《财经》记者 慈冰 胡雯 实习记者 王宁宁

　　7月11日深夜，深圳万科中心会议室灯火通明。万科集团及各地分公司几十位高管齐聚，围绕如何操作商业地产项目展开激烈讨论。

　　会议之后，万科企业股份有限公司(000002.SZ，下称万科)全面启动商业地产的号令枪正式打响。坚持专注住宅市场策略18年之后，万科重返商业地产领域。

　　回归的信号去年年底便已释放。2009年11月16日，万科总裁郁亮对媒体宣称：万科未来将加大持有型物业的储备，并将陆续推出养老物业、酒店及商业配套等多种物业类型，住宅与持有物业比例为8∶2。

　　但随后半年间，对于要不要做、究竟怎样做商业地产的问题，万科始终闪烁其词。知情人士对《财经》记者透露，董事长王石并未参加7月11日会议，最终，与会高管统一了思路：万科要在主流城市持续增长和领跑，必然要有多元化的转型；而在二三线城市，甚至四线城市，万科则依然可以通过住宅开发去发掘城市化的潜力。

　　具体的操作模式上，集团总部授权各地先行试验，在过程中总结适合万科的商业地产开发运营模式。“万科决心已定，并鼓励分公司积极尝试，试错了也会容忍。”上述人士介绍说。

　　由于此前多年专注住宅、回避商业，万科积累下颇具规模的商业地产项目储备，为转型提供了广阔的平台。而迟到的万科却缺少商业地产开发建设、运营管理经验，在先行的竞争对手面前，不得不采取“跟随跑”策略。

　　“从纯住宅开发到商业地产是一个缓慢转型的过程。这种转型对万科来说是一个华丽的转身，但转身之后是否依然华丽，还是个未知数。”一家信托公司地产金融部相关负责人对《财经》记者说。

　　王石松口

　　笃信专业化发展道路的王石曾经坚决抵触商业地产。

　　2007年，在“万科的减法”短片中，王石变身为身披袈裟的老和尚，宣讲“加法易学减法难，吃胖容易减肥难”的万科哲学。同年，万科与凯德置地签署协议，将旗下住宅项目的商业部分非排他性地打包给凯德置地经营。

　　去年8月，王石在中山大学的演讲中仍然宣称，“如果有一天，万科不走住宅专业化道路了，我即使躺在棺材里，也会举起手来反对。”

　　在万科内部，总裁郁亮被员工称呼为“首长”，负责“行军打仗”；王石则被称为“领袖”。“领袖”平时并不出面处理具体公司业务，但在涉及战略转型的重大问题上，如果“领袖”不能首肯，此项决议自然不能得以推行。

　　一位前万科人士对《财经》记者透露，在是否进入商业地产这个事情上，以郁亮为代表的职业经理人和王石之间确实存有分歧，但并非外界传言所说的矛盾不可调和。

　　“依照郁亮的行事方式，王石所坚持的、坚决反对的事情，如果没有把握说服，郁亮不会去争取。”该人士说。

　　说服王石的过程颇为漫长。“职业经理人看待万科，就像学校的老师看待孩子；王石则相当于孩子的亲爹。这只是价值体系的不同，没有对错之分。”上述人士表示。

　　王石其实并不反感商业地产，只是认为住宅市场足够大，万科应该专心致志地做好主流住宅的供应商。以郁亮为代表的职业经理人，则更多是从企业品牌效应出发，并要顾及资本市场对万科的观感。

　　多位接近万科的开发商和机构投资者认为，2009年8月是业界对商业地产认识的分水岭，王石的认识亦应由此转变。当月，万达集团成功完成第二轮募资。

　　按照以往的理解，商业地产开发会占用大量的资金，投资回报周期较长，并不被开发商和投资者看好。而万达仅仅凭借提供给投资者寥寥数页的“私募备忘录”，便在一个月内顺利完成募资，这让业界对商业地产的认识有了颠覆性变化。

　　接近万科的知情人士透露，通过对各一线公司的实地走访，王石看到了纯住宅开发中暴露出来的种种缺点，再加以从总部到地方管理团队的进言，王石的想法有所转变。

　　“一线公司是推动万科进入商业地产的主要力量。”万科员工透露。

　　多种因素共同影响下，王石和管理团队逐渐形成共识。《财经》记者了解到，共识主要包括两个方面：一是万科应该走综合型增长模式，注重企业影响力、品牌效应、深度挖掘城市纵深。二是万科不可能独善其身，还要受到外部环境的关注，资本市场的关注，不能用管理者单一的角度看问题。

