五保险公司集体“色诱” 鞍钢债券遭遇定价难题

　　本报记者 罗 捷上海报道

　　鞍山钢铁集团公司的企业债发行到了最关键的阶段，而谈判也到了最紧张的阶段。

　　据知情人士透露，五家保险公司近期正在与鞍钢集团就债券价格问题进行最后的谈判，希望得到团购的“优惠价格”。

　　其中一位参与的人士称，保险公司希望能够得到在面值以下购买的机会，如果最终发行人同意的话，这次的团购行为有可能会延续到其他公司的企业债发行中去。

　　“我们希望的价格在97元以下。”他说。

　　“团购”的诱惑与力量

　　鞍钢集团显然心有不甘。

　　7月30日，鞍钢集团计财部部长刘申明确而干脆地拒绝了本报记者的采访。

　　而从其他渠道得到的消息显示，数家保险公司已经达成联盟，在这次鞍钢债的发行中提出强势要求，鞍钢集团最终也许不得不让步。

　　太平洋人寿、泰康人寿、平安保险、中国人保和友邦保险的投资部人士于7月底已经通过鞍钢发行企业债的主承销商——国信证券与鞍钢集团进行了数次的“交流”，要求获得鞍钢债发行价格上的优惠。

　　消息人士透露，太平洋财险和中国人寿等大的保险公司也很有可能加盟这次团购。

　　鞍钢集团显然没有办法忽视这些公司代表的力量，特别在这些力量是目前少量的企业债买家中最为庞大的一极的时候。

　　据参与团购的保险公司有关人士透露，鞍钢集团此次拟发行的企业债为10年期，发行额度是25亿元。联合资信评估公司评估为AAA级，中国建设银行辽宁省分行经由总行批准，提供无条件不可撤销连带担保，目前已经取得了上交所和深交所的上市承诺函。

　　根据有关规定，保险公司投资一家公司的企业债的上限是本次发行额度的15%。也就是说，如果正在与鞍钢集团谈判的这些保险公司豪爽地大笔一挥的话，鞍钢的25亿企业债的发行问题基本上就可以高枕无忧了。

　　而这，正是这些保险公司在谈判桌上抛出的“胡萝卜”。

　　一位参与谈判的人士称，结果让这些保险公司满意的话，很有可能大家都买到3.75亿的投资上限。由于平安保险是以集团的形式参与的，其旗下的多家金融机构如平安信托、平安证券等等，可以协作购买更多的份额。

　　这位人士称，保险公司以团购的形式参与企业债的发行，今后将有可能成为一种常态的合作模式。这种团购的优势在于，在类似买家垄断的情况下，获得最大的优惠。

　　双方的焦点在于，鞍钢债的利率和价格折扣问题。

　　关于最终的方案，主承销商国信证券称，已经上交到发改委和中国人民银行，等待审批。

　　收益率之争

　　尽管有关方面没有透露，上报的鞍钢债最终方案，但从鞍钢集团与保险公司之间的谈判可大致进行判断。

　　据了解，关于企业债的票面利率，鞍钢集团和国信证券原来准备了两套方案：

　　方案一是，固定利率为4.98%，附带一次转换权。投资者在一定的期限内可以将债券转换为浮动利息债，债券的票面利率为央行公布的一年期存款利率加上2.3%。

　　方案二是，直接发行浮动利息债，债券的票面利率为央行公布的一年期存款利率加上2.3%。

　　一位保险公司人士称，2.3%的基本利差(浮息债票面利率与基本利率之差，基本利率指央行公布的一年期存款利率)是目前企业债发行中最高的，有一定的投资价值。

　　目前的《企业债管理条例》中规定，企业债的票面利率不得超过同期存款利率的40%。由于我国没有10年期存款利率，这一标准难以界定。尽管2.3%的基本利差已经在目前市场上高高在上了，但相对10年期固定利息企业债5.7%的平均收益率来说，鞍钢债竞争力略显不足。

　　因此，保险公司希望打折购买，而票面利率则按照方案一来执行，转换权为3年。

　　上述保险公司人士称，考虑到央行调整利率的可能性，三年的转换期限既可以保证一定的高收益，又可以充分防范利率波动风险。这样的方案，10年的平均收益率为4.52%。

　　保险公司希望获得更高的收益，方法就是以打折的价格购买。

　　前述参与谈判的人士告诉本报记者，“我们希望的价格是97元以下。”

　　鞍钢则希望以原价销售。

　　如果按照保险公司的方案，鞍钢集团25亿的企业债，就要少收入7500万，差别巨大。

　　保险公司认为，97元的价格，加上票面利率，10年的内部收益率才达到4.91%，根据保险公司的资产配备，只要这样才能进行投资。潜台词就是，如果鞍钢集团拒绝这一方案，这些保险公司将不买，或者少买鞍钢的债。

　　尽管还没有发行，业界人士已经判断，鞍钢可能不得不签下城下之盟。

　　企业债的尴尬

　　自己发行企业债，还可能要听从买方的要求，鞍钢集团面临的窘境并非是一个因素造成的。

　　据知情人士称，鞍钢集团目前并不缺少流动资金，发行企业债相当于是一种“福利”。在目前的企业债市场上，企业是否发行债券，决策权在发改委。发行额度的审批、发行利率的审批……一系列的复杂手续造成了一个企业一旦拿到了发行额度，就一定要足额发行企业债。

　　这种发行体制造成的结果之一是，急需资金的企业无法发债，有额度的企业可能未必缺钱。

　　鞍钢集团的发行企业债遇上的“天时”也不好。

　　目前债券市场低迷，愿意持有债券者寥寥。

　　国信证券一位人士称，由于发行体制的非市场化，利率偏低、期限长，目前企业债的发行难度很大。

　　多位基金、券商和商业银行资金部人士表示，他们不愿意持有长期债券：在二级市场操作要面临价格下跌的风险，长期持有又要面临资金的机会成本和利率风险。因此，保险公司由于资产配备的需要，是少数愿意持有长期债券的机构，是企业债市场上的大买家。

　　而这些保险公司之间协作的成本非常低。“做债券的就是这批人，大家都认识。”一位保险公司的人士称。

　　保险公司在企业债市场上的话语权的强大，还来自于承销商要绝对避免出现余额的情况。

　　国信证券人士称，尽管承销中包含余额包销的条款，但承销商要作出一切的努力来避免出现这种情况。“以目前券商的情况说，谁也不愿意包销债券。”

　　因此，保险公司可以很强势，团购的威力可以造成买家垄断。而这样的情况，在整个企业债市场的体制上没有大的调整之前有可能延续。

　　数据显示，我国的企业发债筹资额度不足发行股票的一半，而在美国，这个数字是18倍。

　　不过，转变的迹象已经出现。据国信证券有关人士透露，新的《企业债管理条例》马上要开始实施，审批制改核准制，票面利率市场化，准入机构大大增加。

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