6月份转债市场投资策略：孕育价值 寻求突破

　　5月伊始，转债市场维持弱势整理格局，但随着新转债品种的发行、过会转债数量的增加以及兴业可转债基金的募集完毕，重为市场注入了新的活力，且老券种根据其所处行业不同表现出明显的分化趋势。对此，在6月份也应择机采取相应的投资策略。

　　风险接近市场平均水平

　　基于转债市场的分化状况，笔者分别对天相转债指数和上证指数(资讯 行情 论坛)进行综合比较分析，采用条件波动率作为市场风险的度量方式。笔者采样数据为1999年12月30日至2004年5月25日共1048个样本点。

　　分析发现，转债市场的历史平均条件波动率为8.76E-05，而目前转债市场的条件波动率为7.82E-05，已接近市场平均风险水平，但从风险走势来看，目前转债市场风险处于下降阶段，不过相对2003年依然呈现出较高的市场风险。因此，对于转债的投资，笔者认为整体趋于谨慎。但结合上证指数的风险分析可以清楚地发现，相对股票市场来说，转债市场拥有风险较低的投资优势，特别某些券种的投资价值高于对应的基础股票。

　　与股市关联度仍呈上升趋势

　　一般而言，随着转债价格的走高，转债价格与其基础股票之间的相关性也随之提高，而与债性之间的背离却越来越大，特别对于中高价位的品种来说过多的提及其纯券价值或纯券溢价，已经意义不大。

　　笔者将天相转债指数和上证指数相关系数分析列示后发现，转债市场与股票市场的相关度呈现递增的趋势，特别地在目前的整体下跌的行情之中依然保持了较高的相关关系，这一点也表明了转债市场未来的价格取向，即在转债价格处于中低价位区间时，转债的投资价值将受到转债条款和基础股票价格波动的双重影响，而当进入中高价位时，来自于纯券价值的影响将逐步淡化，而紧密地结合基础股票价格的走势，但整体波动又远低于基础股票价格波动。

　　重点转债投资价值分析

　　通过分析，笔者认为龙电、阳光、云化和华西4个转债依然孕育较高的投资价值。

　　1.龙电转债(资讯 行情 论坛)。目前它的价格处于中低价位，相对其他转债品种来说，龙电转债的赎回条件是最高的(同西钢转债(资讯 行情 论坛))，即龙电转债给予了投资者股价更大的上升空间(转股价格150%)。同时龙电转债还规定了时点赎回条款，即迫使转债持有人在进入转股期至第4年末完成转股。

　　基于龙电股份(资讯 行情 论坛)业绩的良好预期，以笔者判断，龙电转债预计有望在2005年全部完成转股。换句话说龙电股份股价至少应该位于9.75元以上，龙电转债价格起码应该位于150元以上(无转股溢价的情形下)。因此龙电股份和龙电转债目前处于被市场严重低估的阶段，建议增持龙电转债。未来若以25倍市盈率去估计龙电股份股价，则2005年龙电股份合理价位应该12元左右，对应其转债价格应该在180元以上。因此笔者对龙电股份和龙电转债长期看好。

　　2.阳光转债(资讯 行情 论坛)。截至最新调研资料，该公司剩余可转债2亿元左右，若转债全部转股后对公司业绩稀释较大。公司若要实现早日转股，避免利息支付成本和回售风险，公司股价至少应该维持在8.35元以上。而更进一步说若使转债在今年4月19日至今年10月19日实现转股股价应该维持在9.11元以上，在不存在任何转股溢价的情形下转债价格应该在120元以上，若再加上3%的转股溢价则转债价格应该在123.6元以上。

　　目前其转股溢价率只有1.55%，低于市场平均水平，市场会给予其更高的转股溢价，因此其价格将进一步上涨。建议谨慎型投资者可在115元以下增持阳光转债。

　　3.云化转债(资讯 行情 论坛)。预计该公司今年每股收益可达0.74元，最低以20倍市盈率计算其股价应在13.2元，其转债价格应在140元以上。另外，它是唯一一只没有赎回条款的转债品种，因此对转债价格走高的限制几乎没有。建议可适当在130元下方增持。

　　4.华西转债(资讯 行情 论坛)。预计公司今年业绩将有显著提高，去年拥有高比例的送配方案，对转股价格的修正将进一步形成对转债价格的支撑，公司转债采用递增式的浮动票面利率结构，为避免利息成本，实施早日转股是必然趋势。因此其投资风险较低，建议增持。

　　5.其他品种。笔者认为复星转债(资讯 行情 论坛)和桂冠转债(资讯 行情 论坛)可适当关注，其中复星转债120元以下，投资者可增持。而桂冠电力(资讯 行情 论坛)业绩将主要体现在2005和2006年，预计将有100%的增长，其转债中长线投资者可增持。

　　上海证券报兴业证券研发中心姜光明