一场关于公司控制权的争夺却被外界赋予了太多含义，在资本市场看来，这不过是又一起大股东与管理层之间的内斗，却注定由于“黄光裕”三个字成为焦点，也让国美电器再次陷入前途未卜的漩涡。

　　记者◎黄燕

　　“我不知道该怎么回答这个问题”

　　从8月5日国美电器宣布起诉黄光裕，由此爆出大股东黄光裕一方要求召开特别股东大会，审议其罢免董事局主席陈晓、撤销董事会增发授权的提议。到18天后，国美宣布9月28日召开特别股东大会，战略投资者贝恩资本同时宣布将手上16.28亿股债权转为股权。整个8月黄光裕家族与国美电器董事会之间的争夺持续发酵，终于演变成2010年最精彩的商战连续剧。针锋相对的双方不惜在公开信中披露公司内幕，国美甚至一反上市公司发布财报之前的缄默期，8月12日就在北京召开高层媒体见面会，向外界展示高管团队“与董事会共进退”的姿态。无数口水、传言和似是而非的内幕，使国美事件早已超出家电业成为公众的谈资，而双方的势均力敌让一个月后的特别股东大会充满悬念。

　　无论大股东黄光裕还是陈晓为首的现国美董事会，双方都以所谓“公司利益”为由试图将控制权牢牢掌握在自己手中，那么究竟谁有资格代表国美电器？“股东利益不等于公司利益，股东权利也不是经营管理权，但是本次事件里这几个概念却被混淆了。”曾代理过“娃哈哈”与“达能”诉讼的大成律师事务所高级合伙人钱卫清对本刊说，“从法律角度讲，公司利益涵盖了股东、管理层、员工、上下游供应商和经销商等等，董事会不仅要对全体股东负责，更重要的是为公司利益服务。”北京大学经济法研究所所长盛杰民告诉本刊，董事会本身是股东大会的执行机构，后者作为公司最高权力机构，有权改组董事会，“国美的问题是股东利益与公司利益出现偏差，并且股东之间意见也不一致”。家电行业观察家刘步尘则认为，双方仍有和谈的可能，他说：“国美电器是双方最大的利益共同点，斗争持续下去只会对国美伤害更大。如果董事会能够承诺黄光裕的大股东地位不变，同时黄光裕对陈晓为首的管理团队给予一定认可，那么双方还是有可能握手言和，这也是最理想的结局。”面对外界的和谈期望，由黄光裕一手提拔，现在又被他提议罢免的国美电器执行董事、副总裁孙一丁思考片刻后告诉本刊：“我不知道该怎么回答这个问题。”

　　票权争夺与资金子弹

　　谁将决定国美的命运？股东大会的议事规则是每股一票，得票超过半数才能胜出，身为第一大股东的黄光裕家族目前持股33.98%，贝恩资本债转股后将持股9.8%，由此推算，大股东股份被稀释后仍有30%左右，贝恩的9.8%加上国美管理团队持股2%，双方力量对比依然悬殊。于是，国美的前三大持股机构摩根大通、摩根士丹利和富达基金就成为特别股东大会的关键。根据香港交易所股权资料，8月摩根士丹利和富达基金均不同程度地减持国美股份，目前两家机构在国美的持股比例分别为5.99%和4.37%，而摩根大通却于8月3日和12日连续增持国美股票，目前持股比例已达到10.04%。实际上，机构持股中相当一部分是受投资人委托持股，他们的意愿将决定票权去向，这也是国美和黄光裕争夺舆论的重要原因。孙一丁向本刊记者透露，陈晓率领的董事会成员在香港地区召开中报业绩说明会后开始路演，香港站之后还将前往美国和英国，尽管他声称“路演是每年的惯例，只是和投资者沟通公司的经营战略”，但事实上拉票才是此时启动路演的目的。黄光裕一方代言人也透露：“接下来一个月我们的主要工作就是和投资者沟通，作为大股东和创始人，相信大多数股东会站在我们这边。”其实，除了黄光裕一方独大，国美持股比例已经相当分散，那些中小股东真的会来投票吗？此前5月的股东大会上，正是由于部分股东缺席，黄光裕否决贝恩资本三位董事的提案才得以顺利通过，而这一决议又被陈晓为首的董事会再次否决，成为双方决裂的发端。

