文/新浪财经专栏作者 杨燕青[微博]
由于需要应对更加复杂波动的内外环境相叠加的经济金融周期以及经济迅速成长所带来的结构性变化，新兴市场的央行往往会更倾向于推出创新举措。我逐渐意识到，用西方世界的主流语言来讲述自己的“央行范式”，是新兴市场的央行行长们需要做的事情。
在2008-2009年的金融危机之前，由于发达经济体表现出令人愉悦的“大稳健”特征(主要表现为高增长和低通胀)，加之货币主义的盛行，在西方，货币政策范式被逐渐简化为仅仅是“校准”利率的精巧艺术。
金融危机彻底改变了这一切，从QE(量化宽松)、LTRO(长期再融资操作)到OMT(直接货币交易)，从美联储主席伯南克提出6.5%失业率的“新目标”，到将赴任英格兰银行的卡尼行长提出关注经济增长率的设想，发达经济体的货币政策范式正在发生翻天覆地的变化——按照西方流行的说法，这些非传统(unconventional)货币政策正在将全球央行[微博]带入新领地(uncharted water)。
如何评判这些货币政策的新范式(new paradigm)？这是一个留给未来的开放问题。我在上周的世界经济论坛(又称“冬季达沃斯”)上参加了一个关于QE的辩论会，会上有一个投票环节，在被问及是否同意“QE在短期的好处大于长期的副作用”这一论断时，大约60%的人回答“是”，40%的人回答“否”。考虑到参会者的素质，这个结论大致代表了以西方为主的学界、业界和观察者的主流看法。
然而，客观地说，为全球央行范式做出贡献的“桂冠”，其实更当颁予新兴市场经济体的央行，特别是针对他们在危机之前所做出的贡献。由于需要应对更加复杂波动的国内国际环境相叠加的经济金融周期、以及经济迅速成长所带来的结构性变化，新兴市场的央行往往需要平衡更多的政策目标，也因此会更倾向于推出创新央行范式的新举措。
在和新兴市场的这些央行行长的采访和交流过程中，我逐渐意识到，用西方世界的主流语言来讲述自己的“央行范式”，是新兴市场的央行行长们需要做的事情。所幸的是，中国央行行长周小川的新著《国际金融危机：观察、分析与应对》(下称《国际金融危机》)，就是阐释这一主题不可多得的一本好书。
单目标VS多目标
货币政策目标，是央行范式最核心的组成部分。在《国际金融危机》一书中，周小川行长多处解析了中国采取多目标制(低通胀、经济增长、创造就业、国际收支平衡)、而非通胀单一制的考量，概括起来，有以下这样一些原因：
首先，中国是转型经济体，“如果中央银行过多强调通胀目标，可能就会阻碍政府进行价格改革”(193页)；其次，通胀目标制建立在有效市场假说(EMH)之上，“但这个假说在中国可能不完全成立……即使是成熟和工业化经济体，有效市场假说也并不能百分之百成立”(193页)；再次，通胀和投资在中国的关系更加复杂，“低通胀与国内投资最大化之间不存在明显的关系”(194页)；最后，由于国际货币体系等原因所导致的资本流动的复杂性，自由浮动汇率体系并不能保证国际收支平衡，“我们还需要考虑国际收支对宏观经济政策的影响”(194页)。
如何在模型和框架上思考中国的“多目标制”？周小川的答案是，设定一个在限制条件下对不同目标分配不同权重的最优化模型，其中权重是动态变化的，而由于结构性等变化，在不同的时期，限制条件(例如自然资源和环境约束等)也会有相应演化。
在具体情境中，这个最优化模型会如何被具体设定？《国际金融危机》一书给出了类似于控制论最优化的有趣案例。例如，2008-2009年，在全球面临“大萧条”风险时，问题可以被类似描述为：一座反应炉的温度突然低于目标值，需要加热使温度回到目标值，面对系统大、反应慢的情况，有两种最优化途径：一是成本最优；一是时间最优；或者两者加权(195页)。这个模型很好地回答了中国应对这次金融危机时所采取的货币政策选择——即时间最优。公众在思考货币政策时往往会有追求完美的误区，期望只有效果，没有成本。
事实上，经济学最核心的道理就是：没有免费的午餐。货币政策所能做的，往往是一个或者多个选择。虽然不同的政策组合设定中既有模型的科学，也有直觉的艺术，但最基本的前提是，一切皆有成本。
金融稳定和宏观审慎
危机前，由于金融市场的相对稳定和芝加哥学派的盛行，在发达市场，央行维护金融稳定的职能一度被淡忘；同时，从英国开始，不少国家的微观金融监管职能也都被剥离出来。危机后，我们看到的恰恰是这一趋势的反转。
