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金学伟
从经验判断，住房出租成功率超过60%，接近70%，将是房市调整结束的又一个临界点，一个反映原始居住需求上升的量的临界点
任何一个市场，一旦成为众人瞩目的中心，它的处境就比较尴尬。早些年，股市是大
众宠儿，那时的证监会常常为指数的高低犯愁，以至一位负责人私下诉苦道：刚刚说股市过热，好不容易下来了，又说太低迷，要我们搞活，我真弄不明股市的指数究竟多高才算合适。
这几年，这种情况轮到了房市。关于房价高低的争论不绝于耳，众说纷纭，找不到正确答案。即便是宏观调控部门，对这一问题恐怕也心态复杂。刚刚说要抑止房价，忽又声明不是要房价跌，而是要它稳。但稳定房价的声音还没过去，又传来要对二手房交易强制性征收个人所得税，致使买卖双方的观望气氛更加浓郁。
房市调整主要在量不在价
中国房价究竟多高才算合适？有一种流行说法是，一套房屋总价应等于家庭年均收入的3~6倍。理由何在？答曰，国外如此。
如按这一标准，中国房价确是高得惊人。以北京来说，2004年，北京人均可支配收入是人民币1.56万元，按户均3口计，户均年收入为4.68万元。按目前北京的平均房价，一套80~90平方米住宅，平均价格要在45万元左右，相当户均年收入的9~10倍。而上海房价更高达户均年收入的11~12倍。有人预期，在这次房市调整中，上海的房价要跌50%，北京要跌30%，理论依据恐怕就在于此。
但这一比较有诸多缺陷。
首先，人均收入统计是否准确？我们知道，越是发展中国家，越存在严重的灰色经济。根据里兹开普勒大学的FriedrichSchneider估计，全球发展中国家的灰色经济要占到政府统计GDP的41%。对灰色经济，最实用的估计法是将现金交易或电力消耗数据与政府统计的经济总产出作一比较。如现金或电力使用增长比经济总产出增长高出许多，这就在表明灰色经济占整个经济产出的份额在上升。
2003和2004年，我国GDP增长率分别是9.1%和9.5%，而用电量则增长了15.3%和14.9%，远高于经济增速。即使在这种情况下，用电紧张状态却仍无缓解迹象。
如果说，用电量的过快增长和经济结构转向重化工业有关，那么另一组数据更能说明地下经济的广泛存在。从1991年来，我国年均GDP增长率在9%~10%之间，而货币M1的年均增长率是21.38%，流通中现金年均增长率为17.09%，为GDP增长率的2倍！
灰色经济带来灰色收入，这样的收入很难在正常的统计渠道中反映出来。这是以政府统计的人均年收入为基准来衡量房价高低的一个重要缺陷。
其次是不同的土地制度、地税政策也会影响房价的高低。中国目前实行的是土地批租制，住宅一经购买，就不用再缴纳地价税或房产税。在这样的制度和政策下，房价已天然包含了未来70年的土地使用费。如把这笔支出从初始房价中拿掉，房价大约可下降三分之一。这样，北京的平均房价就可下降到户均年收入的6~7倍，上海的房价就可下降到户均年收入的7~8倍之间。再把灰色收入考虑进去，那么中国的房价就不是过高，而是处在合理价位的上沿。
因此，对中国的房市，笔者历来的观点是：主要问题不在房价有没有经济基础的支撑，而在房地产尤其是住宅业发展过于偏离应有的终极目标，影响了社会公正；所谓的房市调整，也主要不是价的调整，而是量的调整——房子增速超过原始需求的增长，以及房价上涨过快，导致原始需求的大幅萎缩。
价与量的临界点
任何一个市场，原始需求永远是最主要的推动力。
