众多券商国债回购欠库超百亿 监管层无奈缓相逼

　　三堂会审千亿违规国债回购 监管层震怒券商惊魂

　　券商违规变本加厉 解决国债回购难题迫在眉睫

　　国债回购清查蕴风暴 交易所债市有被边缘化危险

　　国债回购“秋后算帐” 众多豪庄、券商身陷其中

　　本报记者 莫菲 上海报道

　　如果只有少数券商存在国债回购欠库行为，交易所与登记结算公司可以毫不犹豫地执行《关于加强债券回购业务结算风险管理的通知》中“T＋3”规定，即欠库第三日起，开始变卖回购违约券商其余证券类资产。

　　但面对一大批券商不同程度的欠库行为、总额高达100亿以上的欠库金额，监管层高高举起制度利器的手迟迟没有落下。

　　“犹如尖锐利器换成了温柔一刀，”日前，某券商国债人士透露，“监管层没有急切追讨券商欠库资金，他们的态度是按照规定要求违约券商还钱，但会给资金极度紧张的券商留有时间余地。”

　　与监管者无奈放缓监管脚步的举措相比，目前财政部、证监会有关部委与中国登记结算公司正委派专业人士组成国债制度研究小组，紧锣密鼓地调研与起草新的国债托管与回购制度。

　　难解混沌现状

　　近日，有媒体未经证实的消息表示“管理层表示欠库的国债可以延期18个月清还”。

　　尽管官方与一些券商固定收益部人士纷纷表示，他们根本不知道证监会或者交易所发布的允许券商延期清还欠库国债的内部文件，也无从得知“18个月是如何来的”，但，“监管层的态度确实发生了一些变化”，某券商固定收益部负责人表示。

　　目前已与中国证券登记结算公司严厉警告，并打算采取强行措施的日子有了很大不同。

　　事实上，自打南方证券因欠库被中国登记结算公司拍卖50亿国债之后，公开信息中，似乎没有任何一家“问题”券商，按照《关于加强债券回购业务结算风险管理的通知》规定，遭到T＋3日起强行拍卖的待遇。

　　因此，在政策一紧一松之间，大多数券商得到了一个暂时喘息的机会。

　　据记者了解，这次券商欠中国登记结算公司100亿以上的国债资金，主要是由于今年4月交易所国债爆跌期间，上海证券交易所连续两次下调标准券折算比例，导致标准券数量不足所致。

　　业内人士认为，由于当时国债与股市同样萧条，如果马上清还，有券商会因此走上灭亡之路。

　　“这样的欠库不会对国债市场立即造成影响，”这位人士表示，“只要国债回购不断地套做，监管层不要求券商立即停止回购业务，或者马上偿还挪用的客户国债，其真实窟窿仍可以掩盖下去。”

　　尽管《关于加强债券回购业务结算风险管理的通知》警告各结算参与机构，不得擅自将其客户证券账户进行回购登记，不得挪用其客户债券进行融资，但目前，券商违规客户国债达1000亿与跨帐户回购现象依旧存在。

　　对于监管者而言，首先，他们可以通过“券商挪用客户国债数量＝券商国债回购量-委托理财国债量-自营国债量”来判断券商是否存在挪用国债，但至于券商挪用的哪位客户的国债就很难判断。

　　其次，通过监控系统，监管者可以发现券商营业部跨帐户回购，但这笔跨帐户回购是券商挪用客户国债的，还是某些不能直接投资股票的客户委托理财允许券商做的，同样不能立即得知。

　　再者，每当回购到期日，券商营业部可以利用“手工解冻国债”方式，继续做回购融资，偿还上笔到期回购资金，这种不需要新增资金的套做方式，无疑也不在监管视线内。

　　关键在于，面对国债回购与托管制度的漏洞，监管者对券商防不胜防，某种意义上讲，不少监管效力与制度缺陷相抵消。

　　温柔一刀

　　从惊现问题到高举利器，至目前的温柔一刀，监管层从发怒中冷静下来，等待解决国债回购市场问题的时机。

　　显然，面对目前交易所国债回购总额达到5356.97亿元，违规国债回购资金高达1000多亿的现状，“下猛药、一刀切的时机还不成熟。”某权威人士分析。

　　一旦下杀手，全面严格整顿，这样处理的结果很可能将会使更多的证券公司倒闭。

　　事实上，券商重仓股的频频下跌已经成了最近一段时间的常见现象。哈药集团(资讯 行情 论坛)、东风汽车(资讯 行情 论坛)、海虹控股(资讯 行情 论坛)等股票整体走弱，敦煌种业(资讯 行情 论坛)、宁波海运(资讯 行情 论坛)、辽宁成大(资讯 行情 论坛)等股票更是大幅跳水。

