如果进一步采取刺激措施，容易推高通胀，造成经济过热，大半年来的宏观调控、结构调整成果将毁于一旦；如果对经济增速下滑置之不理，万一下滑过快，必将伤及就业，造成一系列新问题

　　《财经》记者 杨中旭 王延春

　　7月15日，国家统计局发布2010年上半年经济数据，国内生产总值(GDP)二季度同比增速为10.3%。在一季度GDP增速达到金融危机以来短周期的顶点——11.9%——并略呈过热之后，二季度增速出现下滑势头。

　　7月16日，国务院总理温家宝表示，二季度增速回落，除了基数的因素之外，还有主动调控的原因。

　　早在去年底今年初，中央两大核心智库——中国社科院和国务院发展研究中心——分别发布《2010年：中国经济形势分析与预测》和《中国经济报告》，均做出了2010年中国经济走势将呈“前高后低”的预测。

　　对更多人而言，感受到经济晴雨表的变化，始自今年4月、5月间。财政收入、货币供应、固定资产投资、工业增加值增速、价格指数、港口运输量等各项增速均在这一时期出现下滑。

　　6月底，PMI(经理人采购指数)下滑更加剧了人们的担心。

　　决策层的行止言谈中亦传递出凝重信息。6月底到7月上旬，温家宝分别来到长三角和珠三角地区调研，其间多次强调，当前经济形势不确定因素增多，宏观调控面临“两难”局面。往年多于7月召开的国务院经济形势分析会，亦被提前在6月底召开数次。

　　据参加分析会的人士介绍，政策建议大体分为两派：一派认为经济增速适度回落，意味着经济过热苗头的调整，并非坏事。如果经济增速能够保持在 9%－11%的区间，就应该“咬牙挺住，坚持结构调整”。

　　另一派认为，如果二季度经济增速下滑过快，则可以考虑对宏观调控政策做出适度微调。而广为炒作的刺激政策卷土重来论调，在这一轮政策建言中几乎没有市场。

　　今年二季度经济数据显示，GDP仍维持高速增长，CPI环比下降0.6个百分点，同时，投资增速由去年11月38.8%的高点下滑至今年上半年的25.0%，但出口增速高达35.2%，消费增速高达18.2%，足以弥合投资增速下滑影响。“宏观调控进入观望期。”北京大学宏观经济研究中心主任卢锋表示。

　　在经历了大半年的紧缩政策之后，宏观调控何去何从，尚无定论。如果进一步采取刺激措施，容易推高通胀，造成经济过热，大半年来的宏观调控、结构调整成果将毁于一旦；如果对经济增速下滑置之不理，万一下滑过快，必将伤及就业，造成一系列新问题。

　　棋至中盘，宏观调控下一步彷徨难断，正处在决策的十字路口。

　　意料中的“前高后低”

　　6月17日，中国人民大学经济学院副院长刘元春参加中央政策研究室2010年二季度“当前经济形势及政策”座谈会，递交了“经济减速风险下的政策选择”的书面材料。

　　早在去年年底，人大宏观经济课题组已经判定，经济减速即将成为现实。彼时，国家统计局公布的经济景气指数表明，中国先行指数于2009年10月见顶，达到105.8%，并将在2010年3月－4月间出现下滑。

　　刘元春介绍说，从计量研究结果来看，中国先行指数比实体经济依领先5个月左右，因此在2010年四季度各类指标可能出现同步下滑的局面。

　　一些机构也开始调低2010年中国GDP增速，高盛高华证券于7月初将全年GDP增速由11.4%下调至10.1%。

　　“但是，2010年中国经济增速仍然会保持高位增长。”中国社科院数量经济与技术经济研究所所长汪同三说。

　　他做出这一判断的理由有二：其一，2009年GDP增速呈“前低后高”之势，这使得2010年季度GDP同比增速必然呈现“前高后低”之势，从 11.9%回落到10.3%不足为奇。其二，根据同比增速判断，2010年全年GDP增速仍然有望接近10%，比2009年的9.1%要快。

