从国美收购大中看银行参与并购融资的前景

　　12月14日，国美宣布以36亿元人民币收购大中电器。国美采用了通过独立第三方借助银行委托贷款的形式，用于对大中电器的全部股权收购的融资方式。

　　从西方并购历程来看，并购融资有多种方式，融资方式的选择往往成为并购成败的关键。面对产业间并购重组日益频繁的趋势，商业银行应牢牢把握这一难得的机会，大力发展此项业务，壮大投资银行业务实力。

　　银联信分析：

　　商业银行可以参与多样的并购融资

　　企业的资金来源无外乎三中方式：外部融资(直接融资、间接融资)和自由资金。并购融资也可分为内源融资和外源融资。内源融资主要是指运用自由现金流、企业留存收益、折旧基金进行并购，但往往因金额有限而不能成为融资的主流渠道；外源融资是并购的主要资金来源，包括债务性融资、权益性融资和混合性融资。

　　我国《商业银行法》规定“信贷资金不得用于股权性投资”，因此在我国现阶段制度环境下，直接针对并购的银行短期信贷是难以获得的。而以往银行长期信贷在企业并购中主要用于并购完成后的企业整合安排，用于大规模的结构调整和更新改造。这次并购事件为商业银行提供了一个更加合理的参与渠道。

　　1、委托贷款

　　正如此例中，国美收购大中采用的方式一样，通过委托贷款可以规避相当多的银行监管政策，通过委托贷款对集团类客户开展并购贷款是有效手段。但在此类业务中，商业银行要监督资金流走向。

　　2、融资租赁

　　企业并购交易采用的租赁融资方法主要有售后回租。其本质是公司已售后回租的方式获得了一笔抵押贷款。原企业继续拥有对财产的使用权，作为贷款的担保品放款人则享有对该财产的留置权，其形式有经营租赁和杠杆租赁，这种融资方式非常适用于杠杆收购。商业银行在拓展融资租赁业务后可以广泛开展此种方式。

　　3、短期融资券

　　作为金融市场的主要构成之一，商业银行应该在并购融资环境的建设中发挥不可替代的作用。随着有关企业短期融资券政策突破及实践的启动，在目前混业态势日趋明朗的前提下，我国商业银行可以跟踪并深入研究相关政策，作为主承销商积极介入，争取在整个短期融资券产品运作中更多扮演发行辅导等投资银行角色以推进并购融资安排，确立核心主导地位。主要工作可能包括：寻找企业并购等目的短期融资需求、确定企业资金缺口；发行辅导工作；安排第三方独立评级工作；推介发行主体；构建承销团；依据信用级别、转贴现利率等进行债券定价；在银行间债市安排机构投资者招标发行；扮演做市商角色；扮演托管行角色。

　　商业银行可通过多种角色参与并主导企业短期融资券产品运作，并实质推动并购融资安排，意义主要表现在：

　　(1)丰富商业银行并购融资参与方式，扮演投资银行角色运筹整个产品

　　商业银行以前较多以过桥贷款、银团贷款等方式作为直接借款人进行并购融资安排，但是这种融资是体现为商业银行财务报表内的资产，可能由于借贷双方的信息不对称加大商业银行的资产风险权重，从而不利于商业银行资本充足率的提高。企业短期融资券的推出，使商业银行尤其是全国规模的国有商业银行以主承销商的身份介入该创新产品成为可能，扮演投资银行角色主导该产品运作，进行并购融资安排这一投行灵魂业务，满足企业并购短期融资需求。主要工作内容可以从寻找需求延伸到债券承销、资金托管等。企业短期融资券业务主要是以商业信用为基础，机构投资者根据第三方独立机构的评级在银行间债市进行投资，自担风险。该业务在带给商业银行中间业务收入的同时并没有使得商业银行资产风险增加。

　　(2)规避商业银行投融资限制，帮助客户完成短期融资目的

　　我国《商业银行法》第四十三条规定，商业银行不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资，但国家另有规定的除外。所以我国商业银行不可以像国外的金融买家一样收购有潜力的企业而后卖出以获取一定的资本收益和经营收益。但是，客户经常存在不同的原因需要商业银行提供暂时性融资需求，例如，A企业需要商业银行直接收购B企业，约定在A上市获得资金后再由A从该行收购该资产；这其中，A需求的提出可能因为A上市时披露的资产负债情况的考虑和A并购该资产时机的选择等等。在目前分业经营和商业银行股权性投融资限制的情况下，商业银行无法满足A企业的需求。

