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国债市场经历了前一次的大幅震荡以后，近期走势一直比较平稳。沪市国债指数(资讯 行情 论坛)也已经从4月30日最低时的91.10点反弹到6月22日的94.33点，同时，从成交状况来看，大体上也较为均衡平和，表明投资者对后市持谨慎态度的比较多。
导致市场出现这种状况的原因主要有两个，首先是近期市场有关升息预期逐渐弱化。前一阶段，由于国内固定资产投资居高不下，同时CPI指数又不断攀升，以至央行连续发出
警告：如果经济过热趋势得不到遏制，那就要采取更为严厉的紧缩手段，言下之意，使用数量手段还不见效，那么就要使用价格手段———升息了。而这时，正好美国也在讨论升息问题，在格林斯潘暗示升息的幅度可能还比较大时，不但海外市场惊恐一片，境内市场也难免受到影响。但是，近期情况却发生了某些变化，5月份金融数据披露以后，人们很容易得到宏观调控成效显著的印象，特别是同比固定资产投资的增长速度大幅下降，令人感觉到调控的力度已经非常大了，照此下去，下半年也许已不需要再出台什么新的调控措施。甚至有学者公开表示，在目前情况下升息将是“错上加错”。与此同时，美国也因为通货膨胀温和，投资者转而认为即便升息也将是比较温和的。这样一来，境内市场的升息压力的确是大为缓和，反映到债市上，就是继续做空的动力不足，空间也不大。正因为这样，在部分增量资金的回补下，债市出现了走稳并且有所反弹得行情。应该说，只要央行在升息方面没有实质性的动作出现，那么债市虽然不会大幅上涨，但是维持目前点位的能力还是存在的。
另外，由于境内市场上国债是同时还是被当作融资工具的，回购的存在使之在某种程度上发挥了准货币的作用。在债市出现下跌以后，由此构成的资金链骤然绷紧，有的因此而断裂。这样，债市中实际上出现了多杀多的局面，这使得原有的调整压力被放大，加剧了债市的跌势。不管怎么样，当债市中出现收益率高达5%以上的品种时，毕竟是有点过头，因为即便连续升息，利率也不会轻易达到这样高的水平。可以说，如果没有回购资金链断裂的因素，债市不可能下跌到91的位置。而由此带来的风险，必然会超越债市，影响到整个金融市场。正因为考虑到这样一些因素，有关部门在清查国债回购方面的情况后调整了一些做法，这样初步缓解了因为回购问题而对债市产生的影响，从而为债市的反弹准备了条件。现在，不能说回购问题已经解决，但至少在目前它不会再对债市产生重大的负面影响，这样债市也就能够得以平稳运行。
一般认为，目前债市的收益率水平仍然比较高，这对债市的后期走势应该产生积极的作用。但是，尽管如此，我们还是认为，近期债市行情将是以平稳为主，不可能大涨。原因在于，升息预期虽然弱化，但还是客观存在着，并且在未来一段时间仍然可能再度被强化。这就是说，时下的债市是在升息阴影下运行的，这决定了它不可能大幅上涨。另外，回购问题还是比较严重的，基金在没有了“20%资金必须强制投资债市”的规定之后，买卖债券的兴趣可能也会下降。还有，近期新的国债、金融债发行频繁，利率水平也不低，这样也会分流债市二级市场的资金。所以，根据目前的宏观面、政策面、资金面分析，目前债市缺乏足够的上涨空间，保持平稳运行是最合理的选择。而在这过程中，部分存续期在5年左右的券种，可能因为有较高的收益率及适当的兑付时限，相对投资机会大一些。
申银万国桂浩明
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