山东黄金(600547)净利润增幅有望达70%

　　夏妍琳

　　一、2004年产销情况

　　公司业绩增长主要取决于外部金价涨跌幅度和内部产量扩张两大方面。经调研得知：

　　1、生产情况

　　公司目前主要的生产性矿山是新城金矿，在金价持续走高的年份，山东黄金(资讯 行情 论坛)通常开发贫矿资源，由此将导致矿石开发品位下降。为提高股份公司的经营业绩并减少与集团公司的关联交易，公司在上市招股说明书中表示要收购焦家金矿。我们经过本次调研得知，公司预计在2004年9月完成焦家金矿收购。焦家金矿过去三年的黄金产量分别达到1769千克、1837千克和1826千克。公司新城金矿月度生产约200千克左右，上半年生产黄金约1200千克，全年理论产量预计达到2400千克左右。计划收购的焦家金矿月度生产矿产金135千克左右，全年理论产量在1600千克上下。按可预计的产量计算，新城金矿全年产量加上焦家金矿收购的产量，2004年公司将生产黄金2800-2900千克。同比上年增长8-12%。

黄金产量	2002	2003	2004上半年	2004年E
新城金矿（千克）	2815.98	2593.34	1200	2400
焦家金矿（千克）	1837	1826	800	1600
合计	若 9月收购焦家金矿			2900
	若 10月收购焦家金矿			2800

　　2、主要成本构成

　　公司新城金矿的成本构成中，占总成本26%的辅助材料和13%燃料动力易受外界影响(辅助材料指金矿石开采、选冶需要的钢材、水泥、化学药品、炸药、雷管、木材等；燃料动力成本中电力由山东省黄金电力公司供给，燃料从国内市场采购)。

　　资料来源：广发证券研发中心整理

　　调研得知，公司目前原材料尚有部分存货，燃料动力签订了购买合同。公司有关人员表示，近期市场环境变化对公司成本影响不大，预计总成本费用将与上年接近。

　　3、产品销售

　　由于政策原因，公司没有进出口业务，也没有金价对冲机制，公司所产的黄金产品全部以公开的市场交易价格销往上海黄金交易所。据调研了解，公司上半年销售均价为105.9元/克。

　　二、黄金行业情况

　　(一)美元升息对金价影响有限

　　根据国外实证研究结果，金价走势与利率、美元变动呈负相关关系。美元升息预期，一段时间以来已导致金价走势大幅下挫(自最高点430美元下跌近60多美元)，基金多头亦大幅减仓。但到目前为止，多项利空因素已被市场提前消化，升息25个基点对金价的影响已十分有限，在美联储发表公告后，现货金价收报393.00/3.75美元，高于前一日纽约收盘价392.00/2.75美元，伦敦下午定盘价每盎司395.80美元。美元小幅升息对金价影响有限。

　　(二)世界黄金均价预计接近410美元

　　根据对国际市场黄金的供给与需求关系分析，我们保守预测2004年全球黄金供需平衡量将达到4200吨，超过2003年4133吨的总供需量。其中对金价影响最大的净投资需求有望达到800吨，比2003年增长35%左右。预测2004年国际黄金均价有望继续走高，金价的波动空间在370～450美元/盎司，世界黄金均价接近410美元/盎司(按1：8.3换算约为110元/克)。

　　根据上半年的实际运行情况，企业黄金销售价略低于上海黄金交易所交易均价水平，结合对行业的分析与展望，我们预计全年企业销售均价在107-108元/克左右。

　　三、收入及业绩预测

　　1、产量扩张计划与黄金产品收入预测

2004年黄金产量预测
-	2000年	2001年	2002年	2003年	2004年
黄金产量（千克）	2929.01	3105	2815.98	2593.34	2850
黄金销售收入（万元）	21967	22160	22763	24827	31350
黄金毛利率（ %）	45.09	47.23	50.45	53.78	53

　　2、2004年业绩预测简表

金价水平（元 / 克）	105	110	115
主营业务收入	41563	43542	45521
主营业务利润	18288	19158	20029
营业利润	9889	10730	11571
利润总额	9654	10395	11136
净利润	6278	6760	7242
净利润增长率	67.45%	80.31%	93.16
收入增长率	28.65%	34.78%	40.91%
每股收益	0.392	0.422	0.453

　　四、再融资计划

　　公司目前账面资金充裕，但主要是募集资金，须专款专用。根据招股书披露，公司在上市一年后、一年半内有融资计划，调研得知融资预计在2005年实施。具体采取何种发行方式，将依据市场情况进行。主要收购目标是大股东山东黄金集团下属的生产性矿山：

　　(1)收购三山岛、玲珑、平度金矿。依据招股书披露，为有效避免同业竞争，公司将以上三个单位的生产经营性净资产折股计入股份公司。收购虽扩大了企业规模，但股本扩张对收益等摊薄作用不容忽视。调研得知，该收购工作预计将在2005年实施。

　　(2)收购莱西山后金矿,截止2003年12月31日，公司已向莱西市矿业集团公司支付定金1415万元人民币(此收购合计2300万元)。调研得知，该项目预计在2005年完成。

　　五、估值与投资建议

黄金行业上市公司市场表现国际化比较（ TOP5 ）
全球最大 5 家黄金生产企业	代码	P/E	EPS （美元）
Anglogold ltd	AU	28.52	1.118
Barrick Gold Corp	ABX	54.64	0.366
Newnont Mining Corp	NEM	35.14	1.152
Gold Fields Ltd	GFI	16.04	0.57
Placer Dome	PDG	2924	0.55
5 家平均	-	32.71	0.75
国内上市企业市场表现比较
－	代码	P/E	EPS(人民币元)
山东黄金	600547.sh	56.52	0.23
中金黄金	600489.sh	55.07	0.14

来源： New York Stock Exchange(2004.07.23) 、钱龙证券分析系统

　　2003年公司中期业绩0.14元/股，今年中期有望实现0.2元/股，同比增长幅度超过40%；下半年焦家金矿收购完成后，公司全年产金量有望突破2800千克，同比增长10%左右。而且，国内黄金销售价格有高位震荡趋势，公司净利润增幅有望达到70%左右。目前第一大流通股东QFII对公司股票始终采取逢低吸纳策略。综合分析，我们维持“增持”投资建议。(作者单位:广发证券)