新浪财经讯 11月17日消息，央行[微博]网站刊登马骏、施康、王红林、王立升的文章《利率传导机制的动态研究》，主要政策含义是，取消贷存比上限、逐步淡出对贷款的数量限制和较低的存款准备金率将有助于改善利率传导机制，为向新的货币政策框架转型创造条件。文章还指出，近来，我们经常听到的一种评论是央行降息未必能够降低企业的融资成本，即所谓的 “利率工具无用论”。这些观点的持有者往往没有分清体制性因素导致的货币政策传导阻滞(这种因素在周期的任何部位都起作用)与周期性因素(如在经济下行时风险溢价上升)导致的传导效果的弱化。
文章通过建立一个动态随机一般均衡模型，提供了一个比较接近中国现实、适合研究货币政策传导机制的动态模型。该模型描述了在银行体系为主导的金融体系下，货币政策是如何从政策利率向各个金融市场利率传导，继而影响实体经济的动态过程。
通过模型分析，我们发现在没有数量管制、贷存比、利率管制的条件下，货币政策传导机制是有效的，政策利率变动对实体经济的影响与理论预期的结果一致。当货币政策框架面临不同类型的政策约束时(贷存比限制、存款利率限制、贷款规模限制)，这些限制会不同程度地弱化和扭曲利率的传导，从而削弱利率政策对实体经济的作用。另外，存款准备金率的高低也对政策利率的传导有影响，即过高的存款准备金率会弱化政策利率的传导效率。在减息过程中，根据政策利率向贷款利率传导效率的弱化程度来看，贷款规模限制对传导效率的影响大于贷存比。
上述结论的一个主要政策含义是：取消贷存比上限、逐步淡出对贷款的数量限制和较低的存款准备金率，有助于改善利率传导效率，为新货币政策框架的有效运行创造条件。值得注意的是，在本课研究过程中，与以上建议相关的改革正在取得积极的进展。比如，2015 年 8 月人大常委会通过了《中华人民共和国商业银行法修正案》，删除了贷款余额与存款余额比例不得超过 75%的规定，将存贷比由法定监管指标转为流动性监测指标。再比如，法定存款准备金率自 2015年初至今已经连续下调五次。当然，除了利率传导效率的考虑之外，存款准备金率的变化还将取决于其他许多因素，包括宏观经济形势、国际收支情况的变化、再贷款等工具的运用对基础货币的影响、对改革成本的渐进消化等等。
我们的模型研究还发现，当政策利率下调与外需负面冲击同时发生时，由于风险溢价因素，政策利率向其他利率的传导效率会有所下降，利率对实体经济的作用也会被部分对冲。这个结论的政策含义是，央行和市场应该充分理解在经济下行时政策利率传导效果往往会被风险溢价的上升所部分抵消，这种由经济周期所导致的现象不应该被误解为利率传导机制本身的问题和成为反对货币政策框架转型的理由。近来，我们经常听到的一种评论是央行降息未必能够降低企业的融资成本，即所谓的 “利率工具无用论”。这些观点的持有者往往没有分清体制性因素导致的货币政策传导阻滞(这种因素在周期的任何部位都起作用)与周期性因素(如在经济下行时风险溢价上升)导致的传导效果的弱化。后者是在所有经济体和所有经济下行周期中都会出现的、无法避免的现象，但并没有阻碍其他国家选择从数量型向价格型货币政策框架的转型。对“周期性”传导效果弱化的一个正确的解读是，考虑到部分传导会被风险溢价对冲，经济下行过程中货币政策调整的力度就应该比不考虑风险溢价时更大，才能达到预期的调控利率和实体经济的效果。
附全文：《利率传导机制的动态研究》
