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2004-08-11 01:50
近日,招标发行的第六期十年期记账式国债的收益率定位较前期有所下降。笔者认为原因主要可以从宏观面和需求面分析。
从宏观面分析,升息压力正在逐步化解。今年,宏观经济整体走势平稳,随着宏观调控
效果的逐步显现,CPI及固定资产投资等指标呈下降趋势。从《2004年第二季度中国货币政策执行报告》不难看出,央行对于调控的效果比较满意,并将进一步改进调控手段,对于利率手段避而不谈。长期看,中国升息可能是必然的趋势,但是年内加息的可能正在逐步减小。
从需求面分析,虽然在升息阴影笼罩下,市场对于长期债券的投资异常谨慎；然而,不可否认的是长期债券依然存在着需求群体。今年以来,发行体考虑到成本原因,没有发行十年期债券,这一期限的债券较为稀缺。寿险公司等资金期限较长的机构,急需相应期限的债券投资匹配,而且期限匹配可以规避利率风险；此外,今年上半年债券市场的萧条使多数机构的利润指标化为泡影,不排除部分风险偏好型机构,为了追求高收益,冒险投资长期限债券。
上述因素促使发行利率下行。笔者认为本期国债定位偏低,长期看有进一步调整的可能。首先,虽然年内加息可能性较小,但是利率升高是长期趋势,长期债券的风险不容忽视。事实上,多数商业银行痛感长债的高风险,正在逐步缩减持仓比例。
第二,本期债券仅在银行间市场发行,整体流动性较差,加之很大比例的债券由保险公司持有,保险公司持有主要目的是投资而不是投机,这将会进一步影响到本期债券的流动性；此外,前期收益率曲线的调整主要针对短期及中期债券,长期债券由于价格波动较大,买卖双方出于对风险和损失的考虑较难达成一致,没有市场公认的定位。新债的发行理应为长期债券的重新定位提供一个契机,但是由于债券的发行时机比较微妙,加之品种稀缺原因导致收益率调整没有到位。对比收益率曲线的变动可见,以七年期债券为分界点,七年期以下的部分更加陡峭,七年以上的部分逐渐平缓。如果利率升高,预计收益率曲线整体上升的同时,中期债收益率小幅下降,同时长期债收益率将升高,收益率曲线变得更加平滑,长期债券收益率调整存在一定空间。
尽管长期债券利率风险较高,但是笔者认为投资者如果能够把握好时机,在短期内存在获利空间。一方面,混合式招标方式使中标价位在加权之上的部分存在利润空间；此外,部分欲长期投资的机构尚存在未被满足的需求,在上市初期会从二级市场买入,但是一旦这部分需求被满足,本期债券流动性将迅速下降,长期看甚至面临贬值的危险,因此建议投机者上市后迅速卖出。
(上海证券报 中信实业银行 李琦)
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