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在交易所最近计划推出的买断式回购方案中,规定"申报竞价的价格是百元面值国债到期购回价格(净价),最小变动单位为0.01元"。这与现券交易规则一致。与此不同的是在交易所标准券回购(封闭式回购)中,采取的是"按照利率申报竞价,按照折算的百元面值国债购回价格进行清算",在计算百元面值国债购回价格时要求精确到小数点之后第三位。
这实际上意味着两种类型的回购方式,其清算精确度相差达到了10倍,这对实际成交所
对应的利率(投资者的收益率或者成本)将构成重大影响。我们以7天回购品种为例:
1、在标准券回购中,表面上申报价格(年利率)的最小波动幅度是0.005%,但是在实际清算中,首先必须折算成对应的百元面值国债购回价格。例如以2.08%成交的7天回购(201001)对应的"百元面值国债购回价格"为100.040元(精确到小数点之后第三位),这与以2.035%利率成交所对应的"百元面值国债购回价格"一样。这意味着在2.035%-2.08%之间成交的7天标准券回购实际所取得的收益(或成本)是一致的。在1天标准券回购中,这种现象更加明显,在实际交易中我们也经常可以看到201008的成交集中在1.62%、1.98%、2.34%、2.70%、3.06%附近,其原理也如此。
2、在买断式回购中,假定某国债市场全价为100元,按照"百元面值国债到期购回价格"进行申报,则每0.01元价格的波动对应的收益比率的波动为0.01%,若折算成年收益率,则其最小波动则将达到0.5143%(0.5134%=0.01%×360/7)。在不考虑交易成本的情况下,这将意味着融券方的资金收益率只会是0.5143%的整数倍,具体数据与首期结算全价有关。对于融资方而言,其成本的变化也大体如此,详见附表。
对于一贯精打细算的债券投资者而言,买断式回购交易中收益率的波动幅度似乎过大。特别是对于那些以融资解决短期资金需要和投放资金赚取利息收益为目的的投资者而言,这显然是一个交易障碍。其根本原因就在于,买卖双方均能接受的交易价格(及对应的利率)的变化幅度小于规则中所规定的最小变动幅度。
假如今后推出一天期限的买断式回购,仍按照0.01元的最小波动幅度,其收益率波动将达到3.6%。几乎任何报价都难以让买卖双方同时接受,涨一分融资方成本过高,降一分则融券方收益过低。
这种情况和以前的封闭式基金的交易规则极其类似,从封闭式基金长期的夹板交易来看,市场的交易效率和交易成本受到严重影响,在提高中小投资者交易成本的同时给大型机构带来了赚取超额收益的可能。这是期望参与买断式回购的投资者需要关注的一点。 标准券回购(封闭式) 买断式回购
回购期限 1天 7天 28天 91天 7天 28天 91天
交易代码 201008 201001 201003 201004
清算价格最小波幅 0.001元 0.01元
对应收益率波幅 0.36% 约0.05% 约0.01% 约0.004% 0.5143% 0.1286% 0.0396%
与首期结算价格有关,这里
假定首期结算价格(全价)为
100元。
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