文/ 李刚 战略组首席研究员 张沈伟 战略组研究员(中国三星经济研究院)     

　　中国反垄断法这这只“纸老虎”发威的背后，是外资并购的三大红线：战略性行业、强强合并、驰名品牌

　　【《中国企业家》网站专稿】2008年8月，中国的反垄断法开始实施，可是由于其对于垄断的界定标准过于模糊，一度被称为“没有牙齿的老虎”。可是最近，这只“纸老虎”却终于发威了。2009年3月18日，商务部发布公告，禁止可口可乐公司并购汇源。至此，这一交易额高达24亿美元，迄今最大的一笔外资收购中资企业控股权的交易宣告失败。

　　谁是真正的受害者？

　　卖给可乐真的是“好买卖”么

　　汇源于2007年初在香港上市，开价6港元。在2007年10月份A股冲上6000点时汇源也爬到了历史最高点12.2。2008年A股泡沫破裂，汇源跟着一头栽下，一路跌到9月2号的4.14。可口可乐收购汇源的消息传出，汇源的股价又一夜之间站回10.94元的高位。转过年来，商务部的一纸禁令，汇源又跌回4块钱。高高低低，从10多块到4块钱，再回到10多块又跌回4块钱。汇源在香港联交所的表现好像在跳一段圆圈舞。

　　这其间汇源的基本面如何？从2004年到2007年，扣除通货膨胀因素，中国的果汁市场年复合增长率接近25%。汇源2007年的年报表现亮眼，营收较2006年增长28.6%，盈利增长188.89%，利润率24.1%，每股派息1毛多钱。换句话说，汇源基本面没出问题，这段圆圈舞汇源跳得很被动，很无辜。

　　跳出汇源股价的圆圈舞，站在可口可乐的角度来看问题，事情就豁然开朗。可口可乐做果汁并非始于中国市场，也非仅局限于中国市场。实际上，早在1960年，可口可乐就并购了当时在美国果汁市场上领先的Minute Maid公司， 之后可口可乐把可乐卖到哪里，基本上就把果汁也卖到哪里。百事在1998年大价钱买下Seagram’s公司，一跃成为国际果汁市场的领先者。之后果汁战争成为可乐战争的一部分，从拉丁美洲到俄罗斯、乌克兰，一对儿老冤家打得不可开交。两家可乐公司在某一地区市场的竞争策略，通常以争夺本土领先品牌为优先。而争夺战的输赢往往决定了谁将成为这一地区市场的主导者。

　　在这样的背景下，我们大约可以理解为什么可口可乐在汇源股价4块多钱的时候，报出了每股12.2的汇源港股历史最高价。这个对比很强烈，不过不要忘记4块钱是汇源在A股市场泡沫破裂之后爆出来的最低价，汇源也有过股价长期在10块左右的好日子。用不到25倍的市盈率买到在一个高成长性行业处于领导地位的公司，真的像某些媒体所说的那样是高溢价让汇源赚到了？也许如此，也许不是，也许有人想出更高的价钱，只不过没有能力像可口可乐那样一下子掏出来24亿美元，全部是现金。

　　商务部举动耐人寻味

　　商务部的举动耐人寻味。作为跨国并购的审批机关，商务部有无数的办法让这次并购不成功。最简单的，按照可口可乐和汇源达成的收购协议，如果协议签订后200天内无法获得主管机关的批准，该协议自动取消。也就是说，只要商务部再拖三天不审批，这次收购也就不了了之了。而商务部却采用在网站直接公布否定声明这样一种的做法，在协议过期三天前直截了当地将之腰斩，成就了《反垄断法》正式修订之后中国反对跨国并购第一案。

　　就事论事，商务部的这一裁决相关声明加上标题总共820字，没有附件，也没有罗列认定的主要事实，只有几个简单的结论。而在这一声明中，对以后的司法实践将具备指标性意义的认定程序和标准统统被略过了。