房市的原始需求由两类购房者组成。一类是自住者，这是最庞大的主体。一类是置业者。置业者本质上也是投资者，它的主要差别是：一般投资者以“捂房价”为主，买了以后等待上涨，类似股票市场的“交易者”。而置业者类似股票市场的战略投资者。虽然投资者很容易向投机者转化，一旦价格升得过高，他也会获利了结，但其原始的购买动机是长期持有，出租获利，哪怕房价不涨。因此，置业者也是房市的原始需求者之一。
这两类原始需求的购买点存在一定的差距。自住者只要自己的经济实力够，月供比租金高不了多少就行。有人认为，只有当租房支出等于月供时，买房自住才是合算的，这是因为没有考虑到：付20年的房租，房子还是人家的，付20年的月供后，房子却是自家的。
而对置业者来说，一套房子是否具有吸引力，取决于租金收入和社会平均资本收益之比。以目前来说，我国10年期国债票面利率是4.44%，7年期国债的票面利率大约在3.4%左右。长期国债利率是社会资本平均收益的最好替代物，因此我们不妨以4%作为社会资本平均收益率。从这个角度讲，只要一套房屋的年租金收入超过4%，就具备了初步的吸引力。
但仅此不够，还要考虑由按揭贷款产生的机会成本。举例来说，一套总价100万元的住房，首付40%，按揭60%，分20年还清。根据目前的按揭利率，月供约4340元，全年5.2万元。其中首付的40万元，按年均4%的滚动收益，20年总机会成本约87万元。每年5.2万元的还贷，20年累计机会成本约163万元，两者相加的机会成本约250万元。这等于说，以40万元做初始资本金，投资长期国债，以后再每年追加5.2万元，20年后，本息相加可达250万元。
在这种情况下，如果年租金收入仍然是4%，那么包含租金再投资国债的收益在内，20年的累计收入在125万元左右。如届时房价没涨，和现在一样，就等于置业者亏了25万元，这样的租金房价比不足以吸引置业者的介入。只有当年租金收入等于房价的5%时，才是一笔可以扯平的交易，因为5%的年租金收入，20年内租金再转投资国债的收益可超过150万元，即使房价不涨，其资本收益也已略微超出社会资本的平均收益。
但考虑到租金需要缴税，收租需要付出比购买国债更高的劳动成本，因此，对一个置业者来说，真正合理的购买点应该是租金收入等于房价的6%。换言之，房价相对月租金收入的比例在200~250倍之间，是一个临界点——有人把国外经验数据搬过来，认为房价租金比在100~200倍之间才合理，严格说这是不准确的，因为房价租金比只有和房贷利率、社会平均资本收益联系在一起，才能成为衡量房价高低的参照物。
笔者查询了北京、上海两地部分有代表性楼盘的售、租挂牌价，本着出租价求低不求高，出售价求高不求低的保守性原则，发现目前就网上挂牌交易价来说，北京每平方米的年出租价约相当于挂牌销售价的4.2%，上海为3.7%。虽然挂牌价只是一种卖方意向，它在很大程度上反映的是卖方心理价位，而非实际的成交价，但由于这是在相同楼盘中的所有挂牌出租价中选取最低价格，和所有挂牌销售价中选取最高售价得出的数据，因此，它已能在很大程度上反映出当前京沪房市的售租价格之比。按照房价月租金比250倍是当前我国置业的临界点来衡量，北京的房价虚高幅度约15%，上海房价的虚高幅度约23%。以这样的幅度来衡量中国的房价，恐怕是比较合理的。
根据比价测算的临界点，只是建立在经济理性人角度上的一种推断，真正能反映原始需求开始增长的是出租率。在七部委文件下达后，挂牌出租量出现了爆发性增长，目前，京沪两地的挂牌出租成交率约在25%左右，这一状况足以表明在去年的房地产过热中，以“捂房价”为主的投资者之多；也表明相对目前的房价，住房的增加速度确实超出了原始需求的增速。从经验判断，住房出租成功率超过60%，接近70%，将是房市调整结束的又一个临界点，一个反映原始居住需求上升的量的临界点。
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