◎张茉楠[微博]

　　目前，在中国经济增速放缓的大背景下，“双降”的窗口似乎已被打开。2015年货币政策仍有进一步动用利率杠杆的可能性和空间。

　　一方面，宏观经济下行压力较大，“滞”的特征较为明显。不论从GDP增速、CPI水平、投资规模、发用电量、外贸活跃度等实体经济指标，或是货币供应量、社会融资量、利率水平等金融指标，还是PMI、消费者信心指数等先行指标来看，都显示出“滞”的状态。

　　另一方面，“缩”的趋势几乎已经确立。2013年以来，我国CPI涨幅持续不断下降。2014年全年同比累计涨幅为1.99%，低于上年CPI涨幅2.62%。从趋势上看，2014年5月以来，CPI涨幅持续下行，至2015年1月已回落至0.8%。扣除食品之后的CPI涨幅，在2014年12月和2015年1月更是下跌至0.83%和0.6%。

　　所以，“双降”更主要是基于我国宏观经济下行、通货总水平趋势下降，而基础货币和货币乘数增速双双回落的大背景下而展开的，央行[微博]货币政策充其量是“补缺口”、“抗滞缩”，而非传统意义上的“总量放松”。“缩”的方面还主要表现在债务紧缩引发的资产负债表压力。数据显示，2005年至2012年，我国非金融部门(居民部门、非金融企业部门和政府部门)债务占GDP比率整体呈上升趋势，债务总额由25.8万亿元上升至91.6万亿元，杠杆率由139.3%上升至176.3%。

　　当前，货币政策正在向定向调控转型，进一步加强货币政策、信贷政策与产业政策协调配合，在重点发展产业领域要保障适度流动性，实施定向、定量、定期宽松。特别是须进一步采取创新融资工具，确保在“经济滞缩”阶段，货币流动性能够合理归位。

　　此外，从外部大环境看，随着美国QE政策退出引发全球货币金融周期的新拐点到来，人民币资产扩张的内外环境正发生趋势性改变，可能将意味着我国已经进入一个“结构性偏紧”的常态化外部货币新环境。美元进入强势周期，外汇流入将出现缩减甚至负增长，从而切断我国基础货币主要来源。因此，央行主要是盯住“流动性水平”而非“流动性总闸门”以提高货币政策的弹性、灵活性和前瞻性。

　　此外，货币政策的目标主要是提高货币政策效率，优化央行资产负债表结构推进政策框架改进。在央行体系中，需要优化央行资产负债表结构推进政策框架改进。随着国际收支趋于平衡，以及前些年受制于汇率和结售汇制度安排的被动投放——外汇占款压力已经减轻。我国需要调整央行资产负债表规模和结构，调整国内资产规模和资产组合为实体提供流动性。

　　(作者为中国国际经济交流中心副研究员)