货币报告暗示：降息可能性小

　　李德尚玉

　　[央行向市场释放出了明显的政策信号：“稳健”仍将是下一阶段货币政策的主基调，实施全面降息、全面降准的可能性很小]

　　备受市场瞩目的MLF终于被官方给予“正名”。

　　11月6日晚间，央行[微博]发布三季度中国货币政策执行报告(下称《报告》)，验证了市场猜测的中期融资管理工具。央行在报告中表示：“2014年9月，中国人民银行[微博]创设了中期借贷便利(Medium-termLendingFacility，MLF)。9月和10月，中国人民银行[微博]通过中期借贷便利向国有商业银行、股份制商业银行、较大规模的城市商业银行和农村商业银行等分别投放基础货币5000亿元和2695亿元，期限均为3个月，利率为3.5%。”

　　市场人士分析认为，《报告》的一大亮点是将结构调整纳入了货币政策的调控目标，提出坚持“结构优化”的取向和为经济结构调整与转型升级营造中性适度的货币金融环境。

　　多名分析师向《第一财经日报》记者解读《报告》认为，央行向市场释放出了明显的政策信号：“稳健”仍将是下一阶段货币政策的主基调，实施全面降息、全面降准的可能性很小。

　　央行承认使用MLF

　　MLF是中央银行提供中期基础货币的货币政策工具，对象为符合宏观审慎管理要求的商业银行、政策性银行，采取质押方式发放，并需提供国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券作为合格质押品。

　　申银万国[微博]证券研究所首席宏观分析师李慧勇向《第一财经日报》记者表示：“MLF是一个新的创举，目前看量放得较大，也印证了此前市场关于中期信贷融资工具的猜测，与SLF(常备借贷便利)相比，区别并未明确，从SLF余额为零和MLF余额的迅速放大，区别可能在于中期流动性管理工具更能稳定大家的预期。”

　　央行对MLF使用情况评价为：总体看，在外汇占款渠道投放基础货币出现阶段性放缓的情况下，中期借贷便利起到了补充流动性缺口的作用，有利于保持中性适度的流动性水平。

　　令人较为惊讶的是，央行紧接着称：根据货币市场流动性总体情况，第三季度人民银行未开展常备借贷便利操作，常备借贷便利余额保持为0。

　　也即是说明，三季度，央行并未使用SLF释放流动性，而是“专宠”MLF。这又是出于何种考虑？

　　李慧勇分析称：“MLF虽然每期期限也只有3个月，但是可以按照约定续期，这样就有助于稳定市场流动性预期，相比SLF，持续性和稳定性较强。将来若出现大规模、巨量的资金流出，更多的可能是通过中期融资管理工具去投放基础货币进行对冲。”

　　华夏银行发展研究部研究员杨驰向《第一财经日报》记者分析，从MLF、PSL(抵押补充贷款)和SLF的实施来看，非常规货币政策工具使用力度明显加大，体现了服务结构调整的意图。同时，透明度也在提升，有利于稳定市场预期。

　　杨驰认为，MLF提供中长期，SLF主要是提供短期流动性支持，缓解金融机构流动性紧张状况。三季度没有使用，也从侧面说明了市场总体流动性比较充裕。MLF主要服务中长期，提供资金支持，为了扩大金融机构放贷能力，也是货币投放的一种手段。PSL也是服务中长期，但同时承担了引导利率下行的任务。目前来看，PSL应该只给了国开行。

　　民生银行金融市场部首席分析师李志强向《第一财经日报》记者表示：“MLF和SLF两者比较接近，从期限来讲，虽然SLF和MLF比较接近，都是短期，但MLF续作与否、规模大小都具有不确定性。使用这些工具，其中一个原因确实因为季节性，临近跨年，市场流动性会有困难，把风险消除。还有一个原因可能是向市场表明一个态度：对全面宽松政策取向还是非常谨慎的。”

　　“稳健”仍是主基调

　　《报告》称，货币总量增速趋稳，金融机构存款增长有所放缓、金融机构贷款增长平稳、金融机构贷款利率回落，企业融资成本高问题有所缓解。

　　杨驰向本报记者称，《报告》向市场释放出了明显的政策信号：“稳健”仍将是下一阶段货币政策的主基调，实施全面降息、全面降准的可能性很小。对于当前的金融形势，央行的整体判断是流动性充裕、市场利率回落、贷款利率总体有所下行、融资成本高问题有一定程度缓解，这也意味着在总量稳定的基础上，后期政策调控的重点将放在结构优化上。

　　杨驰还表示，按照人民银行法的规定，我国货币政策目标是保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长。由于货币政策主要起到总量调控的作用，世界各国央行的货币政策目标主要围绕物价稳定、经济增长、就业充分和国际收支平衡，结构调整一般不是央行的调控目标。因此，传统的货币政策工具难以实现新的调控要求，这将是摆在人民银行面前的一道难题。可以预期，人民银行将创设更多的非常规货币政策工具，使用定向手段来实现结构调整的目标。《报告》中披露的MLF就是探索之一。