　　在企业短期融资券一旦正式推出后，商业银行可以B为发行主体帮助其设计以收购A股票为目的并约定收购价格的短期债券性融资，在A上市之后由B购买A股票，进行反向并购，最终实现B主体被A主体吸收，兼顾了A对于上市时资产负债比和锁定收购价格的需求。如果没有短期融资券，商业银行没有工具来将自身对B的融资同时和A对B的并购联接。当然，实际操作中，需要考虑更多的影响因素从而设计更安全的交易结构。

　　(3)打造商业银行试点基金品牌，投资银行间债券新品种

　　2005年2月我国出台《商业银行设立基金管理公司试点管理办法》，商业银行试点设立基金管理公司，实质是对分业经营的松动。正如所有商品，金融产品也需要品牌特色经营，商业银行基金创品牌特色可以提高竞争力。目前我国基金按照投资组合一般分为债券类、股票类、货币市场类等；美国基金除了在第一层次按投资组合分类，还按照投资目标细分为房地产投资基金、并购重组基金等。基金作为该银行间债券新品种的主要投资者，通过投资企业以并购重组为目的的短期融资券实质上实现了并购重组基金的品牌特色，并且可以进一步尝试特定产业的并购重组目的短期融资券投资从而摸索产业投资基金之路。

　　在混业的必然趋势下，在企业短期融资券面世之时，商业银行应具备金融脱媒的危机感，充分抓住银行间债市产品创新机遇，扮演投行角色辅导企业短期融资券的发行，逐步形成并购融资安排这一并购业务中的核心竞争力，从而在市场竞争中提高中间业务收入。

　　4、投资银行业务

　　商业银行开展投资银行业务用于并购融资，可以广泛选择权益性融资工具、混合性融资工具，产品应包括在国际并购融资中广泛使用的垃圾债券、认股权证、可交换债券、优先股、票据等，杠杆收购中的过桥贷款、管理层收购等，综合证券收购方式与多层债务融资收购形式，运用信托产品或MBO基金解决资金瓶颈，推动公司并购业务健康发展。

　　【背景链接】并购细节

　　12月14日23时，国美电器发布公告称，国美已与大中电器的股东订立收购协议，将以36亿元人民币价格收购大中电器的全部注册股本，比苏宁的报价高出6亿元。公告称，此次收购将主要通过国美战略合作伙伴战圣投资进行。国美旗下公司天津咨询向战圣投资提供并购所需36亿资金，随后天津咨询再与战圣投资达成协议，今后大中电器的经营管理将交由天津咨询，并且战圣投资授予天津咨询大中电器购股权，以向战圣投资手中收购大中电器全部或部分股权。

　　国美此次收购主要是通过银行贷款。国美电器是通过银行以委托贷款的形式给独立第三方，用于对大中电器的全部股权收购，此后，国美电器将再以至少36.5亿元的代价从第三方手中获得大中的全部股权。具体操作为，国美旗下附属公司天津咨询向兴业银行贷款36亿元，将此笔款项提供给战圣投资用于收购大中电器全部股权。天津咨询向兴业银行贷款期限为2007年12月14日至2008年12月13日，将分五次提供给战圣投资，分别为2007年12月17日7亿元、20日4亿元、21日4亿元以及2008年1月10日15亿元和9月1日6亿元。

　　从世界并购历程来看：随着经济的发展和全球化浪潮的到来，企业并购平均规模越来越大，因此，融资额度越来越大。在上世纪80年代，单起并购金额十亿以上已能名列前茅，但到了90年代末期，全球10大兼并案最小的涉及金额也在300亿美元以上，最大的更高达近千亿美元。因此，并购的融资也变的越来越关键。从国美和苏宁在收购大中的竞争中就可以看到，国美高于对手6亿美元的报价，成了它成功的决定性因素。

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