中海油豪赌市场先机 千亿巨资收购以小博大

　　本报记者 罗斌

　　尽管前期填海工程完工比原计划晚了半年，中海油(0883.HK)公司官员在1月12日仍表示，旗下的福建液化天然气码头，在2007年内投入运营的计划不会被耽误。

　　这个姿态让签了2007年用气合同的大客户们心宽，但却引发市场担忧。因为供应气 源的印尼东固气田，迟至2008年下半年才能投产。届时福建市场硬缺口为250万吨，这个数字相当于中海油全年的天然气产能。

　　在全国范围内，政府大规模兴建输气网络和终端气站，希望在未来5年间，将天然气在能源消耗中的比重由2%提高到6%，仅长江三角洲地区，届时天然气需求量就为1400万吨／年。

　　中海油则试图保持领先，计划至少修建12座大规模气覆盖东南沿海市场。而任何一个省级市场，未来天然气需求量都不会亚于福建。

　　来自银行家们的大胆建议，给中海油成倍提高油气产量提供可能。如果收购美国优尼科公司(Unocal)，中海油2005年的天然气产量将会提高1倍多。

　　分析师们担心，市值200亿美元的中海油在油价高企时收购价值130亿美元的优尼科公司，会增加财务风险并摊薄股东权益。整体收购后，卖出优尼科公司的非亚洲业务，则成为坊间讨论最多的收购方案。

　　为避开股东压力，这次收购拟由母公司中海油集团进行。业界猜测，收购可能获得中国政府或国有银行的大力支持。

　　排除优尼科本身的意愿，最大的麻烦来自潜在竞购者，关于价格和支付方式的无休止谈判，往往到最后一天才能定下来。

　　价值

　　若实施整体收购，以优尼科17.6亿桶油当量计，中海油集团收购成本为7.38美元／桶油当量，相比中海油4.68美元／桶油当量的勘探成本，价格相当昂贵。

　　优尼科亚洲业务涉及泰国、印尼等国100个天然气平台和大型油田，产量上占到公司2003年总产量的46%，如以这部分30亿美元资产为最终收购目标，中海油集团收购成本为3.75美元／桶油当量计，比起整体收购相当于打对折。

　　中海油曾两度收购亚洲油气资源。2002年1月，它以近6亿美元收购西班牙Repso1公司在印尼的油田；同年12月，以3亿美元，向BP收购了印尼东固液气田12.5%的权益。

　　但是，由于与油价结合的油气份额分成方式，让中海油在印尼业务上并未获得稳定油气资源。接近中海油人士透露，油价每上升1美元，产量要降低50万桶。

　　去年上半年，中海油获得来自印尼的油气产量840万桶油当量，仅为合同签定当年预计4000万桶油当量的21%。若实现收购，除了引入优尼科宝贵的深海勘探及生产技术外，中海油将会获得相当稳定的油气资源。在2003年底的统计数据中，中海油年产21亿桶油当量，其中原油67%，天然气33%，若成事2005年油气产量将会分别提高22%和116%。

　　收购

　　中海油集团若对优尼科实施整体收购，以子公司中海油不超过100亿元现金流之能量，势必举债进行杠杆收购。

　　作为杠杆收购的经典切片，资本结构一般为倒金字塔型。即最上层为银行贷款，中间层为债券，尖锥底部为收购方拟投入现金或股权。

　　有观点认为，作为中国最健康的大型能源公司，中海油集团容易获得国有银行的大力支持。就在1月7日，中海油总公司表示，拟修建的上海液化天然站总投资为45亿元，其中三成为资本金，其余七成通过银行贷款或其他融资方式解决。

　　在杠杆收购中，被收购公司之资产，多作为担保抵押贷款。而在收购成本的中间层，可以在国外资本市场发行可转债和垃圾债券的形式筹集。后者是一种被杠杆收购广泛运用的投资工具，以“垃圾”来形容其高风险性，常受到大量投机资本的追逐。同时在去年底，中海油发售规模达10亿美元的可转债，以收购母公司位于澳洲的油气项目。

　　若减去中海油背对背出售优尼科公司非亚洲资产部分，其剩余30亿美元的融资额度，高盛乐观预期无须配股。该行预计以中海油2005年度净收入将是195.55亿元人民币。

　　目前，进入人们视野的中海油收购对手有三家：英荷壳牌、戴文能源公司和西方石油公司。在远东，英荷壳牌和戴文能源公司似乎都在收缩，以印尼市场的退出为明显。英荷壳牌曾与中海油谈判，拟将其印尼的300座加油站出售，后因价格因素搁浅。戴文能源公司则在两年前，以2.16亿美元向中石油出售印尼6个油气田的权益。比起这两个竞争对手，中海油似乎更有诚意在印尼区域提高产业集中度。

　　而西方石油公司2003年市值只有172亿美元，在资本实力上较中海油更弱。但是在并购案中只要竞争对手不出局，关于价格和支付方式的无休止谈判，往往到最后一天才能定下来。

　　时局

　　行业分析师们计算中海油的投资回报发现，已经并购的资产并不能给中海油带来更多的利益，相反会增加其财务风险。但它们忽略了中海油作为中国最健康的大型石油公司，所具有的试错勇气和动力。

　　比起冗员数十万的中石油和中石化，超过1500亿元市值的中海油，上市部分员工数只有1000多人。尽管内陆油气资源勘探权已经放开，但中国石油化工(行情 论坛)市场的既定格局和中海油孤悬海外的天然属性，让中海油只能扩大国际视野，去捕捉掌握油气资源的一切可能机会。

　　中海油曾在2003年3月，试图联合中石化集团，各以6.15亿美元联手竞购里海的高质量油田，被其他国际能源公司行使优先购买权挡回。

　　是次中海油拟收购优尼科，是中国石油企业首次尝试收购美国石油公司，坊间对交易获美国监管机构批准并不乐观。若收购计划包括出售美国资产，财务安排会容易处理，且不会过分引起美国能源公司的抵触情绪。

　　对于西方国家石油公司而言，政局稳定和油田开发价值，成为考量区域潜力的两条重要指标。自伊拉克战争以来，美国在伊斯兰世界的国家形象严重下降，作为世上最大的伊斯兰国家印尼，近年政局动荡多变，且境内油田多处于中晚期，让中海油购得优尼科公司亚洲资产的可能性大增。

　　同时，在油价高企时进行并购交易，卖家或许比买家笑得更开心。