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2004-08-13 01:51
通过推算比较发现,真正具有投资价值的品种是二级市场两年期债,较其合理收益率至少高出6个基点,价格低估0.10元
8月11日,国家开发银行发行了第13、14期金融债。其中,第13期2年期金融债的中标
结果为3.90%,如果计入各类手续费因素,中标机构获得该期债券的实际最高收益率将近3.95%,这一水平与我们在发行前期预测的收益率基本一致。
同样,正如笔者判断,在新债中标利率高企的预期下,银行间市场2年期金融债收益率迅速上行。
以040212债券为例,上市后该券始终在面值附近交易,但是在13期金融债发行前一天,市场抛盘快速涌出。8月11日,该债的成交价已经跌至99.93元,收益率由最低时的3.798%升至3.846%。从新债投标后的市场气氛来看,对于该券的抛压依然较大,投资机构似乎正在将该券与3.90%的新债发行收益率进行比较,试图向后者靠拢。
应该说投资机构对于二级市场2年期金融债存在抛售情绪是可以理解的,毕竟3.90%的中标利率给市场成员以较大的心理压力,但是应该看到这种压力是来自于投资者的感性判断。投资机构在谨慎之余,还需要从理性角度来进行思考,认真研究在目前情况下,哪一品种的2年期金融债更具投资价值。
笔者通过计算发现,比较而言,真正具有投资价值的品种为二级市场2年期债,而非本期新债。
依然从无风险组合角度来分析,投资者若购买本期新债,最合理的资金安排是:首先投资于一个3个月期票据(在周四公开市场操作中,3个月期央行票据的中标利率为2.81%),到期后再投资第13期金融债(收益率为3.90%),上述操作的总时期为2.25年。
进行该操作,新债到期后的现金终值系数为(1+2.81%×94/365)×(1+3.90%)2=1.087333。这是该笔资金按照上述投资方案进行操作的收益系数,将上述收益系数折算成年收益率为(1.087167)(1/2.25)-1=0.0379=3.79%,即该笔2.25年期投资的年收益率仅为3.79%。即使考虑进新债手续费,年收益率也只有3.836%。
继续分析,假设我们认为新债3.90%-3.95%的利率是合理的,那么2.25年金融债的合理收益率就应该在3.79%-3.83%。从目前债市的收益率曲线推理,2年期的金融债收益率必然低于该水平。
据此推理,目前收益率高达3.84%的二级市场2年期金融债,比其合理收益率至少高出6个基点,相应的价格低估0.10元。
所以,通过上述推算,可以看出,目前二级市场2年期金融债收益率更具有投资价值,与其选择投资3个月后起息的第13期新债,还不如选择投资目前剩余期限为2年的金融债品种。
仔细分析国家开发银行今年第13期2年期金融债招标前后的情况,正如我们在前文(即《国开行新债发行创新诸多,料将压制2年期金融债走势》一文)中所述,必然偏高的远期利率给予二级市场中相似品种更多的是心理压力。但是债券市场毕竟是一个理性的市场,债券价格的变化更多的是参照其内在的实际价值。
相信投资者会逐渐地意识到二级市场2年期金融债的投资价值,该类品种必然会走向价值回归的理性之路。
(上海证券报 中国银行交易中心(上海) 董德志)
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