第二轮债务置换也是1万亿 两轮后当年债务全覆盖

　　杜涛 李难寻

　　记者从省级财政厅债务管理办公室人士处获悉，第二批债务置换额度与第一批额度一样，为1万亿。额度已经下发到各个省份。

　　在审计署审计的截至2013年6月的地方债务中，2015年需要偿还的债务为1.86万亿。这样，两次置换额度就已经超过2015年需要偿还的债务总额。

　　中金首席经济学家梁红的报告指，今年1万亿地方政府债务置换预计将如期完成，不排除全部置换今年即将到期的2.9万亿债务的可能，这2.9万亿包含审计署披露的1.86万亿。如全部置换，一年可节省利息支出1030亿元。“这并不意外，在审计署审计的债务时，大家担心责任问题，需要债务时越少越好，当时我们辖区内，不少市县并没有报太多债务，但是据我们了解许多债务是肯定远远超过当时审计的。而且后来债务又调整过，许多城投、融资平台负担的债务调整为政府债务，也就是划归为一类债务。再加上在2013年、2014年延期的债务，2015年的政府直接债务肯定不止1.86万亿。”一位地方债务管理处的人士告诉记者，“但是我们第一轮的置换还没有结束呢，第二批就已经下来了。”

　　黄文涛认为第二轮债务置换的出台乃意料之中。从财政部要求第一批置换债券额度的定向承销发行工作须在8月底之前完成，就可以预见今年将有第二批债务的置换。事实上，根据2013年6月底地方债务审计结果，2015年到期的政府负有偿还责任的债务为1.86万亿，一万亿只能解决53.8%，并且，2013年6月底到2014年12月底的债务审计工作还未结束，而这段时期政府债务膨胀非常快，如果考虑到2013年6月底以后的债务，今年到期的数值预计将显著高于1.86万亿。

　　第二轮置换计划出台利好城投，城投债信用利差将进一步下行。“我们一直强调，政府性债务与非政府性债务之间的关系不是“跷跷板”，而是荣辱与共、无法割裂。即使是非政府性债务出现风险，由于其和政府性债务之间对市场的不可辨别性，也将引爆系统性风险。债务置换将大大降低政府性债务风险。在地方政府得到长期的低成本资金置换后，非政府性债务的风险也因此而降低。城投债虽有流动性风险，但违约风险依然较低，我们依然认为城投债是性价比较高的投资品种。对于国债和金融债的挤出效应也无需担心，因为近期的市场已给出了正面回答。”中信建投宏观债券首席分析师黄文涛告诉记者。

　　今年5月，财政部、中国人民银行[微博]和银监会联合下发《关于2015年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事宜的通知》规定，采用定向承销方式发行的地方债，发行利率区间下限不得低于发行日前1至5个工作日相同待偿期记账式国债收益率平均值，上限不得高于发行日前1至5个工作日相同待偿期记账式国债收益率平均值上浮30%。

　　6月1日晚间，江苏省财政厅发布公告称，其已通过“簿记建档”方式成功定向发行了约449亿元置换债券。其中，一般债券约339亿元，专项债券109亿元，承销团成员共40家。中国农业银行为主承销商，南京银行为簿记管理人。

　　通告显示，本次置换债券各期限已悉数募满。从债券期限来看，一般债券发行情况为：3年期约68亿元、5年期约102亿元、7年期约102亿元以及10年期68亿元。专项债券则为，3年期约22亿元、5年期约33亿元、7年期33亿元以及10年期约22亿元。中标利率方面，二者一致，分别为3.32%、3.71%、4.03%和4.05%。

　　黄文涛认为，地方债发行结果好于市场预期。到目前为止，已经有江苏、新疆、湖北、广西、山东、重庆发行了一般政府债，除了江苏债的发行利率略高于投标下限之外，其他省市的发行利率都是贴近投标下限。此外，目前江苏和河北省都已经定向发行了置换债，其中本周一发行的江苏定向债利率高于国债利率15%，但周三发行的河北定向债收益率就再次贴近国债。

　　尽管此前市场普遍担心地方债的供给，并且从收益率的角度给出了“合理”的估值，但从发行结果来看，无论是定向还是公开发行的地方债收益率都逼近国债，显示出了地方政府强大的调配力。未来地方债的发行利率将继续维持在低位。

　　债务置换能够有效降低地方政府的利息负担，改善商业银行的资产结构，引导资金投入实体经济，稳定基建投资以缓解经济下行风险。对于资本市场而言，债务置换将使得具有高收益和隐性担保的资产供给减少，无风险利率有望下行，加上置换债的负债久期较长和收益率较低，因此负债成本对接公益类资产有利于缓释系统性金融风险。中诚信研究咨询部分析师余璐称。

　　民生证券固定收益分析师李奇霖认为，第一批债务置换加快，第二批置换债可期。江苏省在地方政府债发行中始终领先，今日定向发行一般债和专项债共448亿元，加上上周公开发行的308亿置换债，已完成第一批置换额度的93%，置换进度超前。当前市场流动性充裕、利率水平尚处于低位，催化地方政府债券发行加快。根据我们之前的测算，2015年地方政府负有偿还责任的债务规模可能达到2.8万亿，

　　“未来新增地方债中专项债与一般债的利差还存在不确定性。2015年是地方政府首次发行专项债，其相比于地方政府一般债的风险溢价如何还存在很大疑问。此次江苏省地方政府专项债为置换债，定向发行中发行利率由商业银行与地方政府依据市场化原则协商确定，发行结果存在一定的非市场化因素。而未来发行的1000亿新增专项债采用公开发行的方式，项目风险能否在市场化定价中体现，还存在不确定性。”李奇霖告诉记者。