任泽平点评7月PMI数据：三季度经济再超预期

　　三季度经济再超预期，建筑业订单和购进价格改善——点评7月中采PMI

　　文：方正宏观任泽平、宋双杰

　　事件：7月官方制造业PMI51.4，预期51.5，前值51.7。7月官方非制造业PMI54.5，前值54.9。

　　点评：

　　1）核心观点：7月PMI、PPI、建筑业订单、出口、土地购置、发电、制造业投资延续改善，企业盈利向好，CPI仍低，三季度经济数据或继续超预期，硬着陆和繁荣顶点宣告破产，新周期持续验证。7月PMI为51.4%，小幅回落0.3个点，但仍在相对高位，连续12个月在荣枯线上方。分项看，新订单、新出口订单略降但仍在高位，建筑业订单大幅上升，表明需求侧经济L型韧性强。购进价格和出厂价格大涨，表明供给侧产能出清，新增产能受约束，库存低位，引发价格大涨、企业盈利超预期以及修复资产负债表。

　　新周期是理解未来宏观和市场的关键。新周期不是需求U型复苏，而是经济L型下的供给出清，必须重视供给侧。新周期的核心是从产能过剩到供给出清、行业集中度提升、剩者为王、强者恒强，行业龙头资产负债表持续修复为新产能周期蓄积力量，新5%比旧8%好。

　　2）生产小幅回落但韧性强。7月PMI51.4%，较前值低0.3个百分点，连续10个月在51%以上，经济韧性强。7月生产有所放缓但仍在扩张，生产指数为53.5%，较上月回落0.9个百分点，这与近期高温多雨天气以及部分省市洪涝灾害导致企业检修增多有关。7月发电耗煤同比增10.6%，高于6月的5.6%，工业生产仍保持较高增速。

　　3）内外需求平稳仍在高位。7月新订单和新出口订单指数均有所回落，分别为52.8%和50.9%，较6月均下滑0.3个点。6月出口交货值增长11.7%，比上月加快1个百分点。考虑到美欧先后经过金融去杠杆，经济复苏的可持续性较强，因此2017年下半年出口有望延续改善。进口指数录得51.1%，小幅下滑0.1个百分点，内需维持平稳扩张。

　　4）大企业扩张，中小企业收缩，验证新周期行业集中度提升强者恒强。6月大型企业PMI为52.9%，升0.2个点，景气度提升与建筑业扩张、黑色系补库价格反弹、供给侧改革推动有关；中型和小型企业PMI分别为49.6%和48.9%，回落0.9和1.2个点，均低于临界点。

　　5）需求稳产能出清下价格回升，企业盈利改善。7月主要原材料购进价格指数为57.9%，较上月大幅回升7.5个点；出厂价格指数为52.7%，较上月升3.6个点。需求有韧性、供给出清、新增产能受约束下价格持续回升，企业利润改善，剩者为王。7月黑色系价格再度暴发创新高，有色整体价格上涨；6月工业企业利润同比增长19.1%，较5月加快2.4个百分点，企业盈利持续改善，资产负债表修复，但企业对未来经济前景仍谨慎，因此窖藏现金制造业投资恢复缓慢。

　　6）库存水平偏低，弱去库。7月原材料库存指数48.6%，较上月降0.1个点；产成品库存指数为46.1%，较上月降0.2个点。本轮补库存周期从去年7月开始，库存峰值为4月末的10.4%，明显低于之前几轮补库存峰值，未来去库压力可能不大，对经济的拖累也弱于前几轮周期。而且，煤炭、螺纹钢等库存水平甚至仍处于历史低位，近期在黑色系带领下大宗商品价格甚至创新高。

　　7）建筑业订单延续改善，预示房地产投资和土地购置超预期。非制造业商务活动指数为54.5%，比上月回落0.4个点；其中建筑业新订单指数为56.0%，较上月高0.6个点。房地产销售和投资连续超市场预期，1-6月土地购置面积累计同比增长8.8%，比1-5月加快3.5个百分点。考虑地产商补库需求、政策要求下半年增加供地以及开发商现金流充裕，建筑业景气仍将持续。服务业商务活动指数为53.1%，比上月回落0.7个百分点。以互联网信息技术服务业为代表的新兴产业发展势头良好，邮政快递、电信广播电视和卫星传输、互联网及软件信息技术服务等行业均连续位于60.0%以上的高位景气区间。

　　8）新周期，正在被越来越多的证据检验。这是一个从被争议到逐步被认同，并最终成为一个时代的标签和广为流传的主螺旋，一如改革牛、新5%比旧8%好、经济L型、一线房价翻一倍。今年股市结构性牛市中的家电、钢铁、煤炭、有色、稀土、化工、造纸、银行、保险等大涨的板块均是供给出清行业集中度提升逻辑。