日股成黄金后第二只黑天鹅

2013年05月24日 12:10  作者:洪灏  (0)+1

  文/新浪财经专栏作家 洪灏[微博]

  日经指数的暴跌是今年继数周前黄金波动性突然飙升(机会率是一万亿份之一)之后的第二只黑天鹅。未来股市应有短暂的超跌反弹,但美联储终将会退出其量化宽松政策。投资者应继续防范尾部风险,并做好准备迎接更多黑天鹅的身影。

H股市场情绪仍然高涨,预示股市仍将遭遇阻力。焦点图表1:H股市场情绪仍然高涨,预示股市仍将遭遇阻力。

  “我唯一所知的,就是我一无所知”——苏格拉底

  日经指数遭遇黑天鹅:近来似乎不可能回调的升浪昨天突然戛然而止:在2013年5月23日的亚洲交易时段,日经指数大跌1143点,或7.32%,日跌幅为过去廿年以来第六大。

  日经指数于日本“311”大地震时遭遇廿年来第二大的跌幅,而昨日的暴跌则是自大地震以来最为显著的。跌幅较中值相差近5个标准差,也就是说我们要经过大约一百万个交易日才能有幸一睹昨天的巨量抛盘。受日经指数拖累,亚洲区内其他股市无一幸免,均下挫约2%。在危机之中,只有风险的相关性在上升。

  市场普遍认为伯南克暗示美国或将在六月份减少债券回购规模,以及昨天中国PMI数据远逊预期是这次暴跌的主要推手。其真相如何,我们或许永远无法参透。

  然而,我们相信部分套利交易头寸被突然轧平加速了昨日的跌势。在昨日暴跌前,黄金、白银、日元,最后日本国债的波动性飙升。昨天10年期日本国债的收益率在近一年来首次靠近1%的区域,而日元汇率亦由103飙升至101。汇率、国债收益率的突升,伴随着日本股市的大泻,足以秒杀多宗套利交易,继而触发更多抛盘并且形成负反馈,加剧跌势。

  尽管亚洲股市下挫,市场情绪尚未能完全宣泄:这次日本股市的突然大跌令人联想起1998年的日元套利交易被突然轧平头寸,以及2004年美元套利交易出现的类似情况。

  在这两次交易战中,投机客凭着不断贬值的日元和美元来大肆买入黄金、白银、大宗商品、物业及新兴市场等风险资产,自以为形成了套利交易的永动机,直至长期资本公司的轰然崩溃刺激日元汇率由147飙升至109。而美联储于2004年初意外暗示利率将被上调使美元突然在一周之内从1.29飙升至1.22。香港H股也于同期急速下跌10%。当时大规模的交易头寸碾压冲击了市场,触发暴跌,昨天的情况也与交易史的先例类似。

  昨日全球股市下挫之前,我们已注意到全球大多数股市的投资情绪过分高涨,并在本周一的报告中提醒投资者股市调整即将到来。举例来说,当创业板的表现大幅跑赢主板时,是市场高风险的信号(《创业板股票很快将见顶回落》,2013年5月20日)。当投资者情绪高涨时,市场的结构非常脆弱,反映将过于敏感而在任何意外的负面消息面前将不堪一击。退一步说,过于乐观的投资情绪,本身就可以导致市场整体的崩溃。

  令人感到意外的是,市场的情绪在昨日的巨幅抛压之后却并未得到明显地宣泄,暗示着未来股市将再有大幅调整 (焦点图表1及2)。

焦点图表2:A股市场乐观情绪不减,显示股市仍未运行到底部焦点图表2:A股市场乐观情绪不减,显示股市仍未运行到底部

  经济增长放缓和通胀回落一直是中国噩梦,投资者应关注尾部风险﹕目前令人感到困惑的是,中国经济的融资总额增长和实体经济增长之间出现了有史以来最大的差距之一。孱弱的领先指标显示经济增长将进一步放缓。与此同时,PMI库存指数和PPI的下跌显示了整体库存水平在降价甩卖期间却仍不能得到改善。从历史经验来看,经济增长放缓和通胀回落是中国噩梦。当下唯有“改革”在一直维系着市场的希望和憧憬。

  量化宽松政策将风险从发达国家转移至新兴市场,并使资金从安全资产流向风险资产。也就是说,新兴市场在量化宽松政策期间为发达国家的经济复苏承担风险。然而,当量化宽松政策退出的时候,资金流动性将重返安全资产。而这种资金流向的逆转将适得其反地加剧新兴市场的抛售潮。

  尽管昨晚美股低开,但随后逐步回升,反映出市场流动性正在逆转,而并非是解除市场风险警报信号。事实上,2011年8月美国信贷评级被下调时美国市场坚挺的表现,尤其是相对于美国以外的各国市场,依然历历在目。

  日经指数的暴跌是今年继数周前黄金波动性突然飙升(机会率是一万亿份之一)之后的第二只黑天鹅。未来股市应有短暂的超跌反弹,但美联储终将会退出其量化宽松政策。投资者应继续防范尾部风险,并做好准备迎接更多黑天鹅的身影。

  (本文作者介绍:交银国际董事总经理兼首席策略师。CFA,毕业于北京对外经济贸易大学和澳大利亚新南威尔士大学。)

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文章关键词: 黑天鹅股市黄金日本

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