内外因将持续发力 人民币稳中趋升

　　预计明年维持缓慢升值势头

　　□本报记者 张勤峰

　　9月中旬以来，人民币对美元汇率中间价、即期市场价先后重启升值行情，近期多次创历史新高。市场人士指出，美元汇价阶段性疲软与中国经济回升向好的叠加共振，为人民币本轮升值行情提供了直观解释。从市场角度看，资金套息套汇交易的重新活跃、国际资金回流中国起到了更直接作用。未来人民币汇价稳中趋升可能是基本形态，但考虑到四季度国内经济增速或略微回调，且美联储方面退出QE的趋势较明确，汇价持续快速升值恐难持续。

　　中间价频频创新高 即期汇率径直拉升

　　与国际市场美元指数跌至8个月低位相呼应，10月21日国内银行间外汇市场人民币对美元汇率中间价再度将2005年汇改后的高点改写。据中国外汇交易中心公布，21日该中间价报6.1352，在上周五6.1372基础上上调20基点，连续两个交易日创汇改以来的新高。

　　尽管连续破纪录的情况在近期比较少见，但对于市场大多数投资者而言，这不过是偶然中的必然而已。过去一个多月，人民币对美元中间价基本维持小步下跌、大步上涨的走势，间歇性刷新高点已成为一种常态。在市场多数看涨、预期与现实互为印证的情况下，人民币创新高乃至连续创新高也并不奇怪。

　　回顾人民币对美元中间价的变化，9月可看作阶段性转折的节点。在这之前的近三个月时间里，人民币中间价围绕6.17一线，呈现上下波动的运行态势。而9月9日以后，人民币中间价再度步入震荡上扬通道。迄今为止，该中间价在近24个交易日里，已7次打破汇改后纪录，累计升值376基点或0.61%。

　　与中间价相比，国内银行间市场人民币对美元即期汇价升势更为凌厉。据统计，人民币即期汇率在10月14日以来的近6个交易日即升值281基点或0.46%。上周，该汇价连续五个交易日改写历史新高。10月21日，人民币对美元即期汇率最新收报6.0925，盘中最高至6.0918，距离上周五高点仅差3个基点。同时，即期汇率之前经历的盘整阶段也比中间价更为“漫长”。从走势图上看，自5月底开始，人民币即期汇率便转入持续窄幅震荡状态，尤其是8月下旬到10月上旬之间波动甚小。

　　不过，从年内的角度看，年初以来无论是中间价还是即期市场汇价，人民币对美元汇率均呈现出阶梯式上行的走势，升值依然是基本趋势。截至10月21日，今年人民币对美元中间价已升值2.45%，即期汇率已升值2.26%。

　　美元示弱经济向好 资金再度回流中国

　　目前，针对本轮人民币升值的原因，各方观点并不完全一致，但是有两条直观的线索是清晰的。

　　第一，美元汇价阶段性疲软。作为对手货币，美元汇率下行与人民币对美元汇率上行之间的关系显而易见。9月6日过后，国际汇市美元指数迎来一波震荡下行行情，从早前82点附近一路跌至10月18日盘中最低的79.48点，创出今年5月7日以来的逾八个月新低。对比美元指数与人民币中间价走势，期间两者无论是出现行情的拐点，还是价位高低点的时间都相当一致，足以显示出美元在本轮人民币升值过程中扮演的关键角色。

　　第二，中国经济复苏向好。既然市场普遍意识到二季度经济增速回落，是人民币汇率在5到9月之间陷入盘整的重要原因，那么也就不难理解在三季度经济释放回暖的信号后，人民币会重启升值行情。

　　应该说，美元贬值与国内经济数据向好，从外部和内部两个角度为本轮人民币升值行情提供了直观和有力的解释。不过，从更深层次来看，人民币汇价变化尤其是市场汇价变化归根到底还是资金流动使然，无论是美元还是国内经济形势，只是影响了资金对人民币的需求而已。

　　目前市场上净结汇需求主要来源于两部分，一是贸易顺差，二是短期国际资本流入。从前者来看，三季度以来出口改善，贸易顺差维持高位，既是经济回升向好的推动力和表征，也是私人部门结售汇需求的重要源泉。从后者来看，随着套利活动的复苏，国际资本流出的势头放缓甚至重新出现大举流入的情况，对于人民币汇价上行具有直接推动作用。

　　自今年5月关于QE削减的讨论展开之后，新兴市场国家一度面临很强的货币流出和贬值压力。然而，9月以来情况却逐渐出现了反转，新兴市场货币贬值的压力有所缓和，甚至出现升值压力。莫尼塔认为，这一变化实际反映了资金套息交易由降温到重新活跃的过程。外汇分析人士指出，前期套息交易降温、资金回流美国本土，主要逻辑在于QE可能早于9月启动退出，美联储政策逐渐转向收紧，同时二季度包括中国在内的新兴市场经济体不同程度出现下行，而美国经济数据较好。不过，9月以后，联储议息会议决定暂不削减QE、耶伦获选联储主席、美国国内财政问题激化等系列事件，使得市场对QE退出的时间预期一再后延。市场对联邦基金利率的预期回落，而欧洲、中国经济数据显露暖意，刺激资金重新流向风险资产领域，套息活动重新活跃。

　　值得一提的是，央行新近披露的数据显示，9月金融机构新增人民币外汇占款1264亿元，环比连续三个月增长，且绝对增量大幅高于8月份的273.2亿元，显示外汇资金正重新流向中国。

　　快速升值料难持续 稳中趋升依然可期

　　未来人民币维持总体升值态势基本上是市场共识。

　　渤海银行外汇交易员徐聪认为，从美元角度看，美国财政不确定性以及10月政府停摆对其四季度经济的扰动，强化了市场对美联储进一步延迟退出QE的预期，预计美元指数走势在退出话题重新升温前将维持弱势格局。从国内基本面角度看，贸易顺差格局未改。同时，我国经济仍维持较快速增长势头，其他经济体仍难以超越。中国经济的相对增长优势，使得人民币资产与其它新兴市场国家货币相比，更容易吸引资金流入，从而具有比较稳定的升值预期。可以看到，5月市场担忧QE退出一度引发新兴市场汇率大幅贬值，而当时人民币仅仅是停下升值脚步，汇价基本依然稳定，说明人民币资产越来越被视为可靠的资产。一旦中国经济形势趋稳，资金即会大幅流向中国。

　　独立研究机构莫尼塔的报告指出，从人民币12个月NDF与中间价价差也可以看出，人民币贬值压力持续减弱，并可能进入升值压力区间。数据显示，10月21日离岸市场上，一年期美元对人民币无本金交割远期合约(NDF)报6.1510/53，与国内中间价相比，相当于离岸市场预期未来一年人民币贬值约0.33%，已明显低于6、7月份接近2%左右的水平；香港离岸市场美元对人民币即期报6.0876/93，人民币汇价已高于国内市场。

　　招商银行高级分析师刘东亮[微博]表示，年内人民币将会维持升势趋势，四季度即期汇率将在6.05-6.10区间内浮动。预计三中全会不会对汇率政策进行重点讨论，不会出台涉及汇率的重大制度安排。明年预计人民币大概率仍将维持缓慢升值势头，但双向波动压力将较今年更为明显，货币政策当局将会力求维持汇率保持有序稳定。

　　不过，也有市场人士指出，考虑到四季度国内经济增速可能略微回调，且美联储方面缩减QE规模直至退出在大趋势上较明确，市场对今年底明年初QE开始退出仍然存在预期，人民币持续快速升值较难持续，稳中走升可能是总体运行状态。