对赌协议压力显现 永乐综合降低人力成本10%

　　本报记者 郎 朗

　　广州报道

　　也许中国永乐(0503.HK)董事局主席陈晓已经开始后悔——当初与大摩签署的那份对赌协议协定的净利润增长目标，看起来是那么的遥远。

　　近日永乐的负面消息此起彼伏，先是大摩先后四次减持永乐股份的同时增持国美电器(0493.HK)，接着传出与大中电器的战略合作可能告吹的消息，如今轮到了永乐的“大裁减”运动，即减人、减薪、减门店。

　　综合“裁减”

　　对于人员裁减问题，永乐市场部经理黄建平并不讳言：“但绝对没有裁员20%-25%。我们是通过多种方式来综合降低人力成本10%。”

　　裁减并不只在上海地区。去年上市完成后，永乐就开始从各方面来降低成本，首先是对全国各地的店铺进行了审查和清理。

　　永乐2005年年报显示，2005年底永乐全国店面为193家，到今年3月底才缓慢增长到205家，其间有十几家门店进行了关停或合并。

　　显然这样的调整力度是不够的，永乐开始从上海总部区域开始对50多家店进行人员的调整。接下来，上海部分管理不善、管理成本太高的门店将再次进行分类和调整。这次调整也将蔓延到全国其他地区。

　　一位电器供应商告诉记者，广东永乐目前有二十几家店，他们在永乐年销售为8000万左右，而在国美销售为4亿元，永乐除了广州的正佳店和昌岗东店经营稍好外，其他的店面进行综合调整是不可避免的。

　　与此同时，永乐与大中的“合并”在一片质疑声中迈出了第一步，6月19日，双方首先发布了联合公告，对近期大中永乐战略合作协议已悄然解除的传言进行了澄清，称双方合并细节需要一年时间来推敲，目前合作正有条不紊地推进。

　　记者了解，永乐电器已撤销了华北大区，其在北京和天津的几家门店已交由大中管理，店面名称也可能改变，而大中在福州中亭的门店也已经改为“永乐中亭二店”。

　　对此，东方

证券分析师陈刚表示，双方合并的速度加快，一来双方能在一定程度上降低运营成本；二来向竞争对手表态——永乐和大中的合并进程是不可逆的。

　　利润对赌

　　永乐今年以来的一系列行动，如出售非核心业务、与大中战略合作，以及这次的裁减行动，都是围绕净利润进行。

　　根据引进大摩时的对赌协议，如果永乐2007年(可延至2008年或2009年)的净利润超过7.5亿元人民币，外资股股东将向永乐管理层无偿转让4697.38万股永乐股份；如果净利润不高于6亿元，永乐管理层将向外资股股东无偿转让9394.76万股(总股本的4.1%)。

　　从大摩最新发布的永乐的财务预测来看，永乐送股不可避免。

　　按照大摩的预测，永乐2006年的净利润将达到2.92亿元，微升1%，2007年料将大幅增长29%至3.77亿元，2008年再升21%至4.57亿元，这与最低预期——6亿元都有很大差距。

　　陈晓仍在做最后的努力——那就是尽快与大中合并，并巩固北京和上海市场的优势，同时以双方资源开拓全国市场。但是合并是需要大量资金来支持的，永乐为合并可能要付出不小的代价并承担风险。

　　然而逐利的投资基金没有多大耐心。在永乐上半年拓展速度明显下降后，大摩减持永乐股份套现超过8亿港元，这显然给永乐以当头一棒。

　　资料表明，永乐的净利润在上市前曾出现一次飞跃，从2002年的2300万增长到2003年的1.27亿元，此后两年也出现了近50%的连续快速增长，但2005年的2.89亿港元显然是个很高的数值了，此后要想维持50%的增长速度很难，而大摩给永乐制定的增长路线恰巧是在50%的基础上给的。

　　规模悖论

　　利润的增长和规模增长的时间差又成为永乐的难题。陈刚表示，电器连锁新开店的利润效应可能要一年后才能体现出来，这样本来计划年内开店90家以上的永乐的净利润可能会受到新开店的影响。

　　然而永乐又不可能停止扩张的步伐。当国美计划新开100-150家店的计划推出后，苏宁计划在今年下半年用其中的7亿-8亿元来新开100家店并建设全国性物流基地。

　　永乐副总裁兼首席财务官张俭表示，永乐全年计划开设90间分店，其中20-30间为数码店铺，而且永乐拥有10亿港元的募集资金，在资金投入上没有大的问题。

　　然而当国美、苏宁布局重点已向二、三线城市转移时，永乐仍主要在一线城市铺设自己的数码店。

　　陈晓表示，目前永乐的要务在于改善运营质量。

　　对于永乐的选择，光大证券分析师张琦指出，其实永乐最初从上海的特色经营到模仿国美走全国路线，其自身的实力难以支撑，这些选择其实有的就是大摩等投资者的压力下做出的。

　　陈晓在上市后曾公开表示，如果有重来一次的机会，永乐希望引进的是战略投资者，而不是大摩这样的财务投资者。