　　另一方面，《关于加强债券回购业务结算风险管理的通知》的颁布已经引起了券商的惶恐与不安。

　　此外，证监会要求券商挪用客户国债资金立即归位行动，很可能造成银行陷入这一旋涡，成为替罪羊。

　　券商是同业拆借市场中融资大户，截至2004年3月31日，券商从国有银行与其他商业银行手中，融入短期资金2222亿元，占资金拆借总量的84.65%。因此，一旦“逼债”过急，券商可能铤而走险，“拆东墙补西墙”，把银行的拆借资金填补客户国债，从而国债回购风险转嫁至银行。

　　中国登记结算公司高层曾公开表示，继续谋求向中国人民银行申请再贷款，补充欠库金额。

　　同时上交所有关人士表示，交易所加强债券现货及回购交易的实时监控，不断以电话提醒与约见谈话方式，相劝那些被关注为高风险券商，自行控制风险、压缩回购余额。

　　对回购增量与存量采用不同的监管方式，要求券商在上报新发生的回购业务时，必须在主席位上申报帐户，通过交易所对每个帐户的监管，杜绝新增的挪用客户国债数量。

　　在没有新增挪用额的基础上，寻找合适的时机，对存量问题果断出手，这正是监管层目前使用温柔一刀策略的思路。

　　游戏规则重生

　　日前，上海市组织召开了促进资本市场发展座谈会上，中国证监会主席尚福林表示有关部委组成了债券专题工作小组，研究积极稳妥发展债券市场方面的制度。

　　此外，中国登记结算公司也邀请了一些专业人士来修改从1994年沿用至今的国债回购托管制度。

　　自1994年，我国首创适应投资人融资需求的国债回购标准化业务以来，国债标准券一直实行二级托管制，回购业务在以标准券质押情况下实行二级清算。

　　国债专业人士徐灿水曾公开表示：“我国现行二级托管和二级清算均在证券公司内部进行，缺乏有效的监督。而完全相信经营者诚信做事在任何社会制度下都是‘乌托邦式’的?一个缺乏有效日常监管的体制其隐含着的风险总有一天要暴发。”

　　制度不完善和规则不健全是国债回购风险的祸根所在。

　　尽管问题早已存在多年，但截至去年之前的国债大牛市蒙蔽了市场人士与监管者的眼睛，几乎所有人都没有意识到现今回购制度中蕴涵着巨大风险，直到2004年因各种宏观因素作用导致国债市场慢慢步入熊市。

　　“就像现在股票托管制度一样，回购制度旨在建立一个有效监管下交易商和清算商相分离的一级托管模式。”徐灿水的建议是：

　　除了建立包括债券在内的全部证券一级托管、一级清算体制之外，首先，要变行政监管为日常业务监管，从根本上控制证券交易和结算风险；

　　其次，建立交收对手间可协商的抵押机制，中国登记结算公司没有必要承担回购清算的结算交收风险。交易所和登记结算公司只要确定回购业务及抵押物品种，抵押折算比率应由交易对手在公开市场确定，即每笔回购交易由回购品种、抵押物和折算率确定，在回购期间抵押物和折算率是恒定的，回购业务的风险应该由交易对手?借、贷者?承担；

　　第三，在有可能的条件下，交易所应建立一级密码验证机制，即证券账户和密码的一一对应机制，在每笔交易发生时?交易所验证投资者账户密码，防止投资者证券被挪用的可能性。

　　如今，选择在回购托管制度下化解券商挪用国债风险，还是在新制度下解决市场问题，正是考验监管层耐心的关键时刻。