　　“如果说GDP增速出现拐点，最好的参数是年度GDP增速，其次为季度GDP增速，而月度同比增速下滑，只能说明增速放缓。”汪同三表示，“因此，宏观经济拐点未现。”

　　而在宏观调控四大指标(GDP、就业、CPI、出口)当中，GDP之外的三大指标也不“悲观”。

　　尽管沿海和内陆局部区域同时出现了“民工荒”，但工业企业就业量1月－3月增长了2.9%，而城市劳动力需求供给比达到103%，超过正常繁荣时期95%的平均水平。CPI上半年上涨2.6%，其中有1.4%是去年价格上涨的效果因素影响，新涨价因素是1.2%，特别是6月的CPI环比下降了 0.6%。

　　国家统计局新闻发言人盛来运称，这个增长速度比较温和而稳定。上半年出口7501亿美元，增长35.2%，亦是相当不错的成绩单。

　　但学者们担忧，光鲜的成绩单无法涵盖未来不确定性因素，如果经济增速进一步下行，如此成绩单反而会加深宏调彷徨之感。

　　叠加效应的杀伤力

　　彷徨之中，中央部委加大了调研力度。二季度以来，国家发改委、财政部、税务总局、商务部、人社部、住建部、国土资源部均有多个调研组前往各地考察。中财办一位人士表示，这是为了实地“勘测”密集出台的政策所产生的叠加效应，对实体经济的“杀伤程度”。

　　在卢锋看来，以“紧缩”为特征的宏调早在一年前已经启动。去年6月19日，证监会重启新股发行，市场流动性开始紧缩。进而，央行和银监会收紧信贷闸门。6月信贷投放量尚为1.53万亿元，7月则骤降至3559亿元。2009年上半年信贷月均超过1万亿元，下半年则在3000亿－4000亿元之间。

　　进入2010年，信贷投放量在上半年就趋紧。1月、2月和5月，央行分别三次上调存款准备金率直至17%，逼近17.5%的历史高点。

　　与此同时，央行在5月底之前一直在公开市场上回笼资金，银监会则要求大型银行再增加0.5%的逆周期资本缓冲。

　　目前，中国全部商业银行加权平均资本充足率已经从2003年的负2.98%，提升到2009年一季度末的11.1%。

　　澳新银行中国经济研究总监刘利刚研判，上半年新增信贷4.6万亿元左右，占今年新增信贷目标60%左右——而在正常年份，上半年新增信贷差不多处于全年目标的66%－75%区间。

　　信贷紧缩，地方政府融资平台首当其冲。作为年承接天量信贷的主力军，至2009年年末，地方政府融资平台贷款余额为7.38万亿元，占一般贷款余额的20.4%，同比增长70.4%。

　　2010年5月26日，国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议，部署加强地方政府融资平台公司管理，债务核实、分类清理、严管放贷、制止违规担保成为关键词。

　　而在2009年3月以来一路冲高的房价，也开始成为中央政府调控的对象。2010年4月中旬，中央启动“房产新政”，二套房四成首付，利率 1.1倍，银行停供三套房，房地产市场交易量迅速萎缩。

　　其中，北京、上海、深圳三大核心城市成交量分别同比下滑53%、68%和62%，开始出现量跌价挺局面。7月15日，盛来运对媒体表示，全国房地产销售价格6月环比下降0.1%。

　　因出口增速回升较快，出口退税政策亦开始出现回调；而因应去年四季度和今年一季度经济过热苗头、二季度节能减排压力骤增而开启的新一轮过剩产能清理，亦彰显“紧缩”格局。

　　不过，除了于2010年6月姗姗来迟的新一轮汇率改革，体现总量调控的货币政策鲜有作为，加息更是一推再推。

　　央行货币政策委员会委员周其仁私下里称之为“不牵牛鼻子，只好搬牛腿”。“行政手段过多，必然产生政策的叠加效应，对经济有所误伤。”卢锋分析说，“比如有保有压，赖以依附的就是‘万能’的政府官员。”根据卢锋的统计，新时期宏观调控工具已达24种之多。

