21世纪经济报道记者 龙丽

　　牛根生兑现了“万言书”的诺言：没有将蒙牛卖给外资，但却导演了一场意味深长的“国进民退”的资本游戏。

　　7月5日，一个星期天，以17.6元的价格，牛根生将其实际控制的近10%的蒙牛股份，配售给中粮和厚朴基金成立的一家目标公司。

　　交易中格外醒目的是，这笔总共30.58亿的配售中，包含了由牛根生掌控的老牛基金会全部3.48%的股份。牛根生通过这个部分套现9.55亿。

　　配售只是这笔总额达61亿港元交易的一半。另一半是，蒙牛同时还增发摊薄后的10.01%的新股给上述目标公司。

　　这意味着目标公司实际控制了蒙牛20.03%的股份，一跃成为第一大股东。牛根生及通过其一致行动人，则只有交易后15.18%的股份。

　　由于在目标合资公司中，中粮占有70%的股份，实际上中粮通过合资目标公司，控制了蒙牛20.03%的股份，成为第一大实际控制人。

　　这一结果使得蒙牛的身份开始模糊：国资、民资和外资的界限以这种逆向操作方式被打破。

　　7月6日中午，中粮集团知悉这项交易内情的人士则向本报记者透露，中粮将可能不会进入蒙牛的管理层。但在晚间的交易公告中，中粮与厚朴基金成立的这家目标合资公司，将获得至少3名的非执行董事的提名。

　　如此一来，引入财务投资者身份的中粮集团的蒙牛，是否意味着将重复7年前引入英联、鼎晖的故事，再次演绎对赌传奇？

　　结果或许可以从交易价格中寻找。与2008年每股最高价格26.3元比较，相差并非特别远(前一个交易日这个价格已经接近20元的19.10元)，但若与2008年9月发生三聚氰胺事件后，一度降为最低每股6元相比，则已增长了将近两倍。

　　原中国奶协常务理事王丁棉认为，蒙牛此举背后是巨大的资金压力。这是迄今为止，香港上市公司食品行业最大的一宗交易。据他观察，在三聚氰胺事件和“OMP事件”的双重打击之下，蒙牛资金缺口高达20-30亿人民币。

　　仅仅8个月前，蒙牛乳业董事长牛根生为避免蒙牛乳业被外资收购的风险，四处求援，甚至泪洒“万言书”。

　　交易若最后达成，交易金额将达到30.58亿，这是自1999年蒙牛成立以来，牛根生及其团队的最大套现行动。套现的动机及去向同样令人关注。

　　老牛基金裸腿

　　根据协议，中粮集团联手厚朴基金以港币每股17.6元的价格投资61.1776亿港元收购蒙牛乳业20.03%股权。

　　虽然蒙牛销售额位居国内乳品行业之首，但此番转让价格却并无溢价。每股17.6元的价格，相对于2009年7月3日(即《认股协议》签订前最后一个交易日)19.10港元每股的市价折让约7.85%；相对于联交所所报的18.44港元每股的平均收市价折让约4.56%。

　　在具体操作中，中粮集团和厚朴投资将共同组建一家合资公司，通过收购部分蒙牛乳业老股东股份和认购增发的新股来实现。其中，中粮集团与厚朴投资将分别持有合资公司70%和30%股份。

　　按照目前的计划，蒙牛乳业将发行173,800,000股新股，相当于蒙牛乳业在股份认购完成后经扩大股本的10.01%。扣除所有相关开支之后，认购价净额约为每股17.59港元。仅此一项，蒙牛乳业应收款项净额就达30.58亿港元。

