有限合伙制合法化 PE新模式有新动力

　　“我正在计划发起一只PE基金。”从很多之前做投资的、做地产的人们口中，经常能听到这样的话。———这种热潮和有限合伙制的合法化不可分割。

　　从《合伙企业法》6月1日正式生效起，仅在沪深两地就有10多家以有限合伙制组织起来的PE(Private Equity，私募股权投资，以下简称PE)基

　　金浮出水面。这种热潮显然还在蔓延：“我正在计划发起一只PE基金。”从很多之前做投资的、做地产的人们口中，经常能听到这样的话。

　　这种热潮和有限合伙制的合法化不可分割。全国人大财经委法案室主任朱少平5年前就指出，投资基金有契约型、公司型以及有限合伙型三种模式。但很长一段时间内中国的PE基金以公司制为主，这种制度“限制了PE基金的发展”。此前深圳市

　　有限合伙制是西方PE基金的主要设立方式。在美国，自1969年第一家风险投资(Venture Capital)机构采用有限合伙制以来，目前80%的PE机构采用有限合伙制基金模式。

　　实权、激励：有效吸引GP

　　有人用商学院学生的就业取向，来判断行业的发展热度。5年之前，西方MBA学生最想进入的还是投行，如今这个意愿已经转向了PE基金。实际上，更多的资深投行人士也处在投入PE怀抱的进程中。

　　毕竟这个行业的收益太过吸引人。在有限合伙制PE基金中，他们以GP(GeneralPartners，一般合伙人，是基金主要管理人)身份加入基金，投入相当于整只基金1%的资金，却不光能提取相当于整只基金2.5%的金额作为管理费用，更重要的是还能分得20%左右的利润。这种“激励”措施在基金存续期间都是不能改变的，也就是说一只基金存在10年，如果它每年都把利润分配给投资人，那么GP们每年都有可能分享利润。而据了解，目前国内PE基金的经理人们虽然收入“要比公募基金要高”，但却很少能从“自己做得好案子中拿到匹配的回报”。

　　因此，有限合伙制之前的国内PE基金经理，对这种机制羡慕不已。而让他们更加羡慕的是，在有限合伙制基金中，GP是基金真正的管理人，“全权负责经营管理”。尽管LP(Limited Partners，有限合伙人，是基金的主要投资人)们尽管要投入整只基金99%的资金，但他们却不参与经营管理。PE是一个比较特殊的投资领域，它跨越了实业和金融两大领域，涉及很多学科的理论和知识。这就使得“它必然采取专家

　　以有限合伙制方式设立PE基金，相对而言也更加简单。尽管目前公司性基金也已经允许资金承诺制，即一个注册资金为5000万元的基金并不要求所有注册资本一次性到位，只要有20%到位即可。但所有的投资人都是股东，对基金的运作、经营、管理有同等权利，“这使得每次只要有股东退出或者加入，就势必要召开股东大会进行讨论。”而有限合伙型基金一般都规定有7-10年的存续期，期间投资人不能轻易抽走投资，虽然流动性不如公司型，但其“保证了基金投资的稳定性”。

　　低成本、更安全：LP的保障

　　有限合伙制或许是撬动“富人们”更加关注PE领域的一个支点。PE很赚钱，这是公认的“事实”。2006年无锡尚德的投资收益，按照其曾经的最高价位45.95元计算，其投资收益率可以超过20倍。而在深圳上市的同洲电子(002052)，其投资商达晨创投的投资收益率超过40倍。

　　但公司型PE基金的双重征税问题，成为通向PE之路的主要障碍。所谓公司型PE基金，就是由具有共同投资目标的投资者组成，投资者通过购买基金份额成为该公司的股东。在美国，公司型是早期PE的主要形式，直到如今，巴菲特的伯克夏·哈撒韦尔公司仍保持着公司制形态。但是公司型PE机构由于具有法人地位，不单如有限合伙制般，股东在分红时要缴纳个人所得税，其作为法人机构还要缴纳企业所得税，这是公司型PE的最大问题。而“合伙企业的财产是不独立的，是和LP的财产连在一起的，因此法律认为它不是一个独立的纳税主体”，因此有限合伙制PE避免了双重征税的尴尬。

　　而对投资者更有利的是，只要基金清盘时，投资者才需要对已实现的收益或损失报告纳税收入；如果合伙人以证券实行得到投资收益，也不需要立即缴个人所得税，直到变现时才需要缴税。通常一个基金的存续期是10年，按最多延续4年来算，投入一笔钱可以在未来的14年之中都不需要为这笔投资缴税。因此有限合伙制下的PE投资是一种“很好的降低税务成本、节税的渠道”。

　　很多人认为PE是高风险的投资方式，但对投资PE基金的LP们而言，他们“并不像一般人想象的那样愿意承受风险”。实际上对富人而言，如何尽可能规避风险、最大程度地获得收益才是最好的投资渠道。因此尽管契约型基金也如有限合伙制般，可以规避双重征税，但这种模式由于“投资者不能行使基金管理权，无法对基金经理进行监管”，因此有很大的道德风险。有限合伙制PE基金为减少这种道德风险，制定了一系列的激励和约束相结合的机制。

　　私募股权投资日趋活跃

　　在有限合伙制基金中，GP是基金真正的管理人，“全权负责经营管理”。

　　法律认为有限合伙制PE不是一个独立的纳税主体，避免了双重征税。

　　GP投入1%的资金，提取2.5%的管理费，还能分得20%左右的利润，能从“自己做得好案子中拿到匹配的回报”。

　　基金清盘时，基金经理只有在LP们收回投资本金和预先设定的利润后，才能提取利润分成。投资人的本金更安全。“做PE的，其实就是以自己的信誉在做事。”这是PE领域的公理，一个基金经理倘若被认为是没有信誉的，那么他将无法在这个领域立足。基金经理需要募集资本发起有限合伙制PE基金，其成功与否就取决于投资人对其的评价，而评价的依据就是其过去的市场表现。对有着辉煌投资历史并且信誉良好的基金经理，市场对其的回报是募集一定量的资金，他用的时间要比别人短，而价格也要比别人低。

　　而为了让GP和LP们一条心，有限合伙制协议力求把他们的利益捆绑在一起。这不仅体现在GP们必须入股1%，还表现在基金清盘时，基金经理只有在LP们收回投资本金和预先设定的利润后才能提取利润分成。有限合伙制基金的协议中通常都规定，基金有一定的存续期。比如一只存续期为10年的基金，到期就必须清盘，GP必须把基金的本金和盈利全部分给基金投资者。通常而言在基金成立最初的3至5年，基金经理的主要工作是把钱投出去，之后就进入了投资管理并逐渐清盘的过程。而基金经理只有在完成一只基金之后，才被允许发起新的基金。

　　(勇华)