新债中标利率预计2.55%左右 7年债利率风险有限

　　主持人王栋琳

　　嘉宾中信证券胡航宇

　　南京商行郭伟

　　东莞商行秦娟

　　主持人:本周五，今年第一期7年期记账式国债将发行，发行量330亿元。在央行年后大力回笼资金的影响下，央票发行利率大幅抬升；债市连续调整，二级市场收益率也有上行要求。在这种背景下，本期国债发行是否能重现去年的火爆场面，收益率状况又将如何？

　　7年期债券利率风险有限

　　胡航宇:从收益率曲线来看，目前7年期以上的长期品种收益率与历史低点仍有一定的距离，7年期品种与2003年7月份利差水平相比仍有20bp左右，与2002年5月份利差水平相比则有50bp左右。考虑到当前长期债券供求缺口较大，因此短期内收益率大幅回升的可能性不大。

　　近期，二级市场上两只相近剩余期限国债的到期收益率均为2.62％。另外考虑四个因素:一是本期债券手续费收入和晚缴款因素合计占2bp；二是照往年经验，新年度所发行的第一期中长期国债，其一级市场招标收益率往往会低于二级市场10个bp；三是7年期债券的需求主体主要为商业银行和保险公司；四是展望未来，我们认为国有商业银行和股份制商业银行债券投资的比重将继续上升，上周国开金融债投标时由于四大行投标比较保守，导致认购不足，我们认为本期国债四大行由于资金运用压力，将积极投标。

　　综合上述因素，本次债券中标利率估计在2.5％－－2.55％。考虑到手续费等因素，估计本期债券实际收益率为2.52％－2.57％。总的来说，目前市场仍处于较为敏感的时期。在这种情况下，建议投资者短期内适当缩短久期，以控制风险为主要目的，但对于资金运用压力较大的长期投资者来说，本期债券值得重点关注。

　　中性环境多空胶着

　　郭伟:就2006年债券市场的影响因素来看，多空双方在博弈的过程中，由于面临较为中性的环境，市场将会出现阶段性的波动和箱体整理的格局。出现深幅回调的可能性较小，但技术调整压力较高。从技术上来讲，本期7年期国债收益率应向下修正。

　　而本期国债为今年第一期基准国债，市场需求高涨，这也有利于压低招标利率。本期国债加权利率从经验上可以向下修正5bp左右。另外，本期国债没有追加招标的条款，更有可能触动对其需求强烈的机构在投标策略上的激进，也有助于压低招标利率。

　　综合来看，近期二级市场将基本维持稳定的局面，难有大幅的下跌，考虑到本期新债0.10％的发行手续费和延期缴款3天的优惠，本期新债加权中标利率应在2.55％左右。

　　但是由于二级市场长期的高位运行，利率风险的逐步积累，市场未来的不确定性较大。因此，对本期债券的投资还应谨慎为之。而且从060201当前的市场收益率在3.07％可以看出，一二级市场之间已存在较大分歧，估计本券上市之日，市场难以出现强势上涨格局，更可能出现新券上市跌破面值的现象。因此对于短期波段投资和投机类机构来说，有必要采取谨慎的投标策略。

　　大行偏好本期国债

　　秦娟:鉴于宽余的市场资金面和机构强烈的资产配置的需要，本次债券的平均加权中标利率仍会比较低。承销机构对所追加的基本承销额的投标意愿可能不强烈，因此财政部对本次国债不设置基本承销额追加投标。

　　从货币政策执行报告看，央行2006年更加强调“利率”调控的作用，利率调控和数量调控将配合使用，央行的主动性加强，而市场对央票利率定价的不确定增强。1年期央票利率在本周二已经升至1.95％，回到2005年5月份的水平。这反应了央行近期适度提高利率，释放债券投资风险，适度收紧流动性的意图。而3月份IPO新股发行开闸的传言，对分流债市资金的影响也不可小觑。

　　本期国债从资产配置角度来说，商业银行和保险公司都有需求，由于2005年一级市场发行的债券收益率基本低于二级市场，所以银行间机构在05年一级市场的承销并没有过多用来进行投资类账户的资产配置。受到存款量增加影响，2006年银行间机构尤其是银行和保险公司的投资类账户急需增加配置。

　　迫于资产配置要求和投资类账户2006年投资规模压力，大行可能对本次债券比较偏好，但由于收益率较低，保险公司、城商行和信用社对本次债券的需求不强烈。而且由于期限较长、收益率较低，也不适合进行交易类投资。

　　考虑到手续费因素，我们预测加权平均中标利率区间在［2.56％，2.61％］，资产配置需求强烈的机构可在2.55％附近投标，如果投机性操作的话，可在2.6％以上投标。