全球政策制定者最直接和最重要的发明就是所谓“宏观审慎”。我在过往的专栏中多次讲到这个概念，所谓宏观审慎说的是，单个金融机构的健康加总，并不等同于整个金融体系的健康，也就是说，央行(可能也包括其他机构)要关注金融稳定。这其中既有最后贷款人的角色、货币政策和其他政策框架的配合，也有所谓系统性风险的问题。
有意思的是，在新兴市场经济体的央行范式中，金融稳定相对而言处于重要位置。例如土耳其在2001年就将金融稳定写入了中央银行法，而中国也在2003年11月成立了金融稳定局。金融稳定和物价稳定两者职能间是否存在冲突？周小川行长的回答是，如果是系统性问题，就不存在冲突，因为“如果问题是系统性的，就可能引发危机，将从根本上影响中央银行低通胀目标的实现”。(181页)
在《国际金融危机》一书中，周小川行长引入了“在线修复(online repair)”的概念，在金融稳定的框架下总结了中国央行主导的商业银行改革。不可回避的是，这里面临央行和财政部的分工，“中央银行希望财政部门能够出面承担相关责任”(181页)，但前提条件是，财政部门拥有足够资源，舆论和立法予以支持和批准。显然，在2003年的中国，这两个条件并不成立。这里也存在成本回收和分担的问题，中国央行事实上采取了运用非对称调整存贷款利率和存款准备金率等工具，来调整商业银行盈利能力并偿还成本的方略(183页)。
与此相关，央行的政策考量还十分关注激励问题。例如，利率太低不仅会导致流动性陷阱，还可能降低商业银行的贷款激励，最终导致商业银行对实体经济的服务减弱；又如，在改革后为商业银行维持一定的利差，使之加强自我修复的能力，有助于回收成本(189页)。
此外，如果中央银行的利率不是单一政策利率，而是一组利率，就有可能鼓励直接融资，例如公司债和企业债的利率自由，而贷款利率设有下限，就会促使大企业更多选择发行债券，而银行更多关注中小企业(190页)。
最后，值得一提的是，危机后，中国央行在2011年引入了宏观审慎的具体政策工具——差别准备金动态调整制度，将信贷投放与宏观审慎要求的资本水平相联系，并兼顾金融机构的系统重要性、稳健状况以及经济景气状况，这是在全球范围内的率先举措。
“中国案例”和央行独立
前文提及的中央银行剥离银行监管，以及金融稳定职能，其实还有一段有趣的中国案例。《国际金融危机》一书透露，2003年中国银监会设立，央行在考虑“三定方案”时，就考虑到系统性风险和金融稳定，因此成立了金融稳定局。当时英国人看了说此举很好，但可惜直到危机后英格兰银行才成立金融稳定部门(258页)。也是在2003年，国务院决定，大型国有银行、农村金融以及农信社改革的财务问题由中央银行牵头——也就是说，中国央行也承担了和金融稳定息息相关的金融改革职能。
除了价格稳定和金融稳定这两个经典问题外，央行独立性亦是中央银行范式的核心问题。在凯恩斯主义褪色、有效市场渐占上风之后，特别是保罗。沃尔克在上世纪70年代传奇性地制服了两位数的通胀、并奠定了中央银行公信力后，中央银行独立渐成主流定律。危机后，全球多数央行都恢复或新增了银行监管职能，而立法者、其他政策制定者和中央银行的边界也正在被重新书写，央行独立性正在经历新的诠释和解读。
中国央行是国务院的组成部门，接受国务院领导，但不受地方政府和各级政策部门的干涉——这一定位在很多个国际场合会招致“央行独立派”的诟病，对此，周小川行长在《国际金融危机》一书中却有精到的评析：“在中国改革转轨期间，有大量的体制改革、市场发展和对外开放的任务和要求，中国人民银行[微博]在承担这些任务、推进各项工作过程中，需要有国务院领导下政府各部门的支持、配合……同时，我国货币政策既然是多目标的，有些目标的实现也需要与政府部门密切配合。总体看，不管未来会怎么发展，至少在现阶段，当前这个体制是符合我国国情的，也是被实践证明行之有效的。”(246页)
总之，无论是在危机前的新兴市场，还是在危机后的西方世界，中央银行范式都在经历持续的变化，具有良好经济学素养的中央银行家们需要框架和传统，也需要创造和新思维。在经济学的思维理念上，在新兴市场的实践中，中国央行在过往书写了不输于发达国家的“中国央行范式”——这些范式需要得到传承，亦需要在全球金融紧密联结新语境下的创新演绎。
(本文作者介绍：第一财经日报副总编辑)
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