发展趋势

　　我们对于后期电量的观点是：2009下半年，回暖趋势依然持续，维持全年3%-5%的需求增长预测，但接近下线的概率较大。去年同期基数较低，因此下半年尤其是四季度电力行业同比大幅增长不难理解，而环比正增长的判断，主要是基于我们认为电力下游四大高耗能行业在下半年的复苏逐步显现以及固定资产投资增速、PMI指标的良好态势。

　　虽然国家统计局尚未公布6月电量数据，但我们发现一个指标能较直观反映最新电量趋势：即直供电厂日均耗煤量。6月上旬，该指标由4月末的144万吨，上升为195万吨。与之吻合，全国统调公布6月上旬发电量同比下降0.17%，降幅明显缩窄。日均发电量已经上升至97.64亿千瓦时，为今年1月以来最高。

　　而截至6月14日，最新直供电厂日均耗煤数据显示回落到150万吨，这或将预示6月中旬电量数据又有小幅回落。我们预计这一变化主要由6月上旬工作日较2008年同期多1天的假日因素所致。总体来看，我们认为6月小幅波动，并不影响我们对下半年电量同比、环比双重正增长的判断。

　　行业看点

　　三季度，水电为优质投资标的

　　从发电量的电源构成来看，历年规律显示三季度水电均优于火电。尤其是7-10月水电发电量结构占比可高达20-23%，而每年12、1月份仅10%左右。

　　今年以来全国主要江河来水较往年偏丰。据全国422 座大型水库统计， 2009 年6 月1 日蓄水总量为1676.8 亿立方米，相对上月初减少10.0 亿立方米；但同比较去年同期增加91.9 亿立方米；比多年同期平均偏多255.2 亿立方米。

　　今年1-5月水电发电量1906 亿千瓦时，5月当月同比增长20.92%，且单月环比增长31%，而1-5月火电发电量10929亿千瓦时，同比下降6.5%，环比仍处于震荡整理格局。

　　动力煤价格下跌空间有限

　　主要因素一是山西小煤矿至今大范围停产以及政府宣布继续大力整顿、减少煤炭发运量从而降低港口库存等方式来抑制煤价的下滑，对全国煤炭新释放的产能起到一定的抵消作用。二是需求的回升。6月份开始，全国部分地区，特别是南方省份将进入夏季用电高峰期，同时工业经济复苏的迹象越来越明显，工业生产用电也将逐步恢复，以及民用电力高峰的重合，很可能导致电煤需求出现更明显的回升。三是目前全球各国宽松的货币政策。未来几年全球经济复苏之后，出现全球性通胀的可能性很大，煤炭作为大宗商品之一，价格难以走低。

　　投资策略

　　水电及资产注入是我们首选的三季度投资标的。维持水电行业“谨慎推荐”的投资评级；限于 2009 年需求回暖相对有限，而煤价难有超预期下跌，我们维持火电“中性”评级，预计四季度投资机会将好于三季度。沿海地区电力需求量可能会陆续出现正增长，并逐步带动或影响中部、西部地区。总体来看， 2009下半年尤其是三季度的投资机会主要在三个方面：

　　一是外延式扩张水电资源股。如：长江电力、国投电力、文山电力等。

　　二是高回报、高成长、低估值电力股。可以看出电力行业重点公司分布中，靠近沿海地区电量相对较早回暖、煤价回落的东南沿海火电公司穗恒运、宝新能源、申能股份值得关注，而水电中川投、文山也存在一定的投资机会。

　　三是要把握行业整合中确定性的投资机会。一类是那些估值相对偏低的大盘蓝筹股，如长江电力、国投电力；另一类则是有望通过重组，基本面反转、提高估值水平的资产重组股。如ST能山、汕电力、内蒙华电、长源电力、通宝能源等。后者确定性相对较差，但或有阶段性投资机会。

　　(作者系长城证券研究所分析师)

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