特约撰稿 赵君

　　随着广汇能源财务吃紧，孙广信更像在下一局很大的棋，首度试水“员工持股计划”似乎正是其中的一枚棋子

　　国内上市公司“员工持股”正式破冰，广汇能源(600256.SH)“误打误撞”成为首吃螃蟹者。

　　2012年8月5日，证监会发布了《上市公司员工持股计划管理暂行办法(征求意见稿)》及起草说明，此举象征着监管层对国内上市公司员工持股的放行。

　　来自广汇能源的消息称，也是在8月份，广汇能源员工持股计划开始实施。广汇能源董秘倪娟指出，此举“可以说与证监会发布的征求意见稿不谋而合”。

　　证监会发布的这一份征求意见草稿，也顺理成章成为广汇能源的指导方案。

　　广汇方面通过与宏源证券合作，设立“宏广定向资产管理计划”，由宏源证券作为管理方。参加“计划”的员工委托资金只能交易广汇能源流通股股票，参加人数共计2215人，本期“计划”资金总额共计5.64亿元。同时广汇能源将为员工提供1+1的融资杠杆，预计入市金额超过11亿元。

　　然而，超过10亿元的神秘资金早在计划实施之前悄然布局，可能成为最大的受益者。由于股价的拉升，员工持股计划买入点相比已在高位，从而大幅提高了这一计划的实施成本。而该神秘资金与宏源证券可能存在某种关联。再者，三季报显示广汇能源面临巨大的财务压力，让其渐次推进的利好消息有人为雕琢的嫌疑。

　　神秘资金搅局

　　益盟行情数据显示，在“员工持股”增持期间，广汇能源的股价正处于年内最高的水平，并在10月18日达到最高价17.38元/股。

　　相比员工持股计划买入节点，一笔神秘资金提前埋伏，至少超过亿元浮盈。按照广汇能源披露的三季度报告，宏源证券客户信用交易担保证券账户一跃成为广汇能源第二大流通股股东，持股数量高达8756.17万股，季末持股市值达到12.88亿元。申万信用担保账户也新增1000多万股。

　　据银河证券人士介绍，在普通交易中，投资者从二级市场买入的股票将被记录在其普通证券账户中，并反映到上市公司的股东名册上；而在融资融券交易中，根据相关规定，投资者融资买入的股票以及充抵保证金的股票，将记录到“证券公司信用交易客户担保证券账户”这一证券账户中，并以“证券公司信用交易客户担保证券账户”的名义体现在股东名册中。

　　这就使得宏源证券客户信用担保证券账户持有广汇能源股权包含两种情况，其一是投资者将原持有的广汇能源股份质押给宏源证券进行融资；第二是对广汇能源进行了融资买入。

　　如果主要原因是前者，由于三季度末前十大持有人名单及持股数与二季度末相比并未出现大额的变动，加上广汇能源的保险和基金股东不能参与融资融券，说明这笔神秘资金三季度期间系突击入股。

　　宏源证券作为新疆本土的证券公司，理论上与潜伏在广汇能源身边的资本十分接近。广汇能源澄清公告中表示，由于涉及面大，员工持股方案的信息无法做到保密。尽管如此，十余亿资本买入并且隐藏身份还是显得过于巧合。

　　如果主要原因是后者，这部分资金偏偏大部分在宏源证券进行融资，则更耐人寻味。早在今年二季度末，宏源证券客户信用担保证券账户仅持有1.87亿元的股份，短短三个月期间这一数字翻了十倍，其中绝大多数增长来自持有的广汇能源，也在间接佐证这部分资金行动上具有一致性。

　　北京某资深券商人士推测，其中部分资金划转并非为了融资，而是为了便于隐藏身份，固定融资抵押期间将按照券商信用账户为单元统计股东持股情况，神秘投资人按照这一规定避过三季报的股东情况披露。如果这一情况属实，员工持股计划则为这笔神秘资金进行了有实际意义的“抬轿”，这笔神秘资金的背景也就更值得琢磨。

　　孙广信“赌局”