　　王石在去年年底便默许万科重回商业地产领域的选择，今年1月万科年会时，王石业已明确表态。3月23日，万科召开2009年股东大会时，王石表示，万科专注于主流住宅开发的定位并没有改变，但将尝试与住宅相配套的其他物业类型。

　　在此基调上，3月的投资者推介会上，郁亮表示，万科将不做纯粹的商业物业，做商业物业是为了更好地做住宅。

　　重估商业地产

　　郁亮此前接受包括《财经》在内的媒体采访时坦言，由于受到宏观调控的影响，万科“失去了2008年”，这促使万科不断反思。

　　“近几年房地产宏观调控的变化，受到影响的主要就是住宅。”万科一位高管表示，“纯住宅为主导的公司业务风险实在太大，这不由企业的表现、能力和主观愿望决定。”

　　一家信托公司地产金融部门负责人认为，目前万科纯住宅开发模式的缺点是，在特殊时期抵御风险的能力差，资金回笼速度受政策影响大，现金流极不稳定。而销售额超过600亿元之后，万科的住宅增量空间已经变得很小。

　　2008年房地产业进入深度调整期，万科当年实现主营业务收入409.9亿元，净利润只有40.3亿元，同比下降16.7%；销售收入同比下滑8.6%，销售均价下滑5.3%，而营销费用却上升55%。

　　2010年，新一轮宏观调控来袭，万科再次受到冲击。8月9日，万科公布了2010年半年报数据：万科上半年实现营业收入167.7亿元，同比下降了23.1%。

　　另一方面，进入2009年下半年，万科的战略投资部门越发焦急，如果万科在一线城市没有商业项目，公司整体品牌和竞争力都会急剧下降。

　　麦肯锡公司全球副董事张海对《财经》记者表示，从政府的供地方式来看，城市综合体开发用地是目前政府供地的主要类型。在一线城市相对中心的位置，纯住宅用地越来越少，大部分都是综合型物业。如果不能在策略上有所改变，万科只能不断向二三线城市迁移。

　　万科内部的一份报告指出，核心城市市中心综合开发用地出让不断增多，但由于缺乏商业物业开发能力，对于这种类型的优质土地，万科大多无奈放弃，“别人当宝，我们当草。”甚至，竞争对手也在利用大型商业物业的开发经验作为挂牌门槛，以规避万科的竞争。

　　近年，诸多开发商正在开拓各种具有优势的拿地模式，并卓见成效。这造成的一个结果是，城市的核心区域往往看不到万科的项目，而竞争对手的项目却是遍地开花。

　　保利地产(600048.SH)目前除了参与公开市场竞争，也在以新的拿地方式获取优质资源。2009年下半年，保利地产先后获得广州琶洲城中村改造、成都高新区综合体、福州103超高层地标等大面积商住混合用地。

　　而华润置地(1109.HK)在深圳、沈阳、重庆等地，通过参与城中村改造、代建公共建筑以及收购“旧厂转性”等方式，获得城市中心区域的大量低价优质土地。

　　为应对这样的竞争压力，2009年年底，万科的战略投资部门建议，应针对供地紧缺但发展潜力大的城市创新拿地渠道，尝试策略性投资，以城中村改造、厂区转性、综合型住宅、公建配套为主要目标。

　　如此一来，商业地产业务的重要地位凸显，但这仍是一个让万科难以逾越的屏障。

　　事实上，万科早已意识到，商业地产业务的缺失对万科的发展极为不利，万科也曾希望通过与凯德置地的合作来加以解决。但几年时间过去了，与凯德的合作进展却并不顺利。

　　知情人士介绍，2007年，万科与凯德达成合作开发协议，凯德负责项目的商业部分，万科负责住宅建设。但在实践操作中，由于凯德自身也有商业地产业务，因而在地区资源分配上并不能及时满足万科的要求，万科也无法对此进行有效约束。

　　“双方在西安有一个合作项目，万科的住宅都已卖出两年多，但凯德的商业仍未建设，万科和凯德不断为这个事情打交道，凯德最后赔给万科3000多万元。”该人士说，万科此前与凯德的合作也仅有这一个项目。