　　不难发现，这部分交易完成后，老牛(即内蒙古老牛公益事业发展促进会)将不再持有蒙牛乳业股权。

　　据了解，早在2004年6月，蒙牛上市，牛根生就开始启动老牛基金会计划。同年12月，“蒙牛事业发展促进会”，也就是俗称的“老牛促进会”注册完毕。

　　2007年底，“老牛基金会”又投建了“老牛投资”。而“老牛投资”则是一家主要投资农业等领域的基金。

　　在三聚氰胺事件之前，业内曾经传言，1958年出生的牛根生曾打算在50岁时，也就是2008年退出蒙牛管理层，专心负责“老牛慈善基金会”运作。“老牛慈善基金会”以及旗下“老牛投资”在牛根生心中之地位可见一斑。

　　目前，这家基金最主要的战绩是联合美国私募股权基金公司KKR(Kohlberg Kravis Roberts)和香港私募基金鼎晖投资了蒙牛现代牧业。

　　此次套现的近9.55亿港元是否将继续用于其在现代牧业的投资，蒙牛方面没有表态。

　　蒙牛现金流之压

　　通过增发新股，上市公司蒙牛乳业将获得30.58亿港元的现金。

　　“引入中粮，还出让大股东地位，这背后是蒙牛乳业巨大的资金压力。”王丁棉说。

　　业绩一直飙升的蒙牛在三聚氰胺事件中遭遇了滑铁卢。三聚氰胺事件后，蒙牛订单大跌，最危时期，订单跌幅达80%，每日收奶量不到2000吨，仅为平时的15%-20%。

　　据蒙牛2008年年报称，销量下降和撤销下架产品，以及在处理原奶和恢复产品销售宣传活动时产生了额外成本，使蒙牛2008年亏损4.617亿元。然而，截至2008年6月底，蒙牛纯利增长20.2%至5.83亿元，也就是说，三聚氰胺事件之后其损失达15亿元左右。

　　虽然蒙牛没有公布特仑苏的销售收入和利润率。但是据记者了解的情况，早在2006年，这一产品的销售额已超过10亿元，2007年，该产品销售额更是突破30亿元，2008年销售额约达46亿。

　　“在三聚氰胺和OMP双重打击下，蒙牛市场恢复很困难。”王丁棉说，据他透露，去年销售额达46亿元的特仑苏，今年销售额约在25-30亿。而为了维持市场地位、恢复市场、支付原奶成本等，蒙牛资金缺口高达20-30亿人民币。

　　对此，一位业内人士也透露，在蒙牛的一个小区域市场，去年销售额每个月可以达到120万元，今年市场较差时该区域销售额每个月只有约30万元。

　　而来自蒙牛2008年的年报也显示，2008年蒙牛债务权益比率为36.5%，去年这个数字还只有4.5%。另外，2008年蒙牛必须在一年内偿还的未偿还银行贷款高达17.287亿，而2007年这个数字也只有1.832亿元。

　　国泰君安(香港)研究所的一份报告也认为，在收入同比增长仍然疲弱的情况下经营费用控制将有难度，蒙牛2009年盈利不确定性仍较大。

　　牛根生与宁高宁

　　蒙牛的故事总是带着浓厚的牛根生色彩。

　　早在去年的“万言书”时期，牛根生正是在一场众多中国知名企业家的聚会上发表“万言书”。当日参会的柳传志、傅成玉、田溯宁、马云、郭广昌、俞敏洪等众多企业家也多是牛在中国企业家俱乐部和长江商学院的朋友和同学。

　　牛根生与这些朋友、同学的情谊颇深。据了解，在牛根生发表万言书后，上述朋友和同学多表示愿意帮助其渡过难关。

　　不难发现，在此次收购之中，中粮集团董事长宁高宁和牛根生都加入了中国企业家俱乐部。有资料显示，中粮集团董事长宁高宁是该俱乐部11位荣誉理事之一；牛根生是发起理事之一。在该俱乐部举行的多次活动中，也不乏二者身影。

　　中粮入主蒙牛，如此大买卖最后的落锤，很可能就发生在宁高宁几天前的那一段内蒙之行中。

　　6月30日，中粮可口可乐位于内蒙古的瓶装厂在呼和浩特市和林盛乐经济园区正式奠基。这是可口可乐在中国第39个瓶装厂，可口可乐大中华区总裁戴嘉舜与中粮董事长宁高宁均出席。

