地方政府背后推手，舢板拼焊成大船

　　栗新宏 樊婷/文

　　从辽宁的鞍钢、本钢整合，到山东的济钢、莱钢合并，再到此次河北省唐钢、邯钢、承钢的“南北一统”，国内各省的钢铁业整合背后，无不见地方政府之推手，行政并购远盛于市场化并购。

　　究其原因，无外乎受到地方与中央税收博弈、企业领导人与员工安置、企业历史遗留债务等一系列问题困扰，而这也正是此前数轮宏观调控中，钢铁产能越调控越增长的主要原因。各方利益纠葛下，淘汰的落后产能迅速被新增产能所替代。

　　在产能过剩、大而不强等症候的倒逼下，进行的大多数行政并购却处于“貌合神离”状态，后续整合效应也并不明显，小舢板焊成的大船恐难经受大浪的洗礼。

　　越调控产能越激增，这是过往几年河北省钢铁业的发展历程，更是全国钢铁业的一个缩影——新增产能远超过被淘汰的落后产能。在全球经济急转，钢铁需求遇冷之下，如何整合产能过剩的钢铁业也不是河北省一省之要务。

　　作为钢铁第一大省，河北省的钢铁业整合成功与否无疑将具有标杆性意义。期间，由于有关领导的更迭，使得河北钢铁业的整合路径由“一南一北”、邯宝联姻转向“南北一统”。

　　2008年6月，唐钢集团和邯钢集团组建成立了河北钢铁集团，“南北一统”。作为“南邯钢北唐钢”整合规划下的产物，邯钢集团和宝钢集团的合作却似已走到了尽头。

　　2008年12月30日，河北钢铁集团下属的唐钢股份、邯郸钢铁、承德钒钛公布了“三合一”的重组方案，拟由唐钢股份发行股份吸收合并邯郸钢铁与承德钒钛两家上市公司。

　　此后不久，河北钢铁集团党委书记、副董事长刘如军就透露，宝钢集团准备从其持有50%股权的邯宝钢铁有限公司(下称“邯宝钢铁”)退出。

　　邯宝钢铁是邯钢集团与宝钢集团的合资公司，成立于2007年5月，注册资本为120亿元，双方各占50%股权。宝钢集团退出的原因，不言而喻与河北省钢铁业的整合重组计划密切相关。

　　刘如军介绍，宝钢集团的发展重心将放在湛江项目上，其在邯宝钢铁上的股权将由河北钢铁集团接手。由于河北钢铁集团准备实现钢铁主业整体上市，一旦邯宝钢铁的资产成熟，很可能注入“三合一”后而成的新唐钢股份。

　　但这个“三合一”方案，因换股价格较低和流动股东现金选择权的“囚徒困境”而备受投资者诟病，很可能无法通过。更重要的是，这种政府主导的“焊大船”因非市场选择未来前景并不被看好，未来仍可能重蹈大而不强的尴尬，将面临一系列整合难题。

　　“三合一”方案的变数

　　完成河北钢铁业整合的前提是，唐钢股份、邯郸钢铁和承德钒钛签署的《换股吸收合并协议》(下称“《协议》”)获得三家上市公司股东大会的通过，但这并不乐观。

　　首先，流通股东对于邯郸钢铁和承德钡钛的换股价过低存在较大争议。

　　根据《协议》，唐钢股份换股吸收合并邯郸钢铁和承德钒钛两家上市公司的换股价格为首次审议换股吸收合并事项的董事会决议公告日前20个交易日的A股股票交易均价，即5.29元/股；邯郸钢铁为4.10元/股，由此确定邯郸钢铁与唐钢股份的换股比例为1:0.775；承德钒钛为5.76元/股，由此确定承德钒钛与唐钢股份的换股比例为1:1.089。

　　截至2008年9月30日，邯郸钢铁和承德钒钛每股净资产分别为4.42元和3.77元，换股价较净资产溢价率分别为92%和140%。截至2008年12月31日，邯郸钢铁和承德钒钛每股净资产分别为4.34元和3.53元。

　　可以参照的是，此前鞍钢集团公布的整合“攀钢系”三家上市公司方案，以9.59元/股、14.14元/股和6.50元/股的价格向攀钢钢钒(000629)、攀渝钛业(000515)、长城股份(000569)换股，而上述三公司截至2008年9月30日的每股净资产分别为3.39元/股、1.57元/股、0.71元/股，换股价较每股净资产溢价率分别为282%、900%和915%。

　　除了参照每股净资产因素，转股时二级市场股价也将会直接影响到邯郸钢铁、承德钒钛流通股股东的选择。

　　根据《协议》，如果承德钒钛股价高于唐钢股份股价1.089倍，意味着持有承德钒钛的流通股股东换股就将亏损，自然会对方案投反对票。即，承德钒钛流通股股东投赞成票的前提是，承德钒钛股价小于唐钢股份股价的1.089倍；邯郸钢铁亦是如此，如果其股价高于唐钢股份股价的0.775倍，持有邯郸钢铁的流通股股东也将对方案投反对票。

　　转股时，为了避免出现上述情况，唐钢股份的股价就必须将上升，或承德钒钛和邯郸钢铁股价下跌。

　　这需要市场中出现如下两种情况：一旦市场出现上涨带动相关股价走高，该方案也有可能通过；另一种情况就是通过一段时间的充分换手，在市场的平均成本整体降低后再重新做一次方案，到时方案在股东大会上通过的可能性就会增加很多。

　　但以目前的股价来看，这两种可能性都不是很大。

　　东方证券钢铁业分析师杨宝峰认为，只有等待行业基本面好转，A股市值提升，股价接近现金选择权价格时，方案通过的可能性才会提高。

　　根据《协议》，整合方案向承德钒钛、邯钢股份异议股东提供了现金选择权，分别为5.76元/股、4.10元/股。而这事实上形成一个“囚徒困境”。即，如果股价低迷，在三分之一股东选择行使现金权的同时，还要寄希望另外三分之二的股东做“活雷锋”同意该方案。

　　理论上，如果“三合一”方案如能顺利实施，邯郸钢铁和承德钒钛的股价就不应该低于现金选择权价格。而今年以来，邯郸钢铁的股价很长时间一直低于现金选择权价格，且高于唐钢股份股价的0.775倍；承德钒钛的股价虽然高于现金选择权价格，但远高于唐钢股份股价的1.089倍。

　　整合基调初定

　　“三合一”方案最终能否在三家上市公司股东大会通过，目前尚不得而知，但河北钢铁业整合的基调已然确定。

　　2008年6月27日，河北钢铁集团完成注册登记，注册资本200亿元，河北省国资委为出资人，国有独资公司。具体方式是将河北省国资委持有的唐钢集团、邯钢集团国有产权划入河北钢铁集团，

　　河北钢铁集团董事长王义芳向《证券市场周刊》介绍，集团2008年实现产钢3328万吨，销售收入1652亿元，利税111.8亿元，利润40亿元。“十一五”末，集团的钢产能将达到5000万吨以上。

　　王义芳表示，目前河北钢铁集团已在人事安排、产品结构、原料采购、产品销售业务、资金和财务管理及发展规划七个方面完成初步整合。

　　在河北省钢铁业的整合计划中，人事安排、整合是第一位的。目前，河北钢铁集团新班子成员中王义芳为董事长、总经理、党委副书记，刘如军任党委书记、副董事长，王天义为副董事长，李连平为集团董事、副总经理、党委常委。其中，王义芳和王天义分别为原唐钢集团总经理和董事长，刘如军和李连平则是原邯钢集团董事长和总经理。

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