明年我们如何做券

　　湘财研究发展中心 胡伟东

　　上半年积极下半年谨慎

　　综合各方面因素分析，我们认为2006年前半年国债市场继续看好，操作手法可以相对积极，二级市场值得参与；下半年风险增大，可以适当减少规模，集中投资中期品种。

　　二级市场：继续向好

　　首先，在适度宽松的货币政策环境下，低通胀的经济环境有利于国债市场行情的发展；其次，2006年银行存贷差将继续保持增长，市场流动性继续保持充沛的状况；第三，按照我们的模型预测，2006年上半年CPI将继续回落，将促进债券市场行情的发展；第四，在财政部推行国债余额管理后，央行调低或取消超储利率的可能性较大，货币市场利率有可能继续下降。

　　基于以上判断，预计2006年上半年国债整体上二级市场将保持温和上涨的局面，其中长期券由于发行量的减少引起资金的追捧将导致二级市场的红火，短期债券由于市场收益率的降低也将带来较大的投资机会。下半年国债二级市场风险增加，由于资源性公共产品可能的涨价以及由于基数的因素，CPI可能触底反弹，有可能对投资者的心理产生扰动，再加之下半年企业债券、资产

证券化产品的发行增加，

股票市场IPO和再融资的启动等有可能对国债市场产生资金分流效应，债券市场风险加大，注意防范。

　　阶段不同策略各异

　　我们预计，2006年国债市场将经历温和上涨的过程，国债收益率曲线整体下移。具体可分三个阶段，采取不同投资策略。

　　1、时间策略:我们可以根据对债券收益率曲线的变化趋势选择最佳的投资时机。

　　在第一阶段:在超储利率下调以前，债券收益率曲线存在短端稳定(甚至上移)而中长期端下移的顺时针偏转的趋势，因此，当前是介入中长期国债品种的最好时机，中长期的比重可以适当增加，短期品种可以适当减少。

　　在第二阶段:在2006年3月份国债余额管理推出后，针对短期品种发行密集，收益率抬升的状况，央行有可能择机推出调低甚至取消超储利率的举措，以增加短期资金的供给。短期品种由于货币市场利率的下降存在较大的投资机会，而此时长期端比较稳定，在3月份国债余额管理推出后，是投资者介入短期品种的良好时机。

　　在第三阶段:由于下半年CPI的可能触底反弹，以及非国债类固定收益品种对国债市场的资金分流，国债市场风险加大，债市到期收益率曲线有可能整体下移，此时适宜减少仓位，集中持有中期品种为主。

　　2、各券种的投资建议。

　　(1)国债投资:我们建议在2006年上半年国债投资计划中可以适当增加国债的投资比例，并且按照前述时间策略进行建仓，下半年国债投资适当减少仓位。国债投资的参与方式以二级市场为主；

　　(2)重视股改完成上市公司再融资启动后新发行的可转换债券的投资。老的可转债在长期股市低迷和股改中受伤很深，除了把它当成企业债券持有到期获得固定收益以外，投资价值已经不高，老的可转换债券可谓是牺牲的一代，如果2006年股改完成后上市公司再融资的启动，发行的新的可转换债券将是值得投资的品种。在需求扩容加速的转债市场，新的转债的溢价率将保持在一个相对较高的水平，继续获取稳定的一级市场申购收益可以期待，尤其关注转债条款比较优厚，对应股票市盈率比较低，资源类、金融地产类、

能源替代型和公共服务类上市公司发行的可转换债券，二级市场价格成长空间相对更大；

　　(3)对于企业债券的投资，由于其发行期限相对较长，可弥补国债余额管理长期品种的不足，再加上需求的旺盛将带来企业债券上市流通时的溢价，2006年将是企业债券发行和投资两旺的大发展时期；

　　(4)对于资产证券化产品，虽然为市场提供了风险和收益介于国债和股票的新的投资品种，但由于资产证券化属于固定收益领域新的金融创新品种，定价复杂，投资者可以根据自身的定价测算选择合适的品种参与；

　　(5)调仓操作:基于到期收益率曲线变动趋势的判断，发现和挖掘价值低估的个别券种，抛售价值高估的品种。

　　文章纯属个人观点，仅供参考，文责自负。读者据此入市，风险自担

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