　　譬如，不划定市场边界就没有办法认定市场份额，不确定市场份额就无法认定是否垄断。那如何划定市场的边界？拿汇源来说，如果划在中低浓度果蔬汁这一档，市场份额大约40%；如果划在果蔬汁及果蔬汁饮料市场，汇源的份额大约10%；如果把所有的非碳酸饮料算作一个目标市场，汇源的份额不到1%。再比如，汇源在中低浓度果蔬汁市场份额最大，但在高度浓缩果蔬汁市场，领先者是安德利、陕西海升、国投中鲁等公司，汇源排不到前三名。

　　此外，市场份额大是垄断的必要非充分条件，垄断一定份额大，但份额大不一定形成垄断，还要看一个企业的价格操控能力。汇源占据中低浓度果蔬汁市场40%，但基本上没有能力操控市场价格。娃哈哈等公司对果汁市场觊觎已久，统一等台资公司在背后虎视眈眈，想用提价来实现垄断利润？那第二天果汁市场的老大就要换人了。事实上中国的果蔬汁和果蔬汁饮料市场进入门槛低，市场集中度也低，竞争充分。根据我们的测算，2004年市场前五位的市场份额总和是26.10%。相比之下，茶饮料市场前五位市场份额之和为36.75%，碳酸饮料为51.40%，罐装饮用水为55.05%。很难想象某一次并购会在这样的市场导致竞争排除，价格上升。

　　汇源不是受害者

　　再回到事件本身。虽然各路媒体对商务部的这一决定褒贬不一，但似乎在一件事上达成共识，那就是此一决定对可口可乐在中国发展的影响有限，但可能对汇源产生伤筋动骨的伤害。其实未必。其一，这一事件之后，各界汇源关注度大大提高，以后朱新礼先生可能就不用为融资渠道狭窄发愁了；其二，若因为这一决定，导致汇源一蹶不振，从行业老大的位置上跌下来，谁的颜面都不好看，可以预期以后朱新礼先生可能得到更多的政策支持；其三，并购虽然不成，但如果汇源要和可口可乐谈合作，双方有很多很多回旋的空间。或成立合资企业，或少量持股形成战略伙伴，分享销售渠道如此等等，合作的空间很大。

　　那么，商务部的真实意图又是什么？

　　由于这是中国反垄断法实施以来第一笔被禁止的交易，对于其他企业的并购有重要参考意义。可是，由于反垄断审查的不透明，使得外界认为并购被禁止是由于中国的保护主义。因为，除了同行业竞争者以及社会公众有反对意见外，该项并购交易并不涉及中国的敏感行业，交易双方都出于自愿，并且均不具有绝对的垄断力量，不少分析人士曾认为其会获得通过。由于商务部没有详细地给出禁止该交易的审查标准，于是外界纷纷指责中国政府在金融危机的背景下，迫于公众情绪的压力在审查中采取了保护主义措施。一些外国政府部门还借此试图相应地阻扰中国企业的海外投资。

　　然而，把此次并购被禁解释为保护主义却并不合理。在反垄断法实施之前，中国对于外资并购的反垄断审查已经按照2003年发布的《外国投资者并购境内企业暂行规定》进行了近5年，其中审查的并购案例有约600起，其中绝大多数都获通过。在反垄断法实施至今的半年中审结的24起案例中，仅有可口可乐一起未获通过。法国SEB并购苏泊尔、强生并购大宝、英博并购AB等引起较大争议的案例均获批准，这说明，中国政府在审批外资并购的过程中并不存在普遍的保护主义。而简单地用保护主义来解释交易的被禁，并以此作为企业以后在中国实施并购的参考，既不合理也无必要，很可能使企业错过在中国的并购机会。与其如此，倒不如通过对以往案例进行分析，寻找出是哪些主要的因素影响了并购的批准与否。

