◎王大力／文

　　近年来，通过并购等手段，“美的电器”持续走在做大做强的路上，保持着销售收入的稳定增长。不过，快速成长过程中，“美的电器”目前遭遇了三方面挑战，一是利润下滑；二是资金紧张；三是巨额商誉给未来业绩带来压力。

　　其中，资金问题更具现实性与急迫性，但由于中国资本市场的特殊性，“美的电器”的相关运作受到目前政策方面的影响。无独有偶，“美的电器”欲筹划实施股权激励方案，也同样由于受到相关政策的影响而暂时搁置。

　　做大做强

　　“美的电器”(000527)发展目标是清晰的。其在2008年年报中“资本支出计划”中介绍，根据公司的发展战略规划，未来3-5年，公司资本支出投入侧重在保持并扩大家用空调、空调压缩机业务的领导优势，加速发展中央空调、冰箱、洗衣机业务，重点培育冰箱压缩机业务形成新的产业集群，并力争在3-5年后在各个产品业务领域进入全球前三强，以“技术驱动、卓越运营、全球化”创造可持续、盈利性增长，成为世界级白色家电供应商。

　　正是在此种战略的主导之下，近年来“美的电器”持续走在做大做强的路上，进而保持销售收入的稳定增长。2008年，“美的电器”实现营业收入453.13

　　亿元，同比上涨28.77%，整体业务毛利率由18.37%提高到19.16%。具体业务结构方面，冰箱业务实现收入50.14亿元，同比增长36.25%，毛利率提升1.15个百分点；洗衣机业务实现收入42.17亿元，同比增长136.79%，毛利率提升1.42个百分点；压缩机实现收入23.49亿元(剔除内部销售)，毛利率提升5.14个百分点。 

　　“美的电器”洗衣机业务的巨幅增长，主要是由于并购无锡小天鹅股份有限公司(“小天鹅A”，000418)。目前“美的电器”持“小天鹅A”24.01%的股权，成为控股股东，这使得公司洗衣机产品规模与综合技术能力得以大幅提升。

　　这种并购方式恰恰是“美的电器”实现自身做大做强目标的主要手段。除了“小天鹅A”，“美的电器”2008年同时进行另外几项较大手笔的并购，其中包括收购重庆美的通用制冷设备有限公司30%股权项目，共投入3142万元，使得中央空调产品结构进一步完善，竞争力进一步增强；挂牌竞买合肥荣事达集团有限公司持有的合肥荣事达洗衣设备制造公司、合肥荣事达电冰箱有限公司及合肥荣事达美的电器营销公司25%股权并成功中标，共投入1.43亿元，这进一步巩固了公司的控股地位，为发展白色大家电战略创造了有利条件；全资子公司MIDEA ELECTRIC INVESTMENT(BVI)LIMITED 收购美的集团实际控制之公司Maytag International Investments IBV 持有的合肥荣事达洗衣设备制造有限公司25%股权项目，共投入资金6816万元，进一步完善了业务布局，利于优化资源配置，增强盈利能力。

　　当然，自建项目是扩张的另一种手段。2008年度，“美的电器”完成冰箱压缩机项目初始投资3.09亿元，该项目总投资为4.92亿元，建成后将形成冰箱压缩机生产能力500万台/年；完成公司总部综合楼项目投资1.69亿元，该项目规划总投资4.78亿元，已累计投入1.88亿元，这将有助于进一步加强公司总部在战略管控、IT 支持、资金控制、基础技术研发以及文化牵引等总部职能上的集权管理。

　　成长挑战

　　不过，在快速成长的路上必定出现种种挑战。目前，“美的电器”所遭遇的主要有以下三个方面。

　　首先是利润下滑。尽管2008年度营业收入大幅增长，但“美的电器”实现营业利润及净利润却同比分别下降5.58%及14.78%。据介绍，主要原因是2007年公司存在非经常性收益约2.3亿元，而2008年公司无上述收益且确认了因主要产品原料波动及汇率波动造成的套保损失与远期结汇损益，若扣除这些因素影响，公司营业利润及净利润增长比率与公司营业收入的增长比率基本匹配。不过，仔细分析，“美的电器”2008年度利润下降与其自身的并购扩张不无关系。