　　一位接近万科的业内人士指出，万科如要实现以获取城区核心地段，用“商业配套”体现住宅产品溢价的目标，就必须培养一支属于万科自己的持有型物业经营团队。

　　《财经》记者获悉，2010年年初，万科“商业筹备委员会小组”成立，郁亮担任组长。各地区分公司也成立“商业地产办公室”，设立5个－6个核心成员，负责租赁、营运和市场推广。

　　万科内部员工透露，“目前万科所有招聘都已停止，只有商业地产部门还可以进人。”

　　从领跑到追赶

　　万科一直被认为是中国房地产业的“领跑者”，但这一次，万科却只能采取“跟随跑”策略。过去几年间，万达集团、华润置地、保利地产等万科的竞争对手已经先行一步，并逐渐形成了自己的成熟模式和阶段性优势。

　　8月11日，万科召开2010年中期业绩网上说明会，许多投资者都在追问万科对商业地产开发的打算。郁亮表示，万科需要顺应城市的发展趋势，提升开发商业地产的专业能力，根据实际需要，循序渐进地发展商业地产业务。“这是万科内部达成的共识。”但他并未公布具体的策略和计划。

　　《财经》记者获悉，按照2009年年底的统计数字，万科目前持有约360万平方米商业地产项目储备。其中，集中商业类项目(区别于社区商业项目)约180万平方米；已初步完成规划定位的项目超过27个。

　　同期，万达集团已在全国拥有约2106万平方米的土地储备(含已开业持有物业面积133万平方米)；且主要分布在经济发达的中心城市，其中80%位于直辖市、省会城市及计划单列市。并且，其创立的“订单地产”模式具备在全国快速复制的能力。

　　最让万科感叹的例子是，华润置地依靠“深圳万象城”的成功经验，将品牌迅速复制到杭州、沈阳、成都等地。彼时，正是由于万科主动放弃，华润置地才“不得已”接下“深圳万象城”项目。

　　知情人士透露，深圳市政府最初希望“万象城”地块交由万科来操作。为此，万科专门请来仲量联行进行评估，在破费了400万元的咨询费之后，评估结论就是三个字：不能做。

　　此后，深圳市政府将此地块转而交给国企华润置地。“华润置地当时还觉得很委屈，万科不要的项目却让他们做，但因为是政府摊派，国企的身份使其不得不接手。其间也有大小坎坷，但项目最终还是火起来了。”该人士说。

　　时过境迁，万科如今面对的市场竞争更加激烈。中金公司地产行业分析师白宏炜认为，“万科是纯住宅开发商中反应最慢的一个，大部分公司早已开始转向。”

　　白宏炜说，海外专业商业地产公司，万达集团这样的私营企业，以及一些大的国有企业都是万科强有力的竞争对手。“它们进入商业地产比较早，有先行优势，同时，大股东的支持也会让它们发展得更快。”

　　在此局势下，万科的选择是“走自己的路”。

　　万科内部人士表示，其他开发企业的经验万科都会借鉴，但又不会单学其中任何一家，而是希望能探索出属于自己的“万科模式”。

　　“拿地的方式不同，地价有高有低，位置有中心有郊区，这些都决定了万科不能学任何一家，只能做一个‘万科模式’。”他表示。

　　2009年年底，万科提出了一个明确定位、重点切入、集团推广的三步走策略。在这份以“积极、稳妥”为主调的策略报告中，万科重点强调要选择合适的项目试点作为突破，并以培养业务能力为目标，逐步建立一套完善的商业地产运作体系。但这份策略书并未列出明确的时间表。

　　一位机构投资者对《财经》记者表示，万科目前的资产规模在千亿元左右，近80%－90%资产都沉淀在纯住宅开发中，能够投入商业地产开发的资金只有10%左右。“百亿元的投资对商业地产来说，投不了几个大项目，也不存在所谓的战略高度，很难做出‘可复制模式’，只能算是万科的一种尝试。”

　　该投资者同时认为，商业地产资金投入之后，3年－5年之内不会有盈利，这对公司的业绩必然有影响，万科未必能迅速适应这种资金周转的模式。

　　“下半场”悬念

　　麦肯锡在2007年给万科做过一份策略报告。报告提出，万科发展商业物业可以实现两个战略目标：一是持续增长，继续领跑中国房地产的下半场；二是要在主流城市群占有绝对领先地位，无论住宅还是商业地产。