　　刘元春表示，在多重政策叠加之下，房地产固定资产投资增速将在下半年明显下滑，本次调控带来的投资下滑可能会达到10%左右，其中住宅投资和土地类投资下降可能高达15%左右，进而对GDP增速放缓产生强力拉动作用。根据人大经济学院的测算，保障性住房投资远远不足以弥补这一缺口。

　　下半年不确定性增加

　　前述中财办人士表示，在这一轮“偏紧”政策密集出炉之际，国际经济形势尚处在危机后的回升期。但在“房产新政”推出之后，希腊债务危机引发的欧盟债务危机，不仅令国际经济的复苏、同时也令中国经济的复苏平生变数。

　　根据财政部财政科学研究所所长贾康的统计，眼下，欧盟成员国平均赤字率已突破6%，公共债务余额占GDP比重的平均数已突破85%，均远远超越了3%和60%的双警戒线。而美国赤字率接近10%，债务率接近100%，扩张性财政政策已然到了必须退出的阶段，这无疑将对中国的出口造成严重冲击。

　　与此同时，根据中国人民大学宏观经济课题组的测算，国际库存周期将在三季度呈现逆转之势，东亚地区今年上半年超高出口增长率将“深度下滑”。

　　刘元春表示，OECD(经合组织)综合领先指数是中国出口增长很好的先行指标，前者正常领先后者4个月左右，目前OECD综合领先指数虽然依然持续攀升，但上涨速度已经度过其高点。

　　同时由于欧洲主权债务危机的影响，欧洲的流动性、消费指数、就业指数出现逆转，欧洲宏观经济景气将在5月见顶，6月出现明显回落。刘元春认为，由此可以推断，中国出口在未来两个月左右将依然保持较高水平，但到10月下滑趋势将十分明显。

　　如果说两年前的金融危机属于“严冬”，东南沿海出口企业则在今年上半年后半段就已经提前感受到了“秋意”。2009年1月开始，中国出口订单指数强劲反弹，于2009年四季度进入高涨。

　　这种局面在2010年3月开始出现回调，3月－6月出口订单指数下滑了2.8%。这种下滑的趋势与2010年几次广交会订单签订的情况基本一致，107期广交会比106期出口成交微增2.1%，且订单多以短订单为主。

　　令出口企业极为关注的BDI指数(即波罗的海干散货运价指数)，亦从今年5月的4209点高位，一路下滑至7月的不足2000点。

　　眼下国际经济走势充满不确定性。一方面，美欧刺激政策并未带来实质复苏，失业率依旧居高不下，客观上要求刺激政策延续；另一方面，债务危机迫在眉睫，客观上要求刺激政策退出。此次G20峰会在刺激政策退出方面即未达成任何共识。西方在摇摆之间，中国则处“两难”境地。

　　博弈宏调松动

　　宏调彷徨之际，不同利益集团的政策取向出现分野。

　　7月的第二个周末，4名房地产商被召至一位决策高层处，就“房产新政”建言献计。一位房地产商称，目前房地产投资紧缩，已不宜再出台新的打压房地产的政策措施，同时建议考虑对已经收窄的房地产融资渠道予以松绑。

　　这并非仅是4个房地产商的个人意见。根据新浪网的调查，全国260个大中城市均有不同程度放松三套房政策的迹象，尤其是上海、杭州等地，第四套房贷款也不难拿到，而对房产新政的细则配套落实，3个月来似乎仅有北京一地在严格执行。

　　一场中央与地方的博弈正在紧张地展开。一方面，央行获知银行间市场已趋紧张，5月底以来开始在公开市场上进行货币净投放操作，本刊截稿时已连续 8周进行资金净投放，累计近万亿元。

