向一级市场集中--析近期银行间市场资金流

　　央行政策及公开市场操作

　　在控制货币信贷增长，防止经济过热宗旨的指导下，近期央行综合运用了多种政策工具。央行政策对银行间市场资金流的影响举足轻重。

　　从统计分析可见，从年初到5月底，央行共从银行间市场收缩流动性约4610亿元，预 计与外汇占款投放规模相当。由于从5月份到9月份，央行票据处于前期到期的高峰期，央行票据发行面临对冲前期到期资金投放和外汇占款资金投放的双重压力。虽然我国贸易逆差在不断增长，但外商直接投资依然保持较快增长，非交割远期外汇市场行情显示人民币升值压力减弱但预期犹在，外汇占款仍将以每月700亿元至900亿元左右的速度投放。

　　央行票据发行难以独立担当回收流动性的重任，为避免流标和发行利率上行，央行在采取行政式定向发行的同时再度启用了正回购操作。央行资产负债表显示，2004年3月底央行持有国债约3000亿元，按每周200-300亿元的交易量，期限在1个月到3个月左右估算，央行可滚动维持每月1500-2000亿元的正回购余额。预计央行将持续正回购操作与央行票据发行在期限上进行短长搭配，二者总量上维持流动性回收的力度能抵消前期操作到期的资金回吐和当期的外汇占款。央行在会同银监会控制贷款增长的同时，大力控制银行间市场流动性，维持适度偏紧的资金格局。

　　商业银行流动性状况

　　央行综合性调控政策正发挥作用，在3月底平均4.28%的基础上，商业银行超额备付水平下降。

　　金融机构中，农村信用社在准备金率政策调控范围之外，其备付水平基本持平，国有银行和股份制商业银行都有明显下降，估计当前机构超额准备金率水平接近4%，其中国有商业银行处于2.5%-3%之间的较低水平。

　　债券兑付与发行

　　虽然受到债券市场下跌收益率上扬的压制，国债和金融债的发行在艰难中启动。

　　我们选取截至5月底国债和金融债兑付与发行引起的资金流情况作了相关的统计。截至5月底国债和金融债发行与兑付导致银行间市场资金净流出1181.7亿元。从今年剩余时间看，国开行已将发债计划进行调整，预计金融债发行将使银行间市场资金再净流出1700亿元至1900亿元。国债发行计划也面临调整压力，财政部当前希望通过推迟发行来避开宏观调控密集时段，争取相对有利时机力争完成发债计划。如是，则国债发行将使银行间市场资金再净流出约2100亿元至2300亿元资金。

　　部分机构资金摆布变动影响

　　在资金面不宽松和交易不活跃情况下，部分机构资金摆布的变动会有较显著影响。保险和基金，一方面受债市不景气，收益率上扬的影响，对债市投资乏力，另一方面在总规模增长的条件下对债券的投资总量还需保持一定的增长。虽然在限制条款取消后，投资于债券的基金资金规模可根据市场行情调整，但保险资金对债券投资却会呈现较大刚性。此外，外资金融机构是债市成长较快的投资力量，其进入的资金量随市场行情波动较大，但增长及其潜力毋庸置疑。

　　总体而言，银行间市场近期资金面呈现适度偏紧的形势，资金流向债券一级市场集中的倾向将更明显。

央行政策影响资金流统计表
             资金流入                资金流出               资金净流入  
       票据到期 正回购到期 票据发行 正回购 存款准备金率调整 
1月份    300         0        510       0                     -210  
2月份    750         0       1550       0                     -800  
3月份    688.2       0       2381       0                    -1692.8  
4月份    650         0        729       0         1100        -1179  
5月份    1100        0       1128     700                     -728  
6月份    1450      650                                        2100  
7月份    710         0                                         710  
8月份    1150       50                                        1200  
9月份    1750        0                                        1750  
10月份   0                                                       0  
11月份   0                                                       0  
12月份   0                                                       0

    
债券兑付与发行影响资金流统计表
           资金流入             资金流出         资金净流入  
      国债兑付  金融债兑付  国债发行  金融债发行  
1月份      0       100          0        100        0  
2月份      0       116.7        0        300       -183.3  
3月份    100       150        381.6      150       -281.6  
4月份    200       200        572.2      654.6     -826.8  
5月份    260         0          0        150        110  
6月份      0       400        367.5      200       -167.5  
7月份      0       300          0          0        300  
8月份      0         0          0          0          0  
9月份      0       281          0          0        281  
10月份   150       3.63         0          0        153.63  
11月份    70         0          0          0         70  
12月份   886.53      0          0          0        886.53  
合计  1666.53     1551.33    1321.3     1554.6      341.96   
(单位：亿元)