《财经》：网通与电盈试婚将近(3)

　　分析人士指出，在很多人看来，固定电话运营商主要的吸引力应是长期现金流的稳定与高派息；“就像购买有固定回报的长期债券”一样，并不过分刻意追求高成长空间。这也是其市盈率一般略低于移动运营商，但仍可吸引不少长期投资者的原因所在。

　　进入2004年以来，电讯盈科在香港的电讯业务下滑之势不减，这对于一心想在谈判中压低价码的网通来说，未必不算一个正面消息。前三个季度，电讯盈科本地电话业务的营业 收入同比下降了12%，国际电讯业务收入更下滑了22%；就连被认为是最具增长空间的本地数据业务，也出现了1%的下滑。

　　而电讯盈科的股价，已从2004年2月10日的6.45港元/股一路下跌，至12月22日的4.825港元/股。

　　更重要的是，截至2004年6月30日，电讯盈科在2005年就要到期的债务净额仍然高达11.54亿美元。刚刚派息2.95亿港元的电讯盈科明年势必面临很大的资金压力。

　　据悉，目前，网通集团第一阶段的收购目标，已经确定为电讯盈科20%的股权。按照12月22日的收盘价计算，其价值约为52亿港元，折合6.6亿美元。

　　投资银行的分析人士指出，即使网通集团同意支付一定程度的溢价，最终的收购价格，顶多在每股5港元左右，仍然低于2004年初的股价。

　　在他们看来，即使目前这样一个市场价位，也是包含了部分收购预期的价格，一旦宣布收购破裂的话，电讯盈科的股价仍有下挫的空间。也就是说，目前的股价中实际上已经隐含了部分溢价成分，网通集团没有理由额外支付更高的溢价。

　　观察家认为，这样一个收购价格应该不会对网通集团构成太大的压力。网通集团毕竟是一个拥有2586亿元总资产以及963亿元净资产的大型集团，拥有相对稳定的现金收入。即使手头现金紧张，通过银行来安排收购资金的余地也相当宽裕。

　　不是尾声的尾声

　　对于网通集团而言，即使能够顺利完成交易，收购还只是第一步而已。它还需要更多时间，来证明自己在进行的是一个真正物超所值的收购。

　　如果能够真正整合成功，这起交易无疑将比收购亚洲环球电讯更加激动人心。一个可以畅想的画面是，网通集团和电讯盈科南北互为呼应，并且延伸到东南亚等地区，届时，网通2004年上半年12.75亿元的国际电讯业务收入，将变得微不足道。

　　而且，在电讯盈科共计1.2万名员工中，仅中高级管理和技术人才就超过了300人；即使只有部分能够参与新网通的打造，对网通改善内部管理结构也不无裨益。

　　对于电讯盈科的众多香港小股东而言，这无疑是一个利好消息，因为它们将有机会间接参与分享中国内地电信市场的成长，不管是通过股价还是通过派息。

　　但新目标的实现，绝非易事。

　　如果按照原来的方案，网通对香港电讯，乃至整个电讯盈科实现控股，后者在法律地位上即和中移动相仿，即可按照红筹公司的模式，在广东省等地组建电讯盈科与网通的合资公司，从事内地市场，特别是在网通处于非主导地位的中国南方市场进行开拓。

　　因为网通一旦控股，合资公司不管是牌照的获得，还是高级管理层的任命，都要简单得多。网通大可以放手，让电讯盈科的管理层负责整个合资公司的具体运作，自己只要保持最终的控制权即可。

　　同时，网通还可以利用电讯盈科，或者香港电讯这一平台，作为进一步对外扩张的渠道。如果网通打算在东南亚一些市场铺设网络，完全可以假手后者，毕竟，电讯盈科国际化色彩更浓一些，进入这些市场的时候，不管是经验还是文化与网通相比都具有一定优势。

　　但是参股方案，却令前景增加了一些变数。

　　鉴于网通在电讯盈科中只是参股而非控股，即使双方在广东省等地组建合资公司的话，电讯盈科的股权比例，也必须严格受到中国入世条款的制约，即在目前不能超过25%，两年之后也不能超过35%，并且有着严格的地域限制。

　　苛刻的限制，很可能导致双方的合作投资倾向于保守，并在合作中会更多地计较彼此的利益区分。双方投入的不足反过来会影响合作效果，因而对进一步的融合增加变数。

　　按照目前的考虑，网通有望通过不断地增持电讯盈科的股权，最终达到控股的目标。但最终结果如何，却很可能并不取决于目前的初衷。

　　毕竟，如果我们把参股过程看成一个“试婚过程”的话，那么，这一过程，既有可能为将来的正式婚姻完成必要的磨合，也有可能导致最终的破裂。■

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