　　8月23日，陈晓再次声明目前关于增发没有任何计划，但他同时强调，董事会绝不会放弃增发权。“国美过去的经历已经证明，增发新股是公司募集资金、应对未知风险以及进入新市场的重要手段。”对于此番表态，黄光裕一方的代言人对本刊分析说：“陈晓说目前没有计划，其实他们肯定会增发，而且随时都有可能。对此大股东已经做好了充分准备，资金肯定不成问题。”至于资金来源，这位代言人守口如瓶，对坊间流传的黄光裕个人储备资金、潮汕财团支持以及张大中借款等传言，他没有正面回应，他说：“我只能说以黄总的能力、资产和个人信誉，他想要筹集资金肯定不是难事，何况目前黄家并不缺钱。”目前黄光裕名下主要资产包括鹏润地产、鹏泰投资以及国美电器300多家未上市门店，黄光裕事发后，鹏润地产旗下的建国大饭店、国美商城都在2009年相继被出售，不过这被黄光裕家族解释为“鹏润地产的战略调整而非筹措资金”。8月24、25日两天，黄光裕家族在二级市场增持1.2亿股，相当于国美总股本的0.8%，动用资金约2.9亿港元。“0.8%距离交易所设定的2%还有距离，我们不排除进一步增持的可能。”黄光裕家族代言人说。一位曾和鹏润投资有过业务往来的国美电器小股东对本刊分析说，不增发对国美董事会更有利，他说：“如果国美选择增发，贝恩和管理团队的持股比例也会被摊薄，黄光裕的胜算反而会增大，因为他随时可能调动资金继续增持。”

　　“财务投资者关注的是收益，不会过多介入公司经营层面。”华兴资本董事长包凡对本刊评论说，“国美电器走到今天这一步，在我看来是件很无奈的事情。历来公司治理中，大股东与管理层发生矛盾并不少见，或者由股东买下创始人的股份让其离开，或者干脆干掉管理团队，但是像国美这样要靠特别股东大会来表决的案例并不多见。”贝恩资本董事总经理竺稼解释说，转股的目的是拿到投票权以支持国美管理团队，但贝恩无意竞争第一大股东的位置从而掌控国美，“我们从进入一个项目到抽身而退通常时间是5到7年”。这也是外界质疑贝恩此次债转股的最大原因，“作为一个财务投资者，贝恩资本选择这个时间点去转股只能说明他们的确与陈晓紧密捆绑，双方是利益共同体。”黄光裕家族代言人对本刊记者说，“我想对投资者来说，谁能让国美股价拉升他们就会支持谁，这不是靠讲故事，最终还是取决于国美电器的业绩表现。”

　　国美战术与黄光裕底牌

　　就在双方争斗正酣之际，8月23日国美电器公布了2010年中期业绩报告，公司上半年销售收入248.7亿元，同比增长21.6%，实现净利润9.6亿元，同比增长65.9%，经营利润率由去年同期的3.28%增长至今年上半年的5.02%。国美电器总裁王俊洲同时披露了新的5年规划：“我们将新开门店700家，预计到2014年实现门店1400家，在继续保持一级市场领先地位的同时提高在二级市场的市场份额。国美还将实施对现有门店的改造以提升客户体验，预计将有400家门店需要改造，并自建超级旗舰店11家。”按照陈晓的说法，国美已经恢复到了2008年黄光裕事件之前的历史最佳状态，2009年国美大幅关店189家，2010年上半年关店只有25家，同时新开了39家门店，门店数又回到了净增长。

　　就在财报发布次日，黄光裕家族代言人向本刊直言中报业绩实际已无悬念，他说：“陈晓肯定会用漂亮的财报来为自己拉票，但其实恰恰这份财报暴露出了国美经营上的问题。同期苏宁利润达到20亿元，而国美只有9亿多元就是最明显的证据。”黄光裕方面同时给本刊发来了一份针对中报的解读，在这份包括了国美电器非上市部分与大中电器的业绩表中，国美系与苏宁的力量对比清晰展现，2010年上半年国美系销售收入374亿元，苏宁360亿元，苏宁销售收入同比增长31.9%，而国美只有21.6%，“在经济复苏、市场总量增长的情况下，国美没有保持必要的增长速度”。门店总数上国美1165家，苏宁1075家，在销售收入和门店两大指标上苏宁与国美的距离都在迅速缩小，“国美市场份额大幅下滑，领先优势正在丧失”。对国美的盈利能力，大股东同样不认可：“2008年上半年国美经营利润率5.11%，净利润率为4.77%，2010年则分别是3.87%和5.02%，这显示公司盈利能力并没有得到提升。陈晓只拿2009年上半年数据为参照不够客观，众所周知2009年公司受金融危机和突发事件影响正处于低潮中，应当和2008年的经营数据对比。”