　　从以往的案例来看，外资并购能否获得批准有三方面的因素需要注意：

　　首先，并购如果涉及国家核心产业的安全，即使不涉及垄断问题，也很难获得通过。目前，中国政府对于外资并购的审查，已经分成了明确的两大类。一类是关于外资企业的行业准入问题，主要是根据外资准入政策进行审查。对于机械装备、能源、军工等战略性行业，中国政府要求的是国家的绝对控制力，这类行业不仅外资企业，就连国内的民营企业也很难进入。因此，外资并购被否决都很正常。凯雷并购徐工、舍弗勒并购洛阳轴承都是因此而被禁止。

　　另一类则是众多的竞争性行业，中国政府希望确保行业的健康发展，尤其是中国企业在该产业中拥有充分的发展机会。此类并购需要依据反垄断法来进行所谓的经营者集中的审查。比如，SEB并购苏泊尔就不需要进行国家产业安全审查，而直接进行反垄断听证。所以说，把徐工、洛轴等战略性行业的并购与可口可乐并购汇源这类竞争性行业的案例相等同，并由此得出中国的保护主义倾向并不合理。

　　其次，在反垄断审查过程中，外资品牌在中国以往有经营、且实力较强，通过并购可能较大地增强其竞争力的案例往往更难获得通过。可口可乐并购汇源就属于此类案例的典型。可口可乐作为最早进入中国的外资企业之一，在中国市场饮料已经具有了举足轻重的地位。据市场研究公司欧睿调查，2007年可口可乐在中国果汁和蔬菜汁市场拥有9.7%的占有率，在中国碳酸饮料市场占有率为52.5%。而据AC尼尔森调查，2007汇源在纯果汁及中浓度果汁市场分别占42.6%和39.6%。再加上汇源从品牌到渠道都很完善，通过并购汇源，可口可乐在果汁行业的竞争力将大大增强。

　　相对而言，获得批准的苏泊尔、大宝并购案在这一点上有着明显的不同。苏泊尔在并购前是中国压力锅行业的重要品牌，有很高的市场占有率，但是在厨卫产业这一较为宽泛的定义下，却并不算龙头企业。而并购方法国SEB尽管是全球知名的小家电品牌，但是之前却并没有进入中国市场。因此，在中国市场并不会发生很强的品牌协同效应。

　　在并购前，大宝在国内的护肤品市场份额位居第四位。而在护肤品、洗护发、香水、美容美发、 彩妆等各个子行业内，强生公司旗下各个品牌的市场综合占有率都未能进入前十位。在中国化妆品市场的开拓和培育方面，强生远远地落后于宝洁、欧莱雅、联合利华、资生堂等国际品牌。因此，强生并购大宝与其说是强强联手，倒不如说是抱团求生。因此并购获批也就不难理解。

　　最后，企业并购的过程中，品牌的象征性意义使外资并购中国的驰名品牌有很大的阻力。对于民族品牌的保护，往往会被看做是中国实施保护主义政策的证据。但是，很多企业和分析机构却忽视了民族品牌对于并购后企业市场力量的巨大价值。事实上，民族品牌的意义首先就在于随着中国公众品牌意识的增强，该品牌在公众中有很强的影响力。在新浪网的一项有50万人参与的调查中，近80%的参与者因为汇源是民族品牌而反对此项交易。这从一个侧面说明，一旦可口可乐并购了汇源，将可能影响到中国公众的民族自豪感。

　　而且，可口可乐作为美国文化的象征，其对于汇源的收购对很多中国消费者来说具有外资品牌战胜中国品牌的象征意义。这种象征意义，使得并购造成的影响将不会仅仅局限于本企业、本行业，可口可乐市场力量的增强会比通常仅仅按照市场份额进行评估要大得多。正因为如此，据报道，商务部曾提出要求可口可乐不控制汇源品牌的要求。相对而言，如果换作是中粮这样的国内企业并购汇源，因为不存在品牌方面的象征意义，即使累加的市场份额更高也很可能会通过。

　　总得来说，可口可乐并购汇源的被禁，由于中国政府并没有公布详细的评估标准而让外界产生了很多不同的理解。尽管如此，通过对以往的并购案例进行总结，我们可以发现，外资并购获得通过需要避开战略性行业、强强合并、驰名品牌这三大红线才能有更大的获得通过的机会。

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