　　虽然央行在《报告》中已表明下一步货币政策趋势，对于市场上全面降息降准的猜测，分析师们依然有着不同的观点。

　　李慧勇对《第一财经日报》记者表示：“对于降准降息，我的看法还是只有巨幅的、大量的、持续的资金外流才有必要动用下调准备金率这个工具，一般情况下是通过逆回购、SLF和MLF来投放就可以了。”

　　李慧勇称，目前看，三季度融资成本还是偏高，降息的概率大于降准，存在1~2次的降息空间。货币政策还是采取相机抉择，虽然经济下行有压力，但还是需要这样的政策应对。经济下行压力小会通过小的金融工具，经济下行压力大还是通过降息降准的工具去对冲。

　　李志强则认为：“未来几个月，尤其一些投资到期高峰，很多信托产品年底到期，这方面压力很大的话，有可能触发全面降息降准。”李志强认为，具体时点说不好，但只要有预期在，市场的收益率水平可能还是比较低。从结构方面看，不太乐观，今年经济增速可能会低于7%，其实经济增速在统计上的差别并不能很准确地反映现在经济运行中的问题。现在经济增速没有破下限，经济转型还没有太明显的成效；第二则是债务的增长速度有所放慢，总体债务风险还没有得到有效减轻。

　　对于下一步货币政策趋势，央行在《报告》中表示，将继续实施稳健的货币政策，保持政策的连续性和稳定性，坚持“总量稳定、结构优化”的取向，既保持定力又主动作为。综合运用数量、价格等多种货币政策工具，保持适度流动性，实现货币信贷及社会融资规模合理增长。盘活存量，优化增量，改善融资结构和信贷结构。降低实体经济融资成本。采取综合措施维护金融稳定，守住不发生系统性、区域性金融风险的底线。

    附表：SLO与SLF及央行公开市场回购的区别 制表：新浪财经

　　新浪财经注：

　　货币政策是指中央银行为实现其特定的经济目标而采用的各种控制和调节货币供应量或信用量的方针和措施的总称。

　　中国央行于2013年初创设了常备借贷便利，自2013年6月开始实施操作。自此，央行的货币政策工具又增加了一项。

　　央行的货币政策工具包括：

　　一、公开市场业务：中央银行公开买卖债券等的业务活动即为中央银行的公开市场业务。1999年以来，公开市场操作已成为中国人民银行货币政策日常操作的重要工具，对于调控货币供应量、调节商业银行流动性水平、引导货币市场利率走势发挥了积极的作用。

　　二、存款准备金：法定存款准备金率是指存款货币银行按法律规定存放在中央银行的存款与其吸收存款的比率。法定存款准备金率政策的真实效用体现在它对存款货币银行的信用扩张能力、对货币乘数的调节。由于存款货币银行的信用扩张能力与中央银行投放的基础货币存在乘数关系，而乘数的大小与法定存款准备金率成反比。因此，若中央银行采取紧缩政策，中央银行提高法定存款准备金率，则限制了存款货币银行的信用扩张能力，降低了货币乘数，最终起到收缩货币供应量和信贷量的效果，反之亦然。

　　三、中央银行贷款：中央银行贷款指中央银行对金融机构的贷款，简称再贷款，是中央银行调控基础货币的渠道之一。中央银行通过适时调整再贷款的总量及利率，吞吐基础货币，促进实现货币信贷总量调控目标，合理引导资金流向和信贷投向。

　　再贴现是中央银行对金融机构持有的未到期已贴现商业汇票予以贴现的行为。在我国，中央银行通过适时调整再贴现总量及利率，明确再贴现票据选择，达到吞吐基础货币和实施金融宏观调控的目的，同时发挥调整信贷结构的功能。

　　四、利率政策：利率政策是我国货币政策的重要组成部分，也是货币政策实施的主要手段之一。中国人民银行根据货币政策实施的需要，适时的运用利率工具，对利率水平和利率结构进行调整，进而影响社会资金供求状况，实现货币政策的既定目标。

　　目前，中国人民银行采用的利率工具主要有：1、调整中央银行基准利率，包括：再贷款利率，指中国人民银行向金融机构发放再贷款所采用的 利率；再贴现利率，指金融机构将所持有的已贴现票据向中国人民银行办理再贴现所采用的利率；存款准备金利率，指中国人民银行对金融机构交存的法定存款准备 金支付的利率；超额存款准备金利率，指中央银行对金融机构交存的准备金中超过法定存款准备金水平的部分支付的利率。2、调整金融机构法定存贷款利率。3、 制定金融机构存贷款利率的浮动范围。4、制定相关政策对各类利率结构和档次进行调整等。

　　五、常备借贷便利：借鉴国际经验，中国人民银行于2013年初创设了常备借贷便利(StandingLendingFacility，SLF)。常备借贷便利是中国人民银行正常的流动性供给渠道，主要功能是满足金融机构期限较长的大额流动性需求。对象主要为政策性银行和全国性商业银行。期限为1-3个月。利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定。常备借贷便利以抵押方式发放，合格抵押品包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。