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去年下半年以来国内债券市场的行情有目共睹。近期美联储提出逐步恢复中性利率政策的主张，中国则在不断收缩货币的流动性，并不时出现加息传言。债券市场不由得噤若寒蝉。
然而，近期各种大宗商品期货价格走势却似乎预示着一些不同的信息，对判断本轮经济周期走势和未来经济形势并进而指导债券市场操作提供了一些参考。
从铜、银、大豆和棉花的国际市场期货价格走势可以看出，作为重要的工业和农业原材料，它们都在今年年初达到几年来的价格高点，随后则均展开了幅度不等的下跌乃至暴跌行情。这是一个很有意思的现象，这些大宗商品的价格是随着本轮全球经济景气开始而开始扬升的，最近在达到价格高点后纷纷下挫，是否预示着本轮经济景气也基本达到了经济周期的顶峰?
美国股市的走势也颇有意思，从S & P500指数的月K线图可以看到，S&P500处在一个比较敏感的位置，在经历2003年以来的反弹后出现了转折走势，S&P500是重拾升势还是将出现下跌技术上并不明朗。但如果作为经济风向标之一的S&P500进一步下跌，将预示本轮经济景气到达峰顶的可能性加大。
以上的市场行情走势似乎共同预示了一个可能：即本轮全球的经济周期可能在2004年二季度到达高潮阶段。美国可能即将开始的加息，英国、澳大利亚等国已经开始的加息，中国已经开始的紧缩，各国一系列的紧缩政策更可以令人加强这种预期。
笔者以一人之力，显然不能对全球或者中国的经济周期作出判断，但从大宗商品市场价格走势中还是觉得本轮经济周期可能已于近期达到顶峰。
如果事实确实如此，则未来美联储的加息以及中国货币政策的紧缩力度、幅度和频率都可能处于一种温和状态。加息目的更多是为了恢复一个中性状态，为了重新超过通货膨胀率，而不是为了减缓经济过热的速度。
中国的经济环境要比美国差不少，中国对于低利率环境的需求大于美国。因此中国加息的步伐将是缓慢的，并且在经济景气逐渐减弱后将可能进一步放慢乃至停止。
出于以上对于经济形势的判断，人民币债券市场投资的一种可能策略将会是：因为紧缩政策仍然可能进行，近期继续采取保守规避的策略，但似可以逐渐开始注意2年左右的债券，随着经济情况的继续变化，将可以逐渐加大投资的积极性，2至5年的债券将可能更多地成为适于投资组合管理的品种，最终在市场达到某一利率高点时则可以建立积极的投资仓位，届时5至7年的债券将成为投资组合的重要部分。
上海证券报 兴业银行 冯海天
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