中金公司今日发布研究报告，称中国经济的增长速度可能已经基本实现了“着陆”。以下为研报全文：

　　再平衡需求结构与提升经济效率的改革尽管有利于经济中长期的增长前景，但短期内将对增长和企业盈利产生负面影响。

　　尽管这种忧虑看来不无道理，但如果我们进行更为深入的分析，可能会得出不同的结论：虽然改革确实会损害一部分既得利益，但结果并不是一个“零和游戏”。相反，三十五年来中国的改革经验表明，市场化改革能够把蛋糕越做越大。换言之，改革一直对经济增长和收入产生正面的净影响，即便在短期内(一年左右)也常常如此。这样的改革效应，确实应该被称之为“改革红利”。

　　在未来一到两年的时间段内，改革是否依然能够对经济增长产生中性甚至正面的影响？我们认为答案很可能是肯定的，原因如下：

　　1.中国经济的增长速度可能已经基本实现了“着陆”。实际经济增速已从2008年前的10%以上回落到2011年的9.3%和2012年的7.7%，今年可能进一步降至7.6%，而大多数的研究依然认为中国未来几年的潜在增长率仍为7-7.5%。

　　过去几年经济增速的下降，已然反映了全球金融危机爆发后中国出口需求的大幅放缓，以及政府为应对危机所实行的大规模投资的效益不佳。在其它条件保持不变的情况下，这两个因素中任何一个出现改善都有望提升中国经济增长的速度和质量。

　　2.如果上面的分析显得过于抽象，我们不妨拿反腐倡廉对消费的影响做个案例分析。市场曾经预计抑制三公消费将对消费增长产生巨大负面影响。但今年的数据显示，整体消费所受的负面影响是短暂的一次性的调整，社会消费品零售总额环比增速从今年3月份开始反弹，二季度后就回升到14%左右的水平。更有意思的是，虽然部分高端首饰、餐饮和白酒企业今年盈利确实大幅下滑，但消费行业整体盈利状况明显好于去年。

　　这其中缘由何在？首先，如果我们看食品等必需消费品，公款高档宴请减少后，人们仍需回家就餐或自掏腰包外出就餐。因此，蔬菜、肉类等必需品价格今年并未面临任何下降压力。同时，过去公款宴请菜单上的“贵族菜品”价格确有回落，但与此同时，随着其价格更加平民化，大众消费出现增长。

　　其次，从汽车、旅游、及其它与灰色收入相关的可选消费品看，公款消费的减少为个人消费增长创造了空间。一方面，公款消费下降后相关消费品价格回落，直接刺激个人消费增长；另一方面，收入分配得到改善，间接刺激了整体大众消费的增长(灰色收入群体的边际消费(尤其是国产品消费)的倾向应该显著低于工薪阶层)。

　　这种消费的再平衡，即(效率较低的)政府相关的消费减少和大众消费的增长，呈现以下三个特点：1)替换速度快，在一到两个季度内便发生；2)最初对整体消费增长负面影响轻微，随后转为正面影响；3)对消费行业整体盈利也具有正面影响。这意味着受益于消费再平衡的企业多于受损的企业，即改革中赢家远远多于输家。

　　上述情形能否在投资领域重演？如果政府投资放缓，私人投资能否快速“接棒”？与消费相比，投资再平衡难度相对较大，因为私人投资者的投资意愿与冲动能否提高受诸多因素制约，比如资金，但更重要的是，他们对投资环境和长期投资收益的信心。

　　今年企业盈利的改善无疑对明年投资增长是个正面因素。但更为重要的是，政府在市场化改革与放松监管方面的努力，将有助于私人投资进入以前无法涉足的银行、能源、电信、教育、医疗服务等领域，从而带来更多的投资获利机会。

　　近期制造业投资与外商直接投资增速的回暖，都显示政策变化可能已经开始获得投资者的认同。我们认为，随着投资者对中国市场化改革信心的提升和更多获利机会的显现，投资者的反应将更趋正面。

　　简而言之，历史经验和近期经济数据都表明，改革措施能够带来效益的提升，这样赢家多于输家的改革(改善)未必会对短期内(3-6个月以上)整体经济的增长、收入和盈利产生负面影响。削减低效率资源配臵所带来的正面收益将远超其负面影响。同时，与过去几年相比，当前全球经济的复苏无疑为中国解决其结构失衡问题提供了更为有利的外部需求环境。