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经过5月中旬以来的连续上涨后，本周前3个交易日国债指数(资讯 行情 论坛)在高位出现连续下跌，并呈现出放量的趋势，昨天受央行正回购利率走低以及央行5月份金融市场运行报告显示宏观货币供给量增长速度、金融机构信贷增长速度有所减缓的影响，国债市场止住了下跌的走势。但是从目前宏观经济的发展趋势看，升息预期仍然存在，债市资金面临挑战，债市风险并未解除，未来两三个月债市走势具较大不确定性。
宏观调控政策仍有较大压力
前一阶段政府宏观调控的效应开始发挥，使得央行加息预期有所弱化，这也促成了债市5月份的反弹行情。然而，随后的几个月里固定资产投资增长速度可能仍保持在较高的水平，要降到政府年度目标20%以内具有较大难度，政府宏观调控政策上仍存在较大压力。目前的居民消费价格水平较去年最低的7月份上涨6.2%，最近，央行行长周小川针对利率问题的最新表述则是“利率变化应跟上物价变化”，如果利率变化跟不上物价变化，一方面会加剧企业囤积，另一方面会形成负利率，导致消费行为和消费倾向发生变化。由此看来，央行近期的货币政策上仍存在较大的压力，加息预期依然存在。
外围市场升息预期加强
鉴于目前美国经济持续增长，物价也开始回升，美联储不久将加息。从最近公布的美国5月份就业人数来看，就业人数已经连续第三个月实现快速增长，表现远远强于华尔街预期。而在6月8日，美联储主席格林斯潘在伦敦举行的一个国际货币会议上表示，基于对未来几个月和几个季度经济和金融形势发展情况的判断，美联储将“从容不迫地”逐步提高利率，但也准备在必要的时候采取更为积极的行动以控制通货膨胀。鉴于此，有市场人士分析，美联储今年夏季最早可能在6月30日把联邦基金利率上调25个基点至1.25%。
市场资金面临挑战
在未来的两至三个月的时间里，市场资金面将面临多方面的挑战。首先，一级市场发行速度将加快。深交所中小企业板块已推出，将分流部分债市资金。其次，前一段时间债券市场大幅度下跌使得不少券商机构投资者存在国债回购欠库现象，不少券商资金状况已十分紧张。第三，自6月1日起，基金不再受限于国债投资必须占其资产20%的比例的限制，可能诱使基金抛售国债。第四，从央行一季度货币市场运行报告和4月份金融数据报告的措词可以看出，未来一段时间央行货币政策仍将适度缩紧，且总量控制是央行的首选，央行最近在原有发行票据的基础上增加正回购操作，以及对部分商业银行定向发行央行票据等措施正反映了央行趋紧的货币政策意图。预计未来2~3个月央行净回笼资金在2000~3000亿左右。第五，尽管银行等金融机构储蓄存款仍保持了较高的增长速度，但是金融机构资金入市意愿不强，债券投资占金融机构资产的比重没有保持同步的上升，且入市资金主要集中在剩余期限在4年以下的中短期国债和金融债，而这不利于稳定中长期债券的走势，抑制债市下跌的风险。从银行资金的流动性状况看，总体超额准备金率有所下降，表明银行资金流动性下滑，且流动性状况较好的几家大型国有商业银行又面临着央行的“特殊照顾”，将被迫接受央行定向发行票据。尽管存在QFII增加债市投资资金量、新发基金将给债市增加新的血液等积极因素，但这些新增资金对市场的影响有限，未来的2~3个月债市资金面将较目前有所趋紧。
基于以上原因，目前国债投资者仍然应将风险控制放在首位，改变投资思路，尽量规避长期债券的利率风险，缩短投资组合时期。从投资时点上看，未来的2~3个月是债市变动比较敏感的时期；若二季度之后，投资增长速度和CPI的增长幅度能够回落到合理的区间，债市下半年走势将趋于平稳，并可酝酿适度的投资机会。
新疆证券研究所 王小哈
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