　　值得打磨的并非只有神秘资金一宗。种种迹象显示，随着广汇能源财务吃紧，其实际控制人孙广信更像在“下一盘大棋局”，首度试水“员工持股计划”反而更像一枚棋子。

　　北京一位熟悉广汇能源的机构投资人士指出，孙广信钟情于资本快速扩张，使得广汇能源财务杠杆偏大。广汇能源三季报数据显示，仅流动负债一项已达48.8亿元，较二季度末增长18.69亿元，而其三季度实现的净利润仅为1.31亿元。2012年中期报告显示，公司仍有7个在建项目为自筹资金建设，其中除“吉木乃LNG项目”进度达99.1%之外，其余六个项目均在前期或中期建设中。据公告不完全统计，涉及项目总金额达28.4亿之多。

　　更大的财务风险更可能隐藏在广汇集团层面。截至11月1日，广汇集团已累计质押其持有广汇能源有限售条件的11.65亿股股权(广汇集团现持有15.1亿股权)。

　　这也意味着广汇能源股价继续下跌，将被股权质押方要求追加质押物资，在此情况下，孙广信执掌的广汇系在资金腾挪上将更为吃力。

　　有迹象显示，广汇能源开始通过转让所持有的探矿权回笼资金。9月27日，广汇能源公告拟以12亿元的价格转让伊吾能源9%股权，这一动议在10月24日召开的临时股东大会上通过。

　　接近广汇能源人士则分析指出，“孙广信应该是在广汇的煤化工项目预期明朗，未来利润确保的情况下，才与员工分享上市公司收益”。但是广汇能源位于哈密的煤化工业务从财报上来看并不乐观。虽然在二季报已披露工程进度达到100%，但截至三季报该项目仍未转为固定资产。据业内人士计算，该项目每年折旧费近4亿元，推迟的折旧费用将为三季度利润贡献1亿多元。

　　与财务状况相映照的是，广汇能源股价在员工持股计划之后刚刚显现疲弱走势，10月31日，公司独立董事宋小毛就在二级市场买入10.83万股，向市场暗示看多公司发展的信号，未免显得过于巧合。

　　巨额隐形成本

　　广汇能源试水之际，业界对于员工持股计划的争论仍在进行。

　　在海外成熟资本市场，持股计划一直是上市公司惠及普通员工的主要制度之一，而且应用已经十分广泛。

　　其中一个观点认为，员工持股计划仍被认为具有很好的正面意义。瑞信方正证券[微博]首席投资官马勇指出，员工持股计划是在五险一金基础上对现今社会保障体系的有益补充。

　　早在1974年，美国国会通过《职工退休收入保障法》，员工持股计划正式开始实施；这一制度实施对美国提升员工激励和完善社会保障带来巨大的推动。

　　不过按照海外资本市场上市公司员工持股方案，员工持股的成本由上市公司支付。复旦[微博]大学金融与资本市场中心主任谢百三[微博]则反诘，明明可以个人自买自卖，为何请个“婆婆”来关三年？何以不买更好的其他公司股？

　　这一反诘主要针对《上市公司员工持股计划管理暂行办法(征求意见稿)》中的量化约束，员工持股计划所购股票的持股期限不得低于36个月，全部员工持股计划所持有股票总数累计不得超过公司股本总额的10%，单个员工所获股份权益对应的股票总数累计不得超过公司股本总额的1%。

　　对于市场上的不同声音，广汇能源大股东广汇集团显然有自己的算盘。广汇集团承诺，参加本期计划超过一年的员工投资本金收益不低于每年10%，不足部分由广汇集团补足。并且引入杠杆融资方式，员工参与将获得1:1的融资额度，此举使得员工预期收益率大增。

　　这在一定程度上消解了市场上的疑虑，广汇系掌门人孙广信的声望也在公司内部再次达到高潮。广汇内部一位普通高级管理人员最终证实，根据职位不同，广汇内部规定的个人认缴额度设置了150万元、45万元、15万元三档的上限，选择上限认缴十分普遍。参与人数也超过了原计划的1500-2000人。

　　但是按照这一设计思路，如果广汇能源股价每年下跌10%，广汇集团支付同等10%的损失之外，还要确保承诺员工10%的收益率。如果再考虑上融资因素，广汇系损失为员工投资额度的30%，三年后需要支付的额度接近员工5.64亿元的投资总额。