　　另一方面，接近中财办的权威人士表示，中央在出台“紧缩”政策之前，并非没有摸底，了解到的情况是：房地产商已然未雨绸缪，提前回笼资金，资金链足够撑到2010年年底。而地方政府财政收入尽管同比增速回落，但仍处在快速上升的时期。到今年5月底，各级政府在银行存款达2.2万亿元。

　　在直接融资渠道收窄的情况下，相关利益集团采取了暗度陈仓之策。统计显示，今年上半年，银信合作(银行与信托)高达2.6万亿元之多，加之 4.6万亿元正常渠道的信贷，上半年信贷依旧丰盈。也因此，甫入下半年，银监会就在7月2日暂时叫停了一切银信合作。

　　一方要松，通过相关媒体喊话：房地产市场调控有关政策可能取消“三套房贷放开”“国资委授意央企拿地”，引起各界关注。另一方面则要紧，7月 12日，住建部、银监会、国资委几乎同时分别回应，均表示坚持贯彻落实国务院《关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》，国资委亦同时否认授意房地产央企扩张拿地。

　　“但是，形势比人强”，一位学者说，“如果房地产市场深度下滑，相信中央一定不会置之不理，现在强硬表态的部委到时也只好转向。”换言之，他对这场中央与地方政府的博弈，看好后者。与他持有同一观点的观察家，远远不止一位。

　　对策“弹药箱”

　　在中国大陆经济增速放缓之际，曾有国外媒体评述说，中国的政策子弹已经接近打光，意指宏观调控手段面临“两难”格局，进退维谷。

　　但前述中财办人士并不认可这一观点。他表示，从性质上区分，中央起码还有两套“组合拳”可以打。

　　第一套“组合拳”是对宏观调控政策本身的微调。国务院总理温家宝在考察长江以南地区时表示，要保持政策的稳定性、连续性，根据新情况、新问题，增强政策的针对性、灵活性和预见性，把握好宏观调控的力度、节奏和重点。

　　“有的事情可以缓一缓，比如地方政府融资平台的清理；有的事情可以理一理先后顺序，比如土地供应、出口退税；有的事情则可以把握力度，比如存款准备金率的调整。”

　　接近中财办的知情人士分析指出，更多的时候，则要具体问题具体分析，“如果货币供应量不足，则需要适度放松信贷闸门；如果是企业融资成本上升，则需要下调利率；如果是准入门槛太高，就需要细化‘民资36条’的细则”。

　　第二套“组合拳”则属于“围魏救赵”之策。7月5日，中央启动新一轮西部大开发，6822亿元的天量财政投入，覆盖了23个大型基础设施项目。

　　根据以往财政投资“调概算”的经验，最终的投入可望达到8000亿元左右，“等于在4万亿元的基础上追加了一大笔投资，可以起到引导民间资本投入、进而弥补投资增速下滑的作用。”中财办人士表示。

　　根据国家发改委宏观经济研究院副院长马晓河的研究，1995年－2008年，考虑到非预算收入，政府在国民收入初次分配和再分配中所占比重由 25.2%上升到31.9%，企业所占比重由8.9%上升到13.3%，居民所占比重从65.9%下降到54.8%。

　　2008年后，这种向政府和企业倾斜的格局并没有得到改变，从2008年到2009年，全国财政收入由6.1万亿元增长到6.8万亿元，增长 11.65%，而城乡居民收入增长分别为9.8%和8.5%。“在政府和企业获得高收入增长的条件下，势必会将较多的资金用于投资。”马晓河指出。

　　换言之，投资增速即使目前放缓，亦会很快攀升。“美国经济已经是80岁的老人了，想找到新的增长点殊为不易；而中国经济只是一个18岁的小伙子，西部大开发也罢、城镇化也罢，投资略为倾斜，加上近来表现上佳的消费增速，GDP就上去了。”马晓河说。■