　　据当地媒体报道，中粮可口可乐饮料(内蒙古)有限公司位于蒙牛工业园区以东100米处，两家公司仅一街之隔。而不少记者也注意到，在负责接送任务的车辆中，至少有蒙牛的4辆大客通勤车。

　　据悉，中粮可口可乐所以入驻此园区，也得益于蒙牛董事长牛根生从今年3月开始的牵线搭桥和极力邀请。宁高宁本人在奠基仪式上曾毫不掩饰地表示，和蒙牛为邻很高兴，并多次提及和蒙牛为邻的几大益处。

　　2006年底，宁高宁到中粮走马上任便提出了“有限多元化”的发展路径。在此后接受记者采访中，宁高宁就此思路的解释中专门提到了蒙牛。他称自己在去蒙牛参观牛根生的新工厂中，发现上面有两行标语：“一心一意做牛奶，聚精会神做雪糕”。

　　“我觉得蒙牛就是一个具有相对专业化精神的企业。”他认为这句话给他极大启发。

　　中粮大农业

　　“中粮集团致力于成为全产业链粮油食品企业，乳业是食品行业的重要组成部分，入股蒙牛是高起点进入乳制品行业的良好契机。”中粮集团董事长宁高宁说。

　　全产业链是宁高宁今年提出的新战略，包含了从田间到餐桌需要经过的种植采购、贸易物流、食品原料和饲料原料、养殖屠宰、分销物流、食品销售等众多环节。

　　宁高宁明确表示，这并不是权宜之计，也不是一个短期行为，而是一个长期的企业商业模式设计。

　　为了实现这个新战略，中粮已经频繁出手。

　　在中粮已有的大米业务领域，大面积推广合同订单模式，直接将产业链延伸到最源头的种植环节；在面粉领域，通过收购五谷道场，将业务延伸到方便面甚至方便食品领域；在粮油领域，投资40亿人民币在天津兴建综合性粮油基地，将影响力延伸至港口、种植等环节。

　　即使在中粮之前甚少涉猎的猪肉、果汁等业务领域，中粮通过入股全球最大的猪肉生产商和供应商——史密斯菲尔德，从而强化其在养殖领域的影响力；更通过设立专门的运营平台独立运作果汁这样的全新业务。

　　“确定全产业链发展战略后，中粮集团一直在寻找扩大终端市场出口的机会，希望在快消品领域能够有所突破。”中粮集团一位负责人说，他认为，在常见的快速消费品里，中粮已在肉类、粮油、大米、茶叶、面粉等领域广泛布局，并取得行业优势地位。进入牛奶领域，只是时机问题。

　　“中粮集团是长期持股的战略投资者。”中粮集团方面强调。

　　而据中粮与蒙牛的“禁售承诺”条款，中粮和厚朴投资认购的股份，在认购完成后有三年的禁售期，期内不得抵押、出售认购股份。期满后，在未经蒙牛事先书面同意下，也不得向任何在中国乳业与蒙牛或其附属公司有竞争的公司出售、转让或以其它方式处置禁售股份。

　　有意思的是，在入主蒙牛后，中粮并不介入其具体经营管理。“在蒙牛未来的董事会11名董事中占3个名额，均为非执行董事。”中粮方面表示，不参与蒙牛的具体经营管理，不改变现有的经营团队的连续性和稳定性，也不改变目前的战略方向。

　　对这场收购，东方艾格高级分析师陈树韦认为，将加速行业洗牌、重组。据他分析，三聚氰胺事件后，中国乳业已开始洗牌。小企业被清洗出局，未受影响的三元、完达山等开始全力扩大份额，蒙牛等乳品公司则销售、市场受到影响。此时的蒙牛或多或少受到资金困扰，借助中粮的力量，有望恢复和巩固其市场和行业地位。

　　(本报记者杨颢对本文亦有贡献)

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