“新常态”下的降息逻辑

　　王子约

　　两年多来央行[微博]首次降息，背后有着怎样的逻辑？

　　市场对此解读各异，有坚持中性操作的，也有揣测降息周期的。接受《第一财经日报》采访的多名业内人士认为，年末这一重磅政策反映出政府调控思路更注重与“新常态”结合。

　　“政府从没有给自己设限，也没有说降息就是与改革相矛盾的道理，一些宏观调控政策具有一定的滞后性，提前给市场释放准确的信号有助于形成合力。”有学者型官员昨日告诉本报，在“新常态”背景下，尽管政府对经济下滑表现出容忍度，但绝不是允许经济变坏，而是转变为以新的标准和角度来看待经济问题。

　　“新常态”下的调控

　　“年内降息可能性低”的预测，还是近来各大券商研究报告的主流观点，而这些预测在一夜间就被击碎。

　　央行上周五晚宣布，将金融机构一年期贷款基准利率下调到5.6%，存款基准利率下调到2.75%，并且将金融机构存款利率浮动区间上限，由存款基准利率的1.1倍扩大为1.2倍。

　　作为重磅的调控工具，利率调整对市场有着重大影响，因此政策一出便引发强烈关注。多名经济学家上周末发表观点称，央行可能开启了降息周期，货币政策放松信号已现。

　　“突击”降息的背后是经济下行的重压。在最新公布的10月份各项经济指标中，“新低”一词频频出现。国家统计局发布的最新数据显示，2014年10月份，中国社会消费品零售总额同比名义增长11.5%，创2006年3月以来新低。固定资产投资同比名义增长15.9%，跌至2002年以来的最低水平。

　　中国农业银行首席经济学家向松祚[微博]表示，主要是三个指标影响了央行的降息，一个指标就是三季度GDP增速是7.3%，低于人们的预期，第二就是9月CPI涨幅降到了1.6%，第三个就是社会融资成本居高不下，“这说明一方面经济增速下行，一方面社会融资成本还很高。”

　　对于如何看待当前的经济增速，是当前各界最重要的课题。习近平总书记在本月出席亚太经合组织(APEC)工商领导人峰会时表示，今年前三个季度中国各项主要经济指标处于合理区间。

　　这种7%左右的增速、收入分配调整和经济结构转型的组合，并非短期现象，而是标志着中国经济进入了一种较长期的不同于以往的状态，习近平把它概括为中国经济的“新常态”，并提出了中高速增长(区别于以往的高速增长)、经济结构优化升级，以及创新驱动(传统上是投资驱动)这三大新常态的主要特点。

　　因此不难理解央行的官方表述。央行有关负责人上周五强调，此次降息属于中性操作，并不代表货币政策取向发生变化。总体看，我国宏观经济仍保持中高速增长，不需要对经济采取强刺激措施，稳健货币政策取向不会改变。但央行需要根据经济基本面的运行态势，灵活运用利率工具进行微调，这是坚持和完善正常利率调整机制的应有之义。

　　央行研究局首席经济学家马骏也对《第一财经日报》表示，目前的经济形势并不要求宏观政策有大的变化，虽然经济增长速度面临一定的下行压力，但就业情况良好，结构调整也在取得积极进展，没有必要采取强刺激。此次降息并不代表货币政策的转向。

　　前述学者型官员则对本报称，降息的最大难度在于有一部分人将降息与强刺激画等号，这对市场预期引导来说非常不利。“应该说，我们的调控更注重贴近新常态，也是创新型调控的探索。”他表示，在“新常态”背景下，人们看待政策工具的眼光也应该变化，谈到利率就是“大放水”、“大收缩”有点过时。

　　那么，应该如何准确理解此次降息的逻辑？当前，中国经济进入调整期，如何激发市场活力是本届政府最关注的话题。习近平指出新常态特点之一是“从要素驱动、投资驱动转向创新驱动”。企业作为创新主体，当前饱受融资难之苦。在央行宣布降息前的两天，11月19日的国务院常务会议出台了10项旨在缓解企业融资难的举措，结合此前的三令五申，不难看出本届政府降低企业融资成本的决心。

　　有不愿透露姓名的官方学者昨日对本报表示，直接动用降息这一“杀手锏”的原因，包括此前的多项“微刺激”效果并不明显。例如，央行多次使用定向降准及货币工具SLF和PSL向银行注入流动性，以及国务院多次提出的降低融资成本的政策，都没有取得明显效果。

　　新华社也评论称，既然央行宣布降息时强调，此次利率调整的重点就是要发挥基准利率的引导作用，有针对性地引导市场利率和社会融资成本下行，那么我们就应当从这个角度看待政策的效果。过一段时间，还可以根据执行的效果进一步调整完善。但如果想从中过度阐释出“大放水”之类的信号，那就未免南辕北辙了。

　　转型升级优先

　　尽管承认和接受经济增速放缓的“新常态”已经成为普遍共识，但各界对中国经济未来的预期也并非一味看跌。

　　一方面，有券商明确表示前景看好。摩根大通近期将中国今年GDP增速预期由此前的7.3%上修为7.4%。摩根大通认为，稳定中国经济增长的支撑因素可能来自于贸易顺差以及制造业和房地产投资企稳。也有券商下调明年GDP的预期为7.0%~7.4%，但同时承认改革存在巨大红利。

　　此前，本报曾从参与编写本年度中央经济工作会议报告人士处获悉，明年下调经济增速目标成为主流意见，但在调整和转型升级方面将有更多着墨。

　　国务院发展研究中心发展战略和区域经济研究部副部长、研究员刘培林认为，中国经济的最大机遇在于迅速实现转型。目前，一些地方和部门转型升级初见成效，基于移动互联的服务业超乎想象地发展，这是新动力。但是优胜劣汰的市场法则也给竞争力低下的企业、给产能过剩的行业、给不适应新技术趋势的行业带来不可忽视的冲击。所以，明年要一手防风险，宏观政策更加关注防止地方债、房地产、去产能，淘汰落后企业的风险叠加。一手促创新，以全面改革促创业创新。

　　针对眼下政策，刘培林强调还需要进一步打通货币政策的传导机制，使得降息的好处真正落到中小实体企业。

　　“这届政府在过去两年铁腕反腐、整肃吏治、推行法治，推出宏伟的市场导向的改革蓝图，中央政府的权威和执政能力有明显提升，为接下来的经济结构调整奠定了坚实的基础，使2015年很有可能成为新一轮改革的真正元年。”美国银行美林证券大中华区首席经济学家陆挺表示，预计明年中国在地方政府债务、户籍与农村土地权利、汇率和利率及资本市场等改革方面取得实质性进展，经济增长质量得到一定改善，系统性金融风险明显降低，城市化加速，社会矛盾得以舒缓。

　　此外，也有学者建议从全球“新常态”的角度来看待这次降息。刘培林昨日对本报表示，看待宏观调控，包括这次降息，除了从国内的角度加以分析之外，不能忽视宏观调控面临的更加复杂的外部环境。

　　刘培林称，最近一段时间以来，美国经济恢复的势头强劲，而欧洲和日本经济低迷的态势没有好转。这些大的发达经济体未来可能发生的政策变化，中国需要提前加以考虑。一个主要因素是，美元升值的态势已经比较明显。降息从原则上讲有利于避免人民币汇率相对于美元之外的其他货币的升值压力。

　　(李德尚玉对本文亦有贡献)