　　国美已经失去领先优势了吗？家电行业观察家刘步尘认为，国美无论在销售规模还是门店总数上依然略高于苏宁，中国第一大家电连锁的位置并未旁落。他评论说：“近两年以来国美持续优化网络，提升单店经营质量，而苏宁则加快了开店速度，两个家电零售业最重要的老对手彼此间似乎越来越像了，这正说明双方都在进化以适应新的市场环境。”实际上，对于黄光裕指出的问题，国美董事会也并非毫无觉察，2010年上半年提速开店就是最好的证据。非常时期之后的国美已经开始重新发力，在市场份额和门店数量这两大关键指标上，黄光裕和陈晓的战略并没有太大矛盾。在整个家电销售市场国美和苏宁加起来的市场份额还不到1/3，规模对任何一方都至关重要。对大股东指责的大幅关店，陈晓解释说那是资金短缺时“止血”的不得已之举。五星电器创始人汪建国也评论说，当时陈晓关闭亏损门店的做法是正确的，“即使是黄光裕自己应对恐怕也得这么做”。但仅仅关店还不够，所以才有了后来贝恩资金32亿元可转债的进入。国美电器副总裁孙一丁承认与苏宁的差距正在缩小，但他强调要考虑到2008年以来国美面临的实际困难。“在当时那种环境下我们挺过来了，而且有了今天这样的业绩，我认为非常不容易。”他对本刊说。

　　在黄光裕一方看来，9月28日并不是夺回国美电器的结束，而是刚刚开始。外界普遍质疑黄光裕胞妹黄燕虹和他提名进入董事会的律师邹晓春在这一行的能力，如果陈晓等人离开，国美如何继续？黄光裕家族代言人对本刊说：“以管理团队多年来与大股东的共同经历、感情和他们的职业素养，相信他们不会轻易离开国美，目前的表态只是非常时期的不得已。”另一方面，黄光裕手中还有国美电器商标和未上市的300多家门店，但也有业内人士认为，这两大筹码其实很难使用：“很难想象黄光裕会孤注一掷到收回商标使用权的地步，上市公司的700多家门店如果不叫‘国美’，那对公司品牌会是太大的打击，黄光裕不太可能让自己一手打造的国美受此重创。即使剩下未上市的300多家店还叫‘国美’，也是杀敌一千自损八百，何况非上市部分的经营一直托管给国美电器，很难剥离。”

　　胜负之外的商业规则

　　在资本市场看来，这不过是又一起大股东与管理层之间的内斗，王志东、杨致远作为创始人都曾与公司股东闹翻并因此出局，苹果教父乔布斯也曾被董事会踢出公司，都没有引发经营动荡，更不会涉及道德层面。“目前国美事件中的双方依然是在法律框架内解决问题，双方可能在公司战略上有一些分歧，但这还谈不上背叛，更不是‘保姆赶走主人’。”大成律师事务所高级合伙人钱卫清对本刊评论说，“这里面有几个概念混淆，首先股东权利并不等同于经营管理权，董事会要向全体股东负责，但并不意味股东可以直接指挥公司，即使是大股东也一样。同时公司利益也不等于股东利益，它还涵盖了管理层、员工、供应商、经销商等，董事会不仅向股东负责，更要为公司利益服务。”钱卫清认为，国美事件的特殊性在于黄光裕的强势，“既是创始人，又是大股东，同时整个公司管理团队都由黄光裕一手提拔，他个人对国美的控制实在太强，这不是一个公司治理的常态。他出事后，国美突然失去了这种强势控制，公司经营遭遇困境，客观上陈晓领导的董事会要承担很多责任，这又引起了黄光裕对控制权旁落的担忧和不满，最终上升到公开决裂”。

　　从公司治理角度看，国美事态的发展虽然仍在《公司法》框架内，但过程中的双方却越来越不理性。不仅黄光裕大打感情牌，行事仍带江湖风格，他在公开信中直指陈晓“窃取国美”，称其违背了职业经理人的道德底线，陈晓也在媒体和公众面前竭力展现自己的“委屈”：“公司管理层在非常时期坚持到底，没有一个人离开，并且逐步让公司走上正轨，现在却得到大股东如此评价和对待，让我们感到无法接受。”有消息称，陈晓曾在公司内部会议中点名让中层以上管理人员“表态站队”，而8月12日，国美电器5位副总裁也的确面对媒体发出了与董事会共进退的声音。就在国美内乱之际，黄光裕认为“正全面超越国美”的苏宁却在8月26日推出了股权激励计划，将向248位包括中高层管理人员在内的工龄超过5年的员工授予8469万份股票期权，占公司股本总额的1.21%，行权价格为14.5元。一位不愿具名的业内人士评论说，股权激励是公司发展到一定阶段的正常产物，黄光裕在位时国美始终未能推出股权激励计划，现在他却以此作为陈晓笼络人心的证据，“这难免伤了高管们的心”。在钱卫清看来，国美事件的最大意义不在于争夺的结果，他说：“黄光裕身陷囹圄而他的股东权利不受影响，这本身就是一个非常大的进步，他行使民事权利的依据和渠道对今后的民营企业家是重要参照。另一方面，当公司利益与股东利益，以及股东之间利益发生冲突时如何去平衡，同样值得企业界思考”。