　　在“美的电器”2007年度合并利润表中，有公允价值变动收益5349万元，系源于所持有的交易性金融资产，具体为下属控股子公司在二级市场所购入的“小天鹅”B股。相比前一年，“美的电器”2008年度则无此项并购“小天鹅”的“附带”收益了。

　　2008年度“美的电器”扣除企业所得税和少数股东权益影响后的非经常性损益合计为损失1.09亿元，其中有非流动资产处置损失2171万元，包括安置职工的支出、整合费用等在内的企业重组费用6532万元，其他营业外支出

　　5754万元，其他符合非经常性损益定义的损失项目 2764亿元。我们认为，这些损失中有很大一部分系由于并购整合“小天鹅A”所导致。

　　其次是资金紧张。2008年末，“美的电器”货币资金22.85亿元，比年初增加1.21亿元，存量上似乎充裕，然而，若考虑到结构与配置，则是另一番光景了。相比于货币资金，2008年末，“美的电器”短期借款23.60亿元，比年初增加11.88亿元，增幅101.46%。这样，在经营活动现金流量保持均衡的情况下，如无来自外部的资金增量，则“美的电器”目前货币资金已不足以偿还短期借款。若考虑到“美的电器”货币资金中尚有其他货币资金11.05亿元，主要为银行承兑汇票保证金存款，则资金紧张的状况更为突出。

　　当然，在资金紧张的情况下，“美的电器”的融资技巧倒是值得学习，比如充分利用票据与短期借款，计划定向增发以补充资本金、改善负债结构，以及加大变现存货的力度以改善自身的经营现金流，等等。

　　三是由于并购产生巨额商誉，给未来业绩造成压力。2008年末，“美的电器”合并报表商誉高达14.74亿元，而年初仅为9104亿元。其中，主要增加“小天鹅A”公司的商誉13.27亿元，即股权并购所产生，具体是股权收购日的收购价格与被收购公司可辨认净资产公允价值之间的差额。

　　应该强调的是，2008年，“美的电器”已将所持有的证券投资进行了清仓及公司全资子公司将所持有的“小天鹅”B股由交易性金融资产转入长期股权投资。不过，如果“美的电器”仍将“小天鹅”相关股权投资计入交易性金融资产的话，将会产生巨额的公允价值变动损失，从而极大侵蚀当期利润。尽管“美的电器”在年报中介绍，经测算，商誉账面价值所对应的资产组或资产组组合没有发生减值的情形，无需计提商誉减值准备。然而，若考虑到现实资本市场的调整、曾经的高价收购以及宏观经济放缓等因素，则“小天鹅”上的巨额商誉至少未来面临着较大的减值风险。

　　政策之槛

　　与业绩的未来预期相比，现实的资金问题更具现实性与急迫性。然而，由于中国资本市场的特殊性，资金运作往往容易受到政策导向的影响。

　　“美的电器”于2008年初的董事会及股东大会审议通过了公开增发事项，并经2008年7月23日证监会发审委2008年第107次工作会议审核通过。不过，据介绍，截至2008年末，“美的电器”仍未获得证监会关于公司公开增发事项的正式批文。于是，公司只好将公开增发A股方案有效期延期一年，并通过相关议案。

　　“美的电器”的控股股东为美的集团，直接及间接合并持有公司47.2%的股份，公司实际控制人为何享健先生。应该说，“美的电器”是少数具一定规模且兼具活力的民营企业之一。这不仅仅体现在前述的并购扩张与收入增长等方面，也体现于被社会各方认可上。据介绍，“美的电器”2008年获得相关媒体评选的“上市公司金牛百强”，并获“基业长青奖”殊荣，入选“2007 年度中国主板上市公司价值百强”，在“2008民企上市公司百强”中位列第三位，在“中国最有价值品牌排行榜”中“美的”以412.08亿元的品牌价值跻身前六强。

　　尽管遭遇资金紧张的困境，但2008年度“美的电器”仍然奉行较高现金分红的政策。据介绍，“美的电器”2008年度利润分配预案是每10股派发现金1.00元(含税)，共派发现金1.89亿元，占母公司2008年度实现净利润6.93亿元的27.28%。过去三年“美的电器”现金分红与净利润比率分别是41.28%、43.65%与42.25%。

　　为了进一步改善公司治理水平，“美的电器”也曾考虑过实施股权激励，不过，目前由于受管理层相关政策的影响而暂时搁置。

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