　　现在看来，这样良好的愿景，在短期内难以实现。

　　知情人士透露，万科战略投资部此前在内部讨论时指出，持有五个20亿元规模的商业项目就会对万科ROIC(投入资本收益率)和市值产生重大压力。因此，为了保障万科市值长期稳定增长，建议短期内公司持有的商业资产比例不超过15%－20%。

　　北京某信托公司地产金融部负责人对《财经》记者表示，商业地产的现金流模式，决定了其对整体回报率的影响往往是负面的。万科需要保持一个良好的运营状态，所以无法立刻放弃纯住宅开发模式，无法摆脱这种靠纯住宅开发，实现快速资金变现的模式。

　　另外，“在现行会计制度下，商业地产的资产价值必须以市价计量入账，而把评估增值的部分计入资产对万科来说并不是一个好选择，这面临着多交税金的问题，这又是直接的现金流出。”这无疑会给公司的现金流带来更大压力。

　　上述知情人士指出，万科在住宅市场是老大，在商业物业里只能算是后起者。现阶段，如果要追赶竞争对手，必须发挥自身固有优势，利用已有的住宅资源，以住宅与商业物业结合的综合体为突破，而尽量回避纯商业地产项目。

　　万科内部亦有此议。按照万科的设想，持有型商业物业，是为了通过有效经营商业资产部分以提升物业以及住宅的整体价值；与此同时，在资金方面则寄希望于通过资本市场再融资来平衡现金流。

　　一位万科内部人士说，“发展综合型商业物业的确是未来重要的盈利增长点。更重要的是，未来可以跟资本市场的各种金融产品进行对接，这才是万科进入商业地产领域真正的目的和意义，这包括但不限于打包上市、与基金的合作、海外上市等等。”

　　他认为，万科的融资渠道主要有四种，经营性抵押贷款、评估增值再抵押贷款、项目开发贷以及股权性融资。

　　“这几种融资和退出的途径，对商业物业运作很成熟的企业来说都是可以实现的。”上述信托公司地产金融部负责人表示。最好的例子莫如去年8月，以商业地产起家的万达成功完成二次私募融资，并随时等待着上市的最佳时机。

　　但对于万科来说，最大的问题在于，并没有可在资本市场操作的、形成规模的产品。

　　万科在宣布进入商业地产领域之后，陷入了一个悖论：万科所设想的资产包上市融资的产品规模，是要像来福士、东方新天地这种至少10万平方米以上的区域型商业中心。而这样的商业地产项目对资金的需求很大，按照万科既有的融资渠道，又难以募集足额的资金进行大规模推进。

　　目前，万科最主要的融资方式还是开发贷，对于银行来说，商业地产的资金变现速度较慢，对贷款的考量更加严格。

　　某国有银行总行信贷部专员对《财经》记者透露，目前该银行对酒店和经营性物业的投资管理都比较严格，酒店物业被列入“审慎进入”范围之中，经营性物业投资“基本停止”，存续项目主要是在建和续建工程。

　　“现阶段商业项目贷款违约率较高，因此管控和审核流程会更加严格，要求贷款企业自有资金投资比例也要更高。”该信贷专员表示。

　　另一方面，万科自去年8月就已经酝酿112亿元的增发计划，目前仍无进展。一旦此次融资计划搁浅，则意味着万科从2007年增发后三年未再融资。

　　白宏炜表示，商业地产短期内的确不具备贡献很好现金流的能力。然而，从中长期来看，商业物业却会带来比住宅更为稳定的现金流收入。此外，评估增值计入上市公司报表，会增加净资产、降低负债率，使得融资空间变大，同时增大当期非现金流的利润。

　　“这种转型可以增加未来的业绩支撑点。”白宏炜说。

　　他表示，现在大多数公司的做法，是逐步增加商业地产的比重，而非让其成为主要业务。后来者万科也是如此规划的。

　　张海表示，房地产业有一个特性，即使是先进入的企业也无法建立准入壁垒。因为对“下一块土地”来说，大家的机会永远是均等的。

　　“做商业地产的竞争者相当分散，即使大连万达、凯德置地也不可能通吃。这是一场胜负未分的竞赛，就像是1000米赛跑的第一圈。”张海说。

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