后立即选择了攻读研究生，部分原因是由于躲避越南战争的兵役。在学生入学上课之前，他们要参加X光胸透，以确保没有感染肺结核，而他们要按照姓名的字母顺序排队。

　　排队是很无聊的，赛吉尔先生转向他旁边的同学，“我说，‘你好，你是哪个学校毕业的？读什么？’”回答，密歇根，经济学。“然后我们就开始聊了一会，没想到，我们就这样开始了交往。”

　　他们和另外一个叫泽奥多尔·E·基勒的同学经常在一起，此人目前在加州大学伯克利分校任教。在一次晚自习结束后，三个人跳上波士顿的电车-地铁系统，到剑桥或布鲁克林的熟食店去吃夜宵，其中有三明治、热狗、吉士蛋糕以及圣代冰淇淋。“那是对一天工作的奖励、”基勒先生说，“能吃那么多东西，当时我们一定有很强的消化能力。”

　　在当时，麻省理工学院被认为是全美国学习经济学最好的地方。萨缪尔森先生回忆到，有一年在获得国家科学基金在经济研究方面奖学金的20个学生中，有超过一半的人来自麻省理工学院。斯坦利·费希尔，现在是IMF的首席代表，以及罗伯特·莫顿，他也是诺贝尔奖的得主，都是希勒先生和赛吉尔先生的同学。但他们两个不同寻常，萨缪尔森先生说，“他们在麻省理工学院那些出色的毕业生中很不寻常。”

　　一般来说，他们也是典型的研究生。当没有学习任务的时候，他们有趣的念头经常会包含许多智力游戏，使许多人对他们刮目相看。希勒先生和基勒先生会给赛吉尔先生一个提示，让他利用自己丰富的股票市场知识来猜出上市公司的名字。他们或者会去思考为什么一年中白昼最短的一天并不是日落最早的一天。

　　但是不管他们接触的学术理论多么晦涩――即使是在30年以前，经济学理论也是非常无趣的――他们努力将其所学到的东西同身边的社会相联系。“这是杰瑞米吸引我的地方，”希勒先生说，“他拥有丰富的现实世界知识，我们去听关于homohypalligic产品运行的讲座，回到宿舍后就去看相关的数据。”

　　在很多方面，希勒先生和赛吉尔先生是一些学术领域的奠基人。他们都在常青藤联合会担任过职务，并且在一些知名期刊上发表了很多理论方面的论文。但是他们也都时常担心自己研究的领域过于狭窄，特别是当其需要象物理或化学那样得出确定的结论的时候。

　　“在学术讨论课上，有个人进行了一个T检验。”希勒说，通过和一些基本的统计学技术对比，“接着有人说，‘好的，但是你不知道观测值是独立的吗？如果是这样，你怎么知道这个检验是有效的？’”而讨论课的引导者回应道，‘好的，我将使用如此如此的XZ检验。’现在讨论课就到这里吧，而谁也不懂这种检验方法。

　　“你让那个人冷场，而你就继续。”希勒先生补充道。

　　在说过这个笑话几分钟以后，认真的希勒先生提醒自己说，“我们不要在统计上闹这样的笑话。”他说，“我这么说并不代表这种事情经常发生。这只是偶尔发生。”随着岁月的推移，这两个都在研究经济学的好朋友却得出了大相径庭的结论。

　　1994年，当赛吉尔先生的书出版第一版时，标准普尔500股指在500点以下盘旋，两人接触到同一种市场观点：长期以来，投资者总是在过分担心股市风险、市值下跌，但结果是那些购买并长期持有的股民们最终获得了良好的收益。很多年以来，赛吉尔先生甚至使希勒先生确信他应该在投资中持有更多的股票。“股票长期以来一直是一种价值被低估的资产。”赛吉尔先生说。

　　而世纪末的大牛市来临了。标准普尔500指数从1994年到2000年上涨了3倍，股票市场成了全国性的乐园。越来越多的人确信股票是最好的长期投资工具。它们是安全的赌注，而不是有风险的赌注，而从20年代和30年代不断创新高的市盈率，而不是一位数或十几――反映了股市的兴旺。

　　而这使得两位经济学家产生了根本的分歧：股票变得如此昂贵，那么其在未来的十年里还能提供一个很好的回报吗？换句话说，企业的收益要花十年才能追上目前的股价水平吗？

　　赛吉尔认为不能，象希勒先生一样，他怀疑科技的变化能否会导致企业收益的增长。他们同意，以前从未如愿，因为竞争会将科技带来的优势迅速抵消。

　　但是就算利润不会出现历史性的上升，只要美国企业的前景就像从前那样光明，很多股票就会值得创出新高。未来将会是这样的，赛吉尔先生说，工人和资本持续流入美国。在低通胀的情况下，经济体比以前表现出了更强的稳定性。交易成本以及资本利得税收的降低使得股票投资比以往更具吸引力。

　　把上面的内容归纳起来，在进行通货膨胀调节后，股票年回报大约为6%――这比八十年代和九十年代要低，而且还比投资者的预期要低，但是仍然颇具吸引力。“如果我去告诉某个人未来20年中的确定性收益，我会说股票的真实收益是4%，孩子，他们会失望吗？”赛吉尔先生说，“但是你知道，他们也不愿抽手。”

　　希勒先生回应道，“听上去像是千钧一发。”这也就是为什么他更加倾向熊市观点一些。如果股票提供的收益只是略高于债券――特别是新的通胀调整政府债券，这几乎等于没有风险――而有风险的股票就显得缺乏竞争力，希勒先生补充道。当今股票的价格给人们带来了太多的希望，他认为未来美国经济总体来说会令人失望，而不是一个低交易成本、低税率、低通胀的美国主导的仙境。

　　“美国的经济是世界上最成功的。”他说，“而20世纪是人类历史上最成功的世纪。但片面假设美国重复上个世纪的成功是错误的。”

　　即使这种成功会重复，希勒补充道，投资者可能会将承受的股票风险设定在某一点，调低市盈率的预期，而这会损害那些在股票价格居高不下时进行买入操作的投资者。毕竟在以前，比如20年代，投资者认为股市显然是长期投资的最佳场所，而这种情节并没有维持多久。

　　“你认为他们会吸取经验吗？”赛吉尔先生问，“你认为他们会以史为鉴，在这个问题上表现得更加理性吗？”

　　希勒先生回应道，“他们会变得更加不理性，因为当你持续观察价格的起起伏伏时，商业新闻的播出频率会带来一种不同的氛围。”

　　股市在未来十年里的收获很少，这种情况会发生吗？按照希勒先生的想法，他会考虑再次投资于股市。眼下，他所拥有的是一个共同基金，其中包括国际公认企业的股票以及他母亲给他的凯马特公司的股份。但是到了2011年，如果标准普尔500没有达到今天的高度，股票市场可能会存在1991年那样的买入时机。

　　“就算这样，”希勒先生转向赛吉尔先生说，“谁能预测未来？我